周度宏观经济景气分化观察 [page::0]

• 地产销售规模持续下滑，30大中城市商品房成交面积同比下降24.6%，一线至三线城市均显著下行，反映房地产需求偏弱。

- 服务消费边际回暖，暑期旅游、电影票房同比转正，海南旅游消费价格指数环比上涨2.7%。

• 汽车销量基本符合预期，但经销商库存预警指数上升3.9%，暗示库存压力加大。

- 生猪价格显著上涨，养殖端盈利改善，主粮价格保持稳定。

资源品市场及周期行业表现 [page::0]

• 周期行业反内卷预期增强，中央财经委员会强调治理低价无序竞争，推动落后产能退出，钢价环比回升，动力煤价格继续上涨。

- 受季节性因素与供给收紧预期影响，电厂用煤需求边际改善，资源品价格整体反弹。

• 水泥价格仍显著下滑，反映基建地产需求持续偏弱。

人流物流及出口形势 [page::0]

• 主要城市地铁客运量和百度迁徙指数较上周明显提升，国内航班执飞架次同比增长。

- 高速公路货车通行量和铁路货运量环比下滑，海运价格明显下降，出口景气受海外关税政策波动影响出现回落。

• 国际航班恢复至2019年同期约87%水平。

重点风险提示 [page::0]

• 国内政策调控不确定性仍存；

- 国际贸易摩擦频繁，海外关税政策反复；

• 全球地缘政治风险加剧。

国泰海通证券研究报告详尽分析报告

报告标题： 反内卷预期提升，消费景气边际改善
发布机构： 国泰海通证券
发行日期： 2025年7月9日
报告作者： 方奕、张逸飞
研究主题： 宏观经济现状和趋势—重点聚焦地产、制造业、消费以及物流领域的景气度变化，并对相关行业和市场情况进行策略建议。[page::0,1]

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一、报告元数据与总体概览

本报告围绕国内宏观经济“反内卷”预期的提升和消费景气的边际改善展开，重点揭示当前周期行业特别是建工需求受地产景气拖累而偏弱，同时伴随中央财政政策对低价无序竞争的治理以及产能出清的推动，周期行业出现反内卷预期升温。消费端则呈现暑期消费明显回暖的态势，体现在旅游、传输需求及生猪价格等等。制造业表现分化，相关下游汽车制造面临库存压力，而化工和石油沥青行业表现较为稳定。整体出口则受到外部关税政策反复冲击，出口景气有所下滑。报告整体基调较为谨慎而乐观，重点关注政策落实及消费动能的持续性，评级和目标价未在公开节选中明确表达，但投资策略倾向于抓住周期行业内卷反转和消费回暖的机会。[page::0]

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二、逐节深度解读

2.1 报告摘要与宏观策略（导读部分）

总结： 报告开篇强调地产行业景气延续低迷，拖累建筑施工需求，然而伴随中央财政委员会出手治理低价无序竞争，推动产能合理退出，周期行业的供给收紧预期逐步形成，促进钢铁、煤炭等资源品价格小幅反弹。消费板块在暑期有边际改善迹象，生猪价格上涨带动养殖利润，旅游、电影和客运数据明显好于前期。制造业开工分化，汽车开工下降主要由于库存压力加大，化工与石油沥青保持韧性。出口景气因海外关税政策波动而有所承压。

推理依据：

• 政策层面“反内卷”治理直接影响周期行业供给结构。

- 多重数据支撑消费回暖，包括票房、旅游消费指数、交通运输数据。

• 制造、物流数据的分化，体现了行业间受冲击差异明显。

- 海外贸易环境不确定性，直接影响出口表现。

关键数据点：

• 商品房成交面积同比下滑24.6%。

- 乘用车库存预警指数环比上升3.9%。

• 海南旅游消费价格指数环比增长2.7%；电影票房同比转正增长3.1%。

- 10大主要城市地铁客运量周环比增长1.1%，百度迁徙指数周环比上升10.6%。

• 高速公路货车通行量及铁路货运量环比小幅下滑分别为2.4%和3.2%。

- 海运价格环比明显下滑，港口货物吞吐量减5.3%。

以上指标体现了整体经济中的反复冲击和边际变化，展现周期行业的政策导向供给调整与消费端逐步回暖的双重特征。[page::0]

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2.2 消费端分析

关键论点： 消费端整体呈边际改善趋势，特别是暑期服务类消费回暖，但地产相关销售持续承压。

支撑数据及逻辑：

• 商品房成交大幅下跌，特别是三线城市销量跌幅达到54.5%，显示地产销售依旧深度磨底。

- 二手房成交同比下滑11.8%。地产行业困难难以短期缓解。

• 汽车销量基本符合预期，暑期促销的自驾游带动乘用车需求。库存预警指数的上升显示库存压力提高，提示消费结构调整和渠道压力。

- 生猪价格提升，养殖盈利改善，主粮价格稳定，预示养殖端受益牧成本压力有限。

• 旅游消费价格和电影票房的同比提升，说明暑期消费市场有所复苏，尤其是服务性消费表现回暖。

此节说明消费需求虽未全面恢复，但边际改善明显，主要得益于季节性因素和政策推动。据此，投资者可关注消费政策动态及暑期消费持续性的验证。[page::0]

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2.3 制造业和周期行业分析

主要论点： 周期行业反内卷政策预期升温，制造业开工率表现分化。
详细逻辑：

• 地产需求持续偏弱，拖累建筑施工景气。政府强化治理低价无序竞争，以推动产能合理退出，构成周期行业内卷打破的背景。

- 钢铁行业螺纹钢需求边际抬升，价格明显反弹。浮法镜片价格也有所回升，但水泥价格仍下行，显示基础设施投资分化。

• 汽车行业开工率下降，反映经销商库存积压引起生产减速。

- 化工和石油沥青行业表现稳定，上游有一定基建需求支撑。

• 资源品方面，受夏季用电旺盛和产能收缩预期影响，动力煤价格继续上涨，但工业金属价格承压，反映全球需求的不确定性。

这些产业链环节的分化体现经济结构调整中不同领域面临的不同压力和机会。反内卷带来的产能退出有利于周期行业的长期健康。[page::0]

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2.4 物流和人流情况

论点： 客运需求复苏明显，物流表现受外部需求影响承压。

数据分析：

• 主要城市地铁客流和迁徙指数环比明显增长，显示暑期人流活跃。

- 国内航班和国际航班执飞架次均有上升，国际航班恢复至疫情前86.9%。

• 高速公路货车通行量和铁路货运量小幅下滑，邮政快递揽件和投递量环比小幅下降但同比增长显著。

- 海运价格及港口吞吐量环比下降，凸显外贸面临的压力，主要由于海外贸易摩擦和关税政策反复影响出口需求。

整体上，物流环节分为内需复苏与外需疲软的两极，反映出内外经济环境的不同表现。[page::0]

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2.5 风险因素评估

报告指出三大主要风险：

• 国内政策不确定性，尤其是反内卷和产能调整的政策实施细节及力度。

- 贸易摩擦及海外关税政策波动，直接影响出口与产业链稳定。

• 全球地缘政治紧张，影响宏观经济环境及资本市场。

这三类风险可能制约经济回暖节奏和市场表现，报告未详细给出缓解策略，但投资者应密切关注政策进展和国际局势的变化。[page::0]

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三、图表深度解读

报告配图二维码（见第1页图片）指向官方公众号，未见具体图表数据展示，具体图表未附出。但从描述中可推测关键图表可能包括：

• 地产销售同比降幅分城市层级对比图。

- 制造业开工率及库存预警指数时间序列。

• 旅游消费价格指数与电影票房同比增长趋势。

- 物流运输量及海运价格变化图。

这些图表对于验证报告的主线论述——周期行业反内卷和消费边际改善——起到视觉佐证作用。其数据趋势明显支持文本中观点，为整体分析的实证基础。图表中的同比及环比对比，精准捕捉经济的动态变化，为投资决策提供支撑。

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四、估值分析

节选内容未展示具体企业或行业估值分析部分，亦无目标价格或推荐评级细则，估值方法提及不多。

基于报告内容，估值可能隐含周期行业中预期产能退出后价格稳步回归合理区间，消费回暖带动成长预期，投资策略依赖于产业周期合理调整后收益的释放。策略性上建议关注反内卷带来的结构性投资机会和消费投资机会。

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五、批判性视角与细微差别

• 政策导向明显：报告对反内卷政策持积极认可态度，视为改善周期行业供给结构的重要推手，但对政策推进中可能遇到的阻力与执行节奏未做深入分析，存在一定乐观偏向。

- 地产板块压力凸显：报告数据显示地产销售持续疲软，但对地产后续政策刺激力度与效果持谨慎态度，未提供更多刺激预期细节。

• 制造业分化描述充分，但缺乏量化成本压力细节，如能源价格、原材料波动对不同制造业影响的深入剖析不够。

- 对外贸压力强调合理，但后续出口政策应对和全球需求变动未能展开，未来或需持续跟进。

从整体上讲，报告分析详实但更偏重短期宏观数据的描述而非深挖微观机制，投资者应结合更广泛的宏观政策和产业链信息，避免单一视角局限。

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六、结论性综合

本报告高质量地剖析了当前中国经济中“反内卷”政策对周期行业的影响，明确反映出内卷治理促使资源品价格的反弹与供给收缩预期的形成，为周期板块提供了积极信号。消费领域，尤其是暑期消费和服务需求边际改善，是当前经济“柔性支撑”的主要体现。制造业开工率的分化反映了结构性调整特征，不同行业受库存和需求变化影响明显。物流数据则展现出内需旺盛与外贸承压并存的双重现实。风险提示中突出政策与外部环境不确定性，为投资者敲响警钟。

综合来看，报告表达的核心投资观点是把握周期行业结构调整带来的反内卷机遇，同时追踪消费景气边际回暖的持续性。投资策略建议具备前瞻性，但需注意宏观政策和外部风险的影响幅度。报告提供的丰富中观经济数据及趋势判断，为行业投资者和宏观策略制定者提供了详实参考依据与行动导向。[page::0,1]

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综上，本报告围绕“反内卷预期提升，消费景气改善”主题，系统论述了地产、制造、消费和物流四大板块的现状与趋势，以政策导向和数据变化为支点，提出具备现实可操作性的战略判断与风险提示，具有较强的现实指导价值。

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以上为国泰海通证券2025年7月9日发布“反内卷预期提升，消费景气边际改善”报告的详尽解构与分析。

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