信用债发行与融资情况持续改善 [page::0]

• 本期发行指导利率多数小幅上行，整体变化幅度-2BP至3BP，信用债发行规模环比增长。

- 企业债零发行，但中短期票据和定向工具等品种发行金额均增加。

• 净融资额环比提升，企业债净融资额为负，其他品种为正。

- 二级市场成交金额创近一年新高，除企业债外，其余品种交易活跃度提升。

• 信用债收益率全面下行，信用利差收窄，7年期等长期品种收窄尤为明显。

房地产与城投债市场表现分析 [page::1]

• 房地产市场整体平稳，70城房价降幅缩小，商品房库存减少，稳楼市政策持续见效。

- 房地产债券估值受销售复苏影响，建议重点配置央企国企及具强担保优质民企债。

• 城投债违约风险较低，稳增长和防系统风险背景下可积极配置。

- 供给与资金面变化需持续关注，策略应灵活调整，逢低增配策略适用。

风险提示与投资建议 [page::1]

• 政策推动力度不及预期及违约超预期为主要风险。

- 关注资金面及供需格局对市场情绪的影响。

• 当前市场信用利差空间有限，优选高等级和中长期品种增厚收益。

- 逢调整时为增配良机，建议持续跟踪利率债走势及个券票息价值。

【固收】收益率全部下行，成交金额升至年内新高 信用债周报 —— 渤海证券研究深度解析

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一、元数据与概览（引言与报告概览）

• 报告标题：《【固收】收益率全部下行，成交金额升至年内新高 信用债周报》

- 作者与机构：李济安、王哲语，渤海证券研究所固收团队

• 发布日期：2025年6月25日

- 研究主题：本报告聚焦于2025年6月16日至6月22日期间，中国信用债市场的收益率走势、成交金额、发行规模、信用利差以及未来配置策略等。

核心观点摘要：

本报告主要传递的信息是：2025年6月中旬信用债市场呈现收益率普遍下行态势，同时成交金额升至年内新高，信用债发行规模环比上涨，信用利差大多收窄，尤其是7年期表现显著。报告分析当前信用债市场在供需平衡、收益率走势及信用风险控制上的态势，建议在当前价格偏贵、利差压缩的环境下，投资者应谨慎操作，关注利率债趋势及个券的票息收益，配置策略上建议逢调整增配，同时重点关注高评级中长期信用债的配置价值[page::0]。

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二、逐节深度解读

2.1 市场整体表现与发行情况

• 关键论点：本期交易商协会公布的企业债发行指导利率多呈上行，但整体变化幅度较小（-2BP至3BP）。信用债整体发行规模环比增长，企业债无新增发行，而其它如公司债、中期票据、短期融资券、定向工具的发行金额均有增加。净融资方面，中期票据、短融和定向工具净融资额提升，但企业债净融资额为负。

- 推理依据：交易所指导利率的微幅波动表明市场对企业债融资成本的短期变化敏感度较低，而净融资数据反映融资工具的市场接受度和发行偏好差异。企业债净融资为负显示该品种可能面临发行减少或赎回增多。

• 市场二级成交活跃：信用债成交金额达到近年最高，说明资金需求活跃且市场流动性较好。企业债成交量略降，但整体信用债市场火热，利率债市场吸引力减弱。

- 收益率及信用利差：市场收益率普遍下行，信用利差普遍收窄，7年期信用利差收紧尤为显著。部分AAA级5年期债券信用利差仍处于10%分位，存在进一步压缩空间，但整体短端利差紧缩到接近历史低位，配置性价比较低。

• 结论：供应偏紧及市场配置需求旺盛形成支撑，尽管短期震荡难以避免，长线下行趋势仍然明确。投资建议为“逢调整增配”，重点关注高等级中长期票息价值，短端利差逼仄推动投资者寻求久期加长来提升收益[page::0]。

2.2 房地产市场及其信用债影响

• 背景及核心：报告识别房地产市场供求结构变化，并指出中央及地方政策持续优化，稳楼市举措对市场止跌回稳发挥积极作用。5月数据表明房价同比降幅收窄、库存减少，市场整体表现趋稳。

- 地产债影响：房地产市场销售复苏进程成为地产债估值关键驱动力，有风险偏好的资金已开始布局地产债，但需平衡风险收益。建议聚焦于具央企背景、国企及带有强抵押担保的优质民企债，拉长久期增加收益。此外，也可适当参与超跌地产债估值修复的交易机会。

• 城投债状态：在稳增长及防范系统性风险的宏观背景下，城投债出现违约可能性低，短期信用风险有限，城投债策略依然积极。未来走势依托债务化解与地方发展共同推动。

- 推理：政策托底和市场需求改善提升信用质量，降低市场整体风险溢价，助推信用债特别是地产与城投类信用债资金配置意愿[page::1]。

2.3 风险提示与研究限制

• 风险因素：报告提示政策推动力度不足、违约事件超预期风险及统计误差等不确定因素，强调报告不构成投资建议，提醒读者基于自身判断做决策。

- 免责声明及法律责任：报告内容仅供符合适当性管理规定的专业投资者参考，严禁非专业投资者使用。报告版权归属渤海证券，违规使用或转载将承担法律责任[page::1,2]。

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三、图表深度解读

报告中首图（见图片images/2ba7a02c09985c40f99beec18b85444051609ff83fb18c83d56156040c15ad0e.jpg?page=0）采用“君临渤海 诚挚相伴”主题背景，象征渤海证券固收团队对专业研究的坚持与客户陪伴，图中美元符号与数字流动寓意资金流动与利率市场的动态变化。虽然图表本身无数据展示，但强调本报告的专业性与研究团队特质。

第二张团队标识图（images/28b08a4e5837b3bf4c9338e00d64e6c391a8a521148f29bc3dcc2102b90a8aaa.jpg?page=2）显示渤海证券研究所品牌形象，彰显官方权威及原创研究内容的丰富积累（1317篇原创研报），为报告内容的权威性背书。

整个报告未出现具体表格或数据图形，但文字部分透露多处关键数据点：

• 指导利率变化范围（-2BP至3BP）

- 发行环比整体增加，企业债零发行趋势

• 净融资额中期票据、短融等产品增长，企业债为负

- 成交金额创近年新高

• 7年期信用利差收窄表现突出

- 部分AAA级5年期信用利差仍有10%分位空间

• 70城房地产房价同比降幅收窄，商品房库存下降

这些数据说明市场环境趋紧但活跃，政策影响明显，信用风险逐步得到控制[page::0,1]。

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四、估值分析

报告未直接提及具体估值模型，但投资观点间接反映对信用债估值方法的理解与应用：

• 信用利差视角：通过信用利差分位数方法评估信用债估值合理性。短端信用利差极度逼仄，意味着当前估值偏贵，反映市场风险偏好提升和资本供需紧张。

- 利率债趋势分析：批注重点关注利率债收益率走势对信用债估值的影响，表明利率风险折现率的变化是估值重要驱动力。

• 久期配置策略：建议增持久期以“拉长信用债期限”策略，属于基于期限结构和现金流折现时间价值的配置思路。

- 风险与收益平衡：推荐放眼高信用级别、票息价值显著的中长期债券，同时留意超跌地产债带来的估值修复机会，说明估值分析中结合了基本面信用风险与市场情绪动态。

由此报告估值分析取向侧重于时间敏感的信用利差监控、利率走势判断以及久期结构优化，而非单纯的现金流折现模型或市场倍数估值，符合固收市场惯例[page::0,1]。

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五、风险因素评估

报告明确指出以下风险：

• 政策推动不达预期：如稳增长、楼市政策效果未及预期，可能影响信用债风险偏好和市场流动性。

- 违约超预期：信用风险事件若高于预期，将加剧市场恐慌及信用利差扩大风险。

• 统计口径偏差：数据质量可能影响分析准确性和判断，须重视各项指标的统计口径和一致性。

- 市场震荡：虽长期向下趋势明确，但短期多空因素错综复杂，波动风险依然存在。

• 浸染限制：报告非投资建议，仅专业投资者适用，强调独立决策重要性。

总体风险评估重视宏观政策执行力度和信用事件的不确定性，提供了参考性的风险提示，但未包含具体缓和措施或概率评估[page::1]。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告多次强调逢低增配与布局时机，表现出相对乐观但谨慎的市场预期，部分措辞如“价格偏贵，追高风险大”显示对当前估值的警示，反映理性态度。

- 对于企业债净融资额为负的情况，报告虽点明但未深入探讨其背后潜在风险，比如是否有资金流出或信用问题，这一点可作为未来研究重点。

• 报告对房地产市场的乐观看法基于政策积极推动，但考虑到房地产市场结构复杂、周期长，短期政策效果可能存在波动，风险提示中没有强调“政策可能不及预期”在地产债领域的具体影响。

- 对城投债风险判断较为乐观，认为短期无违约风险，未详述在经济下行或政策调整时的潜在压力，需警惕市场情绪转换对估值的影响。

• 报告没有提供详尽的图表数据支持，限制了读者对量化分析的深入理解，仅凭文字叙述需进一步结合市场数据验证结论。

整体来看，报告基调稳健但未完全展开所有细节，仍需结合宏观经济和信用事件动态继续跟踪[page::0,1]。

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七、结论性综合

渤海证券固收团队2025年6月25日发布的信用债周报清晰勾画了当前中国信用债市场的主要态势：在政策稳健推动和经济环境趋稳的背景下，信用债市场收益率全面下行，成交金额创新高，市场资金活跃度明显提升。发行结构呈现分化，企业债发行缩水而短融及中票等表现活跃，显示市场对短中期品种需求旺盛。信用品质整体提升，信用利差收紧，特别是7年期信用债利差压缩明显，高评级中期债券依然有配置价值。

房地产市场的政策托举已初见成效，地产债估值修复潜力显现；城投债风险偏低，仍为配置重点。报告指出短端利差压缩使得“拉久期”成为投资主线，逢调整增配的策略适合当前市场环境。风险层面，需关注政策执行力度不足、信用违约超预期以及统计数据偏差，提醒投资者做好风险防控。

综合来看，本报告为信用债投资者提供了详实的市场洞察和配置策略指导，提醒在收益率下行但配置价值相对有限的背景下，理性布局高信用评级、久期结构合理的资产。图表虽未直接展示，但涵盖的关键数据和指标有效支撑研究结论，是市场动态解读和策略制定的重要参考资料[page::0,1,2]。

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参考资料及图片索引

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