1. 宏观核心观点：“投资于人”构筑高质量发展新引擎 [page::0][page::1]

• “投资于人”是应对全球变局和国内发展转型的战略选择，促进从“物本”到“人本”再到“资本化人本”的发展趋势。

- 着重保障民生七大领域，推动人才培养和社会公平。

• 国际经验显示我国社会投入空间较大，需规避福利主义风险。

- 相关产业受益包括母婴经济、数字教育转型、健康养老及职业培训。

2. 地产行业动态与政策环境 [page::1][page::2]

| 指标 | 2025年前9月同比变化 | 9月单月环比变化 |
|-----------------|----------------------------|------------------------|
| 商品房销售面积 | -5.5% | +48.52% |
| 商品房销售额 | -7.9% | +47.25% |
| 房地产开发投资 | -13.9% | +9.92% |
| 新开工面积 | -18.5% | +21.83% |
| 竣工面积 | -15.3% | +29.19% |

• 三季度部分城市调整限购政策，刺激改善性购房需求。

- 房企资金链压力显现，尤其是国内贷款增速由正转负。

• 投资回暖迹象有限，需关注政策落实与宏观经济风险。

3. 轻工业及消费市场回暖态势 [page::2][page::3][page::4]

• 国补政策助推汽车、家电等以旧换新销售，相关消费额超过历史同期。

- 家居行业零售额同比显著增长，包装原材料价格分化。

• 潮玩及盲盒市场热度持续，相关品牌新品开售反映高成长性。

- 消费品社零整体增速放缓，双十一促销周期提前且拉长，科技消费、新消费亮点频现。

• 出口受贸易摩擦影响下滑，产业链全球布局加速调整。

4. 高能环境公司业绩解析 [page::5]

• 2025年前三季度营收101.60亿元，归母净利润同比增长15.18%。

- 产能释放与稀贵金属价格上涨驱动资源化板块业绩改善。

• 垃圾焚烧业务毛利率持续提升，现金流显著改善。

- 资产负债率处于较高水平，需关注负债风险。

5. ETF量化配置策略概要 [page::5][page::6]

• 多策略并行，包括宏观择时、动量择势、行业轮动及基于机器学习方法的科技ETF配置。

- 宏观择时策略年化收益7.40%，夏普比率1.40，2025年9月配置涵盖债券、商品及股票ETF。

• 动量策略年化收益21.50%，聚焦数字经济和科技主题ETF。

- 行业轮动策略年化收益9.41%，优选资源与周期性行业ETF。

• 机器学习模型驱动的科技ETF配置策略年化收益14.45%，重仓信息技术和军工ETF。

- 报告提示历史收益不代表未来表现，市场风险需审慎把控。

深度解析报告：《投资于人”：高质量发展新引擎——“十五五”系列报告之六》及相关行业动态

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一、元数据与报告概览

报告标题：
【银河晨报】10.22丨宏观：“投资于人”：高质量发展新引擎——“十五五”系列报告之六

作者与发布机构：
中国银河证券研究部，首席经济学家章俊，宏观首席分析师张迪，宏观分析师吕雷等多位分析师团队。发布于2025年10月22日。

主题：
宏观经济政策解读，重点围绕“投资于人”战略理念，探讨“十五五”规划下中国高质量发展的内涵及其对民生、经济结构和技术变革的影响。同时附带房地产、轻工业、消费品、环保公用及量化金融策略等行业动态和个股点评。

核心论点：
“投资于人”不仅涵盖单纯的民生保障，而是一种面向“两个变局”（全球百年未有之大变局与国内发展动能转换）和人工智能技术驱动的“飞跃”，通过资本化人本、技术赋能和政策支持，破解经济转型、社会公平和全要素生产力提升的系统性难题。是驱动未来民生与高质量发展的战略总钥匙。[page::0]

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二、逐章节深度解读

1. 宏观篇章：“投资于人”战略解析

核心内容与逻辑：

• 战略抉择背景：结合当前国际形势的“百年未有之大变局”及国内经济由物质资本驱动向“资本化人本”转型的重大趋势，提出“投资于人”的战略高度。

- 理念层次递进：“以人为本”到“以人民为中心”，再到“资本化人本”的螺旋式上升，摆脱传统“投资于物”的束缚，加强人力资本的质量和效用。

• 七大民生脉络：涵盖幼儿到老年、就业到居住的生命周期，具体举措包括教育扩容提质、稳岗支持、医疗资源下沉、养老体系完善、住房保障等，体现“投资于人”对促进社会公平与经济转型并重的系统设计。

- 国际对比与教训：借鉴北欧、日本和新加坡经验，强调我国社会支出占GDP比重尚有显著提升空间，同时提醒避免“福利主义”陷阱，警惕高税收高福利脱离生产效率导致的经济下滑和社会不稳。

• 市场机遇划定：消费升级（尤其母婴童经济）、教育数字化与智能化转型、医养结合的健康生命周期产业、职业技能培训重构劳动力转型空间，形成四大投资领域。

数据与预测依据：政策文件解读、人口生命周期逻辑及技术发展趋势，借助国际数据对比支持政策建议。重点在政策导向和逻辑推演，不涉及具体财政投入数据，但强调“投资于人”是系统工程、非单点发力。[page::1]

风险关注：政策理解与执行偏差、国际形势不确定性对战略部署的影响。[page::1]

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2. 地产板块：销售承压，投资降幅扩大

核心论点：

• 销售情况：2025年前9个月全国商品房销售面积6.58亿平方米，同比下降5.5%，降幅较8月扩大0.8个百分点；销售额同比下降7.9%。尽管9月单月销售面积环比和销售额环比提升约48%，仍同比减少，表明销售压力依旧存在。

- 价格趋势：销售均价小幅下降，9月均价9406元/平方米，同比降约1.42%，体现价格弱势调整压力。

• 投资端表现：房地产开发投资累计降13.9%，9月单月环比提升近10%，但同比降幅扩至21.27%。新开工面积同比降18.5%，虽降幅有所收窄，仍属较大压力。

- 资金状况：房企到位资金同比下降8.4%，国内贷款增速由正转负，这意味着融资难度加大，可能限制后续开发节奏。

政策环境：

• 北京、上海等城市三季度陆续调整限购政策，意图释放刚需和改善性需求，叠加资金回流，头部房企运营能力凸显，预计有望进一步提升市占率和稳定市场信心。

风险提示：

宏观经济下行压力、政策推动不力及房价波动风险依然存在。[page::1][page::2]

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3. 轻工业：国补驱动需求复苏，潮玩市场活跃

核心观点：

• 国内“以旧换新”政策延续推动汽车、家电、手机、家装、电动车五类产品消费复苏，累计销售额超过1.6万亿元。2025年前8个月家具零售额同比增长22%，显示消费端需求修复明显。

- 包装材料价格呈分化趋势，镀锡板价格略有回落，铝价上涨5%，其他塑料原料价格下降，反映供应端原材料结构性调整。

• 潮玩市场高景气，泡泡玛特新系列盲盒开售即售罄，产品溢价表现优异，布鲁可海外新品发布，显示产业创新和市场增长潜力。

投资观点：

• 看好国补政策对消费及相关轻工业上市公司业绩催化效应；

- 包装行业面临资源整合机遇；

• 潮玩赛道持续高成长性。

风险因素：

• 房地产市场低迷波及轻工需求，下游需求恢复不及预期；

- 原材料价格波动风险；

• 行业竞争加剧。[page::2][page::3]

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4. 消费行业：社零增速放缓，电商促销提前启动

核心信息：

• 社会消费品零售（社零）增速放缓，2025年9月同比增长仅3.0%，连续4个月环比放缓。

- 2025年第四批“以旧换新”补贴690亿元发放，继续支持家电等消费品销售，但整体面临去年高基数压力。

• 国庆期间旅游人次和总花费较2024年增长，但人均日消费下降，反映消费结构变化及购买力压力。

- 新消费亮点包括黄金首饰（9月同比+9.7%）、体育娱乐用品（+11.9%）和新茶饮行业的火热，反映消费升级需求。

• 传统大件耐用品如汽车需求偏弱，智能汽车竞争致传统燃油车价格下调。

- 9月服装鞋帽零售同比提升4.1%，叠加秋季新品上新及低基数效应。

• 出口方面，整体9月出口额同比增长8.3%，但消费品对美出口大幅下滑27%，因美方关税政策持续加码，促使企业加速全球产业链调整布局。

政策与市场动态：

• 各大电商平台提前启动双十一促销周期，促销时长较2024年显著延长，京东、抖音尤其积极争夺流量。

风险提示：

• 关税政策风险严重影响出口；

- 消费需求不足；

• 市场竞争加剧。

这些信息体现消费行业在整体经济环境、政策支持、消费者结构变化及外部贸易环境三重影响下的复杂态势。[page::3][page::4]

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5. 高能环境(603588)：稀贵金属价格带动业绩增长

业绩概况：

• 2025年前三季度实现营业收入101.60亿元，同比下降11.28%，归母净利润6.46亿元，同比增长15.18%，显示盈利能力提升。

- 第三季度单季营收34.6亿元，仍同比下滑11.41%，但扣非净利润1.45亿元，盈利质量改善。

利润与现金流：

• 毛利率17.85%，净利率7.65%，分别同比提升3.9和1.99个百分点。

- 期间费用率小幅上升至10.87%。

• 资产负债率61.57%，有所缓解但仍较高。

- 经营现金流大幅改善，同比增长67.29%，反映回款效率提升。

产业链布局：

• 金属资源化利用产能累积超过96万吨/年，产品涵盖镍、铜、铅以及多种稀贵金属（金、银、铋、铂族金属等）。

- 稀贵金属价格今年普遍上涨，叠加公司技改及管理优化，新建产能释放，实现盈利能力持续提升。

• 垃圾焚烧发电业务稳健，毛利率水平从2022年起持续改善，2024年近50%，体现良好的成本控制和盈利模式。

风险：

主要依赖于金属价格波动和环保政策执行情况。[page::5]

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6. 金工ETF量化策略更新

六大策略表现汇总：

• 宏观择时策略：年化收益7.40%，夏普比率1.4，资产配置以国债和股票ETF为主。

- 动量择势策略：年化21.5%，夏普1.0，重仓数字经济、科创板芯片及互联网主题ETF。

• 行业轮动策略：年化收益9.41%，超沪深300指数6.69%，偏好有色金属、绿色电力、钢铁等。

- 基于Copula的随机占优策略：年化14.53%，集中在汽车、基建、钢铁和煤炭ETF。

• 科技类ETF配置策略：年化14.45%，高比例持有信息技术、军工、新能源等科技类ETF。

提醒风险：历史收益不代表未来表现，市场易受政策影响，报告结论仅供参考不构成投资建议。[page::6]

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三、图表深度解读

报告中配图及数据图表（例如销售、投资趋势图，量化策略持仓结构图等）帮助直观展示以下关键点：

• 地产销售与投资数据图显示2025年前9月销售面积和投资额较去年同期下降，但9月单月环比有显著回升，说明短期政策刺激初见成效。

- 轻工业消费和原材料价格走势图反映出部分原材料价格涨跌交织，内外需共同影响产品售价和利润空间。

• 社零增速与消费品分类同比增长图揭示社零整体放缓，但新兴消费领域依然活跃，双十一促销提前启动图表提示市场竞争加剧。

- 高能环境业绩构成图表明确展示收入、利润同比变动及金属资源化产能释放节奏，体现企业转型升级动力和盈利改善路径。

• 量化策略持仓对比和回报率曲线清晰传达各策略在不同市场环境下的收益及风险指标，有助于投资者理解风险收益特征。

（因缺少具体图表文件，不能插入图示，但根据描述深入解读了相关数据及趋势内涵）

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四、估值分析

报告整体为宏观与行业动态分析为主，未包含系统性估值模型或目标价明确指引。仅高能环境个股及ETF策略更新涵盖财务及策略表现：

• 高能环境通过盈利能力的提升、产能释放和稀贵金属价格共振，体现内在价值的提升；

- ETF策略通过年化收益率、夏普比率、卡玛比率等风险调整后指标定性展示资产配置合理性和收益趋势。

无具体DCF、P/E或EV/EBITDA估值模型，但着重通过业绩增速和行业趋势判断未来成长性和投资价值。

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五、风险因素评估

• 宏观政策风险：如政策理解及执行不及预期，可能导致“投资于人”战略目标难以实现。

- 国际形势风险：全球经济环境和地缘政治不确定性将影响出口、产业链稳定及国内经济。

• 行业特定风险：房地产投资和销售持续承压，资金链趋紧；轻工业原材料价格波动及需求修复不确定；消费受内外需求不稳定及高基数影响。

- 公司运营风险：高能环境受金属价格波动和环保监管影响较大。

• 金融市场风险：ETF策略依赖历史数据，未来市场政策即时冲击可能导致策略失效。

报告多处强调风险识别及提醒投资者审慎对待，尤其是宏观经济波动和政策落地不确定性。[page::1,2,4,5,6]

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六、批判性视角与细微差别

• 宏观战略视角较宏观，具体执行路径仍具挑战：报告提出“投资于人”是破解当前三大变局的关键，但缺少具体财政分配比例及重点领域资金规模的明确，未来政策落实的效果存在不确定性。

- 房地产板块数据表明短期内仍承压，政策刺激有待观察：尽管政策调整释放需求，销售端同比仍在下跌，资金端转负显示风险依然较大，房地产市场的韧性和头部房企市占率提升的路径尚需更多实证数据支撑。

• 消费领域增长乏力，但新兴消费和新经济领域表现亮眼，反映结构性分化现象，传统大件商品疲软与数字、户外、娱乐消费扩张形成矛盾，这种分化可能导致部分行业或企业处境艰难。

- 高能环境业绩提升受益于稀贵金属价格上涨、政策及技术升级，若金属价格逆转可能带来盈利波动。

• 量化策略表现基于历史，缺少对突发政治或经济事件的防御说明，投资者需慎重权衡外部非理性风险。

综上，报告以积极视角解读未来政策和行业走势，但强调风险与执行不确定性，体现较为谨慎的整体基调。[page::1,2,4,5,6]

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七、结论性综合

这份由中国银河证券研究机构发布的系列报告第六篇，以“投资于人”为核心，深度解析了“十五五”规划中人力资本投资的重要战略地位，强调其作为实现高质量发展和驱动经济转型的根本引擎。报告清晰揭示了“投资于人”在全球复杂变局和技术革命影响下的多层面含义——既是民生保障的深化，也是驱动经济增长动能转化和全社会适应新科技红利的关键。

房地产市场依然面临周期性压力，尽管部分城市的限购放松政策带来短期改善，但销售与资金压力未彻底缓解，行业格局向头部房企集中的趋势明显。轻工行业消费复苏与国补政策紧密联动，尤其家电、家具及潮玩赛道表现出较好的成长性。消费领域整体增长减缓，但在新消费、新技术和绿色户外需求的推动下呈现结构性升级，电商平台双十一促销提前启动，竞争日益激烈。环保领域龙头高能环境通过技术升级和稀贵金属价格上涨实现盈利能力明显提升，显示新兴产业与环保协同增长潜力。量化投资策略表现良好，覆盖宏观择时、动量策略、行业轮动和科技等多因子，反映出多元化配置对冲风险和把握市场机会的实践效果。

整体报告提供了一个多维的宏观至微观，多行业联动的产业视角，既有数据支撑的事实展示，又有政策层面的战略解读，融合了风险提示和审慎判断。其“投资于人”的核心理念为理解未来五年国家经济增长的内在动力机制提供了深刻启示。

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参考溯源

• 章俊等《中国银河证券》“投资于人”战略解读[page::0,1]

- 胡孝宇《银河地产》销售与投资数据应用分析[page::1,2]

• 陈柏儒、韩勉《银河轻工》行业回暖与国补政策分析[page::2,3]

- 何伟等《银河消费》社零数据及出口关税冲击分析[page::3,4]

• 陶贻功《银河环保公用》高能环境业绩与稀贵金属共振点评[page::5]

- 马普凡《银河金工》量化策略年度表现总结[page::6]

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此报告内容丰富且涵盖面广，适合宏观经济投资决策者、行业分析师及机构投资者深入研读，系统理解当前中国经济政策重点和市场演变趋势，为把握中长期投资方向提供学理和实证支持。

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