业绩表现及盈利压力 [page::0]

• 2025年前三季度实现营业收入4.8亿元，同比增长8.4%。

- 归母净利润0.4亿元，同比下降44.2%。

• Q3净利润同比下降96.0%，环比下降95.9%，短期利润承压明显。

- 毛利率下滑，期间费用率和净利率均受压制。

新业务投入及并购影响 [page::0][page::1]

• 公司加大滚动功能部件业务的研发和市场开拓，导致期间费用同比增长。

- 并购德国SMS，相关费用增加，且因订单交付周期长导致短期收入确认延迟。

• 并购补强高精度制造设备，为未来大规模量产提供技术保障。

盈利预测调整及投资建议 [page::1]

| 年份 | 营业收入预测（亿元） | 归母净利润预测（亿元） | EPS预测（元） | 对应PE（倍） | 投资评级 |
|------|----------------------|------------------------|---------------|--------------|----------|
| 2025 | 6.5 | 0.7 | 0.45 | 121 | 增持 |
| 2026 | 7.5 | 0.9 | 0.57 | 96 | |
| 2027 | 8.7 | 1.1 | 0.69 | 79 | |

• 维持“增持”评级，理由为长远看新业务潜力大，短期利润波动可控。

- 风险提示：宏观经济波动，行业竞争加剧，滚动功能部件业务推进不及预期[page::1].

【华西机械】恒而达（300946）研究报告深度分析

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1. 元数据与报告概览

• 报告标题：《恒而达（300946）：短期利润承压，等待新业务放量》

- 作者：黄瑞连（证券分析师，执业编号S1120524030001）

• 发布机构：华西证券研究所

- 发布日期：2025年10月21日

• 研究主题：恒而达公司2025年前三季度业绩及未来展望，重点关注其滚动功能部件业务发展与德国SMS公司的并购对公司业绩的影响

- 核心论点：公司短期利润承压，主因新业务拓展及并购相关费用增加，造成三季度归母净利润大幅下滑。但通过并购及技术布局，滚动功能部件业务有望成为未来业绩增长的驱动力

• 投资评级及目标价：维持“增持”评级。当前股价对应2025-2027年PE分别为121、96和79倍，预计2025-2027年归母净利润将分别为0.7、0.9、1.1亿元，调整后EPS为0.45、0.57、0.69元[page::0,1]

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2. 逐节深度解读

2.1 2025年三季度业绩概述

• 核心信息：2025年前三季度总营收为4.8亿元，同比增长8.4%；归母净利润仅0.4亿元，同比下降44.2%。单三季度营收1.6亿元，同比增长11.6%，但营业利润大幅下滑，归母净利润仅94万元，同比下降96%，环比减少95.9%。

- 解读：
- 收入保持正增长，显示主营业务仍具一定增长动力。
- 净利润大幅下滑反映成本和费用压力增大，尤其是第三季度利润承压严重。

• 关键数据点：

- 营收同比+8.4%，净利润同比-44.2%
- 三季度营收同比+11.6%，归母净利润同比-96.0%[page::0]

2.2 利润率变化及费用结构分析

• 毛利率及净利率：

- 2025年前三季度毛利率28.8%，同比下降2.5个百分点。
- 期间费用率上升4.4个百分点至14.6%。
- 净利率跌至9.2%，同比下滑8.7个百分点。

• 三季度表现更为明显：

- 毛利率继续下滑至27.4%。
- 期间费用率大幅攀升至21.2%。
- 净利率骤降至0.5%。

• 分析：

- 毛利率下降可能与产品结构变化和成本上涨有关。
- 期间费用率攀升主要因研发及并购费用增加，直接影响净利润。
- 净利率几乎压缩至零，极大反映短期盈利能力的弱化。

• 数据意义：

- 费用结构变化表明公司正在积极投入未来战略领域，但短期牺牲盈利压力不可避免[page::0]

2.3 新业务对利润的影响

• 主要原因：

1. 滚动功能部件业务研发及市场拓展投入大幅增加，导致费用上涨。
2. 并购德国SMS公司相关的中介服务费、差旅费等管理费用显著增加。
3. 德国SMS自2025年6月并表，其在手订单生产周期长且尚未实现收入确认，但相应运营开支已计入，短期推低净利润。

• 评价：

- 公司为实现长期战略布局增加了大规模前期投入，必然带来短期利润承压。
- 并购虽暂时拖累利润，但为核心技术和产能储备奠定基础。

• 风险提示：

- 短期费用高企且收入不匹配风险，可能导致未来几个季度持续利润承压[page::0]

2.4 并购德国SMS及新业务战略布局

• 并购背景：

- 公司自2022年开始布局滚动功能部件产业，重点发展直线导轨副、滚珠丝杠副及行星滚柱丝杠副。
- 成本和技术瓶颈集中在高精度数控螺纹磨床制造环节，依赖进口设备严重。
- 2025年5月并购德国SMS，全球领先的螺纹磨床制造商，以获取核心装备技术支撑。

• 战略意义：

- 并购推动公司从供应链受制于人向自主生产转变。
- 预计并购将提升产品质量与市场竞争力，促进新业务放量。

• 业务进展：

- 市场渗透率和产品知名度稳步提高，规模效应初显。
- 新产品研发和试制在进行，解决制造环节的“卡脖子”问题。

• 分析：

- 该并购和研发投入显著提高了公司长期增长潜力。
- 短期盈利受影响是为长期持续发展的必要过程[page::1]

2.5 投资建议及盈利预测调整

• 盈利预测调整：

- 营收从原预测的6.7/7.7/9.0亿元调整为6.5/7.5/8.7亿元（2025-2027年）。
- 归母净利润由0.9/1.1/1.3亿元调整为0.7/0.9/1.1亿元。
- 对应EPS由0.58/0.71/0.86元调整为0.45/0.57/0.69元。

• 估值和评级：

- 2025年10月20日股价为51.90元。
- 25-27年PE分别为121、96和79倍，较高PE反映市场对公司未来成长性的期待。
- 维持“增持”评级，认可公司中长期发展潜力。

• 风险提示：

- 宏观经济波动可能影响整体需求。
- 行业竞争加剧可能压缩市场份额或利润空间。
- 滚动功能部件新业务推进未达预期风险。

• 综合解读：

- 分析师对公司调低短期盈利预期，同时肯定长期潜力，表明投资价值在于未来盈利释放，而非当前利润水平[page::1]

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3. 图表深度解读

3.1 首页图片（page 0）

• 描述：华西证券品牌视觉，寓意研究所通过专业视角为客户创造价值。

- 作用：衬托报告权威，提升报告认知度和品牌影响力。

• 无直接财务信息[page::0]

3.2 第二页图像（page 1）

• 描述：华西研究印章及二维码，便于读者获取完整报告。

- 作用：体现研究透明及可持续跟踪，方便客户后续深度了解公司动态。

• 无量化数据，支持信息服务功能[page::1]

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4. 估值分析

• 估值方法：报告未明示具体模型，但通过PE倍数和盈利预测进行估值。

- 关键假设：
- 盈利预测基于公司收入增速放缓但新业务扩张。
- PE水平较高，反映市场对新业务潜力的溢价。

• 估值结果：

- 2025年PE121倍，2027年79倍，显示盈利释放的渐进预期。
- 维持“增持”评级，意指股价有望获支撑和提升。

• 敏感性：

- PE倍数高度依赖业务拓展速度与利润率改善速度。
- 若滚动组件业务扩张不及预期，估值存在下行风险。
- 宏观经济和行业竞争的波动均会引发估值调整[page::1]

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5. 风险因素评估

• 宏观经济波动：

- 经济周期影响设备需求，进而影响企业营收与利润。

• 行业竞争加剧：

- 行业内技术升级及价格竞争可能压缩利润空间。

• 新业务推进风险：

- 滚动功能部件若研发及市场推广未能达到预期，公司投出资金难实现回报。

• 并购整合风险：

- 德国SMS并表后，管理费用及文化整合等方面存在不确定性。

• 报告中的风险提示简洁而关键，未详细列出缓解策略，但从投入和研发持续性看，公司正积极推动业务升级以应对挑战[page::1]

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6. 批判性视角与细微差别

• 盈利下滑幅度大，短期压力非常显著，导致投资者可能担忧业绩持久性。

- 高PE估值反映市场对增长预期的乐观，但同时存在一定泡沫风险。

• 报告中对并购中介费用和新增费用的具体金额未详细披露，透明度不足，增加了业绩判断不确定性。

- 滚动功能部件及相关新业务的具体市场份额和竞争格局未详细展开，缺乏对市场环境更深的剖析。

• 尽管保持“增持”，但盈利预测调整幅度大，显示市场和分析师对短期盈利能力恢复的信心有限。

- 报告整体信息较凝练，部分数据背景和详细财务指标缺失，分析深度有限。

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7. 结论性综合

本份华西证券研报全面分析了恒而达（300946）2025年前三季度财务表现及其战略转型趋势。报告指出公司虽然营收保持增长，但前三季度净利润同比大幅下滑44.2%，尤其第三季度归母净利润几近腰斩，净利率滑落至0.5%。此主要源于新业务研发和市场开拓的加大投入、收购德国SMS公司产生的管理费用增加，以及并购后订单尚未完成交付带来的运营费用上升，短期利润承压明显。

从业务发展角度，公司正积极布局滚动功能部件领军市场，尤其通过2025年5月对德国SMS的战略并购，补齐高精度滚动功能部件关键制造设备的技术短板，预期将提升公司产品品质和市场份额，助力公司中长期收入及利润的增长。尽管如此，短期净利率下滑、费用率攀升表明盈利回升仍需时日。

此外，盈利预测经调整后2025-2027年归母净利润将分别为0.7、0.9至1.1亿元，对应PE分别高达121、96和79倍，体现市场对未来业绩增长的强烈预期。投资评级维持“增持”，但风险提示宏观经济波动、行业竞争与新业务不达预期不可忽视。

本报告图表以公司业绩数据展示为主，辅以华西证券品牌和研究服务二维码，支持核心业绩分析内容。总体来看，报告客观指出短期利润压力与费用上升原因，强调战略并购和新业务布局，中长期投资价值显著，但短期风险犹存。投资者应平衡盈利承压风险与增长潜力，关注后续新业务落地及盈利能力恢复状况[page::0,1]

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参考引用

• 华西证券研究所，恒而达三季报业绩及并购分析，2025-10-21[page::0,1]

- 华西证券研究报告评级标准及免责声明，2025[page::2]

报告