2019年三类量化配置组合表现概览 [page::0][page::1]

• 股债轮动积极组合收益23.52%，最大回撤5.80%，表现最佳。

- 多资产趋势跟踪积极组合收益18.81%，最大回撤4.47%；稳健组合16.55%，最大回撤2.23%。

• 各风险等级组合均显著超越基准组合，风险控制有效。

- 各组合业绩收益分布详见表格：

| 组合类型 | 保守型收益率 | 稳健型收益率 | 积极型收益率 | 保守型回撤 | 稳健型回撤 | 积极型回撤 |
|------------------|-------------|-------------|-------------|-----------|-----------|-----------|
| 股债轮动组合 | 9.59% | 14.68% | 23.52% | 1.13% | 2.72% | 5.80% |
| 多资产灵活配置组合 | 9.28% | 9.99% | 13.65% | 1.20% | 4.08% | 5.56% |
| 多资产趋势跟踪组合 | 8.89% | 16.55% | 18.81% | 0.84% | 2.23% | 4.47% |
| 基准组合 | 7.54% | 10.74% | 17.08% | 1.09% | 2.46% | 5.52% |

大类资产展望与量化择时模型评分 [page::1]

• 量化择时模型对A股整体看好，综合评分达到乐观9分，推荐科技成长和非银板块。

- 美股同样评分较高，风险资产整体向好。

• 利率债受通胀预期限制，短期谨慎，信用债中性，黄金维持中性评估。

- 近期收益表现：A股过去1个月收益7.15%，黄金2.75%，债券较为平稳。

股债轮动组合构建及回测绩效 [page::2]

• 结合权益资产看多及债券收益率空间有限的判断，调整股债配置，缩短组合久期。

- 按照保守、稳健、积极三类风险偏好，各风险等级组合均超额收益：

| 类型 | 收益率 | 波动率 | 收益波动比 | 最大历史回撤 |
|--------|---------|---------|-----------|--------------|
| 保守型 | 7.27% | 3.01% | 2.42 | 3.48% |
| 稳健型 | 8.86% | 5.06% | 1.75 | 6.17% |
| 积极型 | 10.69% | 9.36% | 1.14 | 15.98% |

多资产灵活配置组合策略特点及绩效 [page::3]

• 在风险预算模型基础上，主动超配A股，降低债券配置比例。

- 2019年各风险等级表现优于基准，尤其保守型组合实现超额收益。

| 类型 | 收益率 | 波动率 | 收益波动比 | 最大历史回撤 |
|--------|---------|---------|-----------|--------------|
| 保守型 | 6.61% | 2.59% | 2.55 | 4.46% |
| 稳健型 | 8.16% | 4.58% | 1.78 | 7.15% |
| 积极型 | 10.20% | 6.55% | 1.56 | 9.56% |

多资产趋势跟踪组合构建与绩效分析 [page::4]

• 配置基于风险预算模型与短中期资产趋势，积极型侧重权益和黄金配置。

- 2019年各风险等级组合相较基准均获得超额收益，收益波动比和回撤控制较合理。

| 类型 | 收益率 | 波动率 | 收益波动比 | 最大历史回撤 |
|--------|---------|---------|-----------|--------------|
| 保守型 | 5.21% | 2.51% | 2.08 | 4.19% |
| 稳健型 | 7.36% | 5.50% | 1.34 | 8.31% |
| 积极型 | 9.10% | 9.57% | 0.95 | 15.39% |

招商证券2020年1月6日多资产组合定量跟踪报告详尽分析

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1. 元数据与报告概览

• 报告标题：《多资产组合定量跟踪》

- 发布日期：2020年1月6日

• 发布机构：招商证券股份有限公司

- 分析师：王武蕾（高级量化分析师）

• 报告主题：基于量化模型的多资产配置组合表现分析及未来一月大类资产走势展望，涵盖股债轮动、多资产灵活配置和多资产趋势跟踪三种量化组合的配置策略与绩效回顾。

- 核心论点：
- 2019年三类量化组合多数实现对基准的明显超额收益，其中股债轮动积极组合收益最高达23.52%，伴随适度回撤。
- 展望2020年1月，量化择时模型对权益资产尤其是A股持乐观态度，而对债券市场持谨慎看法，黄金资产维持中性观点。

• 投资评级和目标价：报告为定期跟踪分析报告，无具体个股评级或目标价，而重点在于组合策略表现与资产配置建议。

总体来看，作者旨在传递量化多资产组合在2019年表现卓越，未来短期基于量化择时模型推荐重点配置权益资产特别是A股，谨慎对待利率债，稳健配置黄金，提醒投资者关注模型风险。[page::0-page::1-page::2-page::4-page::5]

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2. 逐章节深度解读

2.1 量化配置组合跟踪（章节1，页0-4）

• 关键内容：

- 设计三种量化配置策略：
1. 股债轮动组合：根据量化择时结果，动态调整股票和债券比例。
2. 多资产灵活配置组合：基于风险预算模型，参考量化择时结果，适度主动调整。
3. 多资产趋势跟踪组合：结合风险预算与短中期趋势，动态偏离基准配置以获取超额收益。
- 三种组合各设保守、稳健、积极三级风险等级，分别控制波动和回撤。
- 2019年三类组合均取得相比基准组合的超额收益，积极型组合收益最高，同时伴随回撤较大。

• 推理依据和假设：

- 组合策略基于量化择时模型，结合历史数据统计规律，并采用风险预算模型调控风险暴露。
- 股债轮动受益于模型明确看多权益且看空债券收益率下行空间有限。
- 灵活配置组合利用风险预算原理进行基准权重调整，倾向于超配看好的A股。
- 趋势跟踪组合通过动态捕捉资产趋势，实现主动偏离。

• 关键数据点：

- 股债轮动积极组合：2019年收益23.52%，最大回撤5.80%。
- 多资产趋势跟踪积极组合：收益18.81%，回撤4.47%。
- 多资产灵活配置积极组合：收益13.65%，回撤5.56%。

• 具体配置变化举例（股债轮动积极型）：

- 股权类资产如沪深300和中证500配置分别从20%提升至30%。
- 债券资产久期显著缩短，7-10年国开债配置从40%骤降至0%。

• 图表分析：

- 各组合配置建议表格清晰体现了风险等级与策略调整。
- 净值跟踪图表显示从2009年至2019年，三类组合各风险等级净值稳健上升，积极型组合的上升幅度最大。
- 策略收益统计表明所有组合在收益率、波动率和回撤三指标均优于对应基准，收益波动比明显提升，说明组合风险调整后收益表现更佳。[page::0-page::4]

2.2 大类资产走势观察（章节2，页0-1）

• 关键观点：

- 2019年权益资产表现抢眼，A股尤其突出，黄金避险属性发挥，债券市场整体平稳。
- 近期A股表现强劲，月度收益7.15%，大小盘均有机会，港股、美股表现次之。
- 1月份量化择时模型对权益类整体乐观，特别是A股企业盈利、流动性和风险偏好指标均提升，综合评分9分（乐观区间）。
- 美股评分同样乐观，8分。
- 利率债受到经济增长下行压力，通胀冲击，利率债评分偏谨慎（3分），信用债中性（4分），黄金维持中性（5分）。

• 关键数据点：

- 大类资产过去1个月收益统计：
- 中证800：7.15%收益，波动率11.17%。
- 恒生指数：6.73%收益，波动率12.83%。
- 标普500：2.07%收益，波动率7.15%。
- 黄金：2.75%收益，波动率9.41%。
- 国开债：0.64%收益，波动率0.58%。

• 推理分析：

- A股对企业盈利预期改善和流动性环境改善的敏感反应促使模型提升A股配置。
- 利率债到期收益率下行空间有限且权益市场走强带来风险偏好向外转移，债券市场表现承压。
- 黄金虽避险需求增强，但利率震荡限制其上涨动能。

• 图表支持：

- 资产评分表展示各资产风险与基本面驱动因素的方向变化。
- 收益与波动率统计表反映市场近期的强者和弱者资产，支持模型评分判断。[page::0-page::1]

2.3 风险提示（页4）

• 报告明确提醒资产配置模型基于合理假设和历史数据统计规律，模型失效的风险不可忽视，尤其在市场环境变化时。

- 这体现了量化模型局限性与市场不确定性的自我认知，提示投资者注意模型适用边界。[page::0-page::4]

2.4 分析师承诺及投资评级定义（页5）

• 分析师王武蕾声明本报告反映其真实观点，保证无利益冲突。

- 介绍了公司与行业投资评级标准，基于6个月内股价或行业指数相对沪深300基准指数的表现分级。

• 该评级框架为理解未来潜在组合或个股表现预期提供参考，尽管本报告未具体针对个股做评级。

- 明确声明报告免责声明及版权，保障合规性。[page::5]

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3. 重要图表深度解析

3.1 招商股债轮动组合配置建议（图表1&3）

• 描述: 展示2020年1月不同风险等级股债轮动组合的资产配置及配置变化。

- 数据与趋势:
- 保守型和稳健型在沪深300和中证500的配置均从5%-10%提升，积极型更激进，股票配置由原20%-30%提升至30%。
- 国开债短期债比重大幅增加，尤其保守型的1年以内国开债从0%增加到53%。
- 长期国开债配置大幅减少，说明看空中长期利率债。

• 联系文本：

- 体现对权益资产乐观且债券尤其是长久期债券谨慎的投资逻辑。

• 潜在局限：

- 高度依赖模型择时的准确性，若模型错误，配置调整可能导致风险暴露。

3.2 招商量化配置组合2019年表现对比（图表2）

• 描述: 比较股债轮动、多资产灵活配置、多资产趋势跟踪三类组合各风险等级2019年收益及最大回撤与基准组合表现。

- 趋势:
- 股债轮动积极组合表现最佳（23.52%收益，5.80%回撤），均优于基准组合17.08%的收益。
- 多资产趋势跟踪组合稳健与积极组合也表现出色，均实现超额收益且回撤控制良好。

• 联系文本:

- 证实报告结论中提及的三类组合超额收益均实现，且回撤相对合理。

3.3 股债轮动组合策略净值跟踪（图表4）

• 描述: 2009-2019年不同风险等级股债轮动组合净值走势。

- 趋势:
- 积极型净值增幅最大，稳健型次之，保守型最小。
- 说明风险承受能力越高，收益越大，但波动与回撤也相对加剧。

• 联系文本:

- 凸显风险收益权衡与量化策略长期稳定性。

3.4 股债轮动组合策略收益统计（图表5）

• 描述: 各风险等级组合收益率、波动率、收益波动比及最大回撤与基准对比。

- 重要数据:
- 积极型收益10.69%，波动率9.36%，收益波动比1.14，回撤15.98%，均优于基准对应指标（收益仅4.45%，回撤高达20.21%）。

• 解读:

- 组合策略在风险调整后收益优于基准，体现量化择时与风险控制有效。

3.5 多资产灵活配置组合配置及表现（图表6-8）

• 重点：

- 增加A股、中证800的配置（保守型从0%提升到15%，积极型高达51%），大幅度减少恒生指数及黄金配置。
- 净值与收益统计结果显示积极型收益达10.20%，显著优于基准同风险等级。
- 收益波动比同样高于基准，表明风险调整收益表现强劲。

3.6 多资产趋势跟踪组合配置及表现（图表9-11）

• 配置变化：

- 积极型组合进一步加大权益和黄金配置，黄金从47%提升到54%。
- 稳健型和保守型配置分布也呈现动态调整，股债比优化。

• 策略净值跟踪：

- 三个风险等级均呈现稳步净值增长，积极型领先。

• 收益统计：

- 积极型年收益9.10%，波动率9.57%，回撤15.39%都明显优于基准。

• 图表支持观点:

- 反映趋势跟踪组合在捕捉中短期资产价格动量方面的优势。

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4. 估值分析

本报告乃综合量化策略跟踪分析，未涉及具体公司或行业的估值模型分析，故无DCF、P/E、EV/EBITDA等估值方法论解读。报告更侧重资产配置的收益与风险动态管理及资产类别轮动的量化判断。

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5. 风险因素评估

• 报告指出模型失效风险：量化资产配置模型依赖于历史数据与合理假设，若市场环境突变，模型可能失效，导致预测偏差或组合表现滑坡。

- 对利率债和股市的风险分别体现在：
- 利率债利率下行空间有限，若通胀或经济预期恶化，长久期债表现或面临较大调整风险。
- 股市虽被积极看好，但波动加大且风险偏好可能迅速变化。

• 无限期的流动性支持与稳健估值假设未明确保障风险。

- 报告未针对具体缓解策略作出详细说明，回避策略集中于提醒投资者关注模型局限，并做好风险控制和动态调整。

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6. 批判性视角与细微差别

• 报告较为谨慎地强调模型基于历史统计规律，未过度承诺未来表现，体现一定的稳健态度。

- 不足之处：
- 对模型潜在失效条件的定量概率和情景假设描述较少，缺乏更细化的风险管理计划。
- 对海外资产如美股及港股的深入分析较为简略，尤其境外资产配置实际影响未详述。
- 报告整体依赖模型择时和风险预算，缺乏宏观经济政策变化和突发事件对组合冲击的情景分析。

• 在组合净值增长趋势图中，图形表现与收益波动比的对应更详细的相关性探讨较少。

- 持续看多A股和权益资产的立场虽有量化支撑，但宏观风险隐含较大，报告此部分措辞相对乐观。

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7. 结论性综合

招商证券2020年1月6日发布的多资产组合定量跟踪报告系统地阐释了2019年期间基于量化模型设计的多类资产配置策略的表现及未来一月资产市场的趋势判断。全报告紧密结合量化择时模型与风险预算原理，构建了三大类组合：股债轮动、多资产灵活配置和多资产趋势跟踪，均设立保守、稳健和积极三级风险等级。

2019年数据实证显示，三类组合各风险等级均超越其各自基准组合，特别是股债轮动积极组合以23.52%的年收益率领跑，且伴随适度的最大回撤，表明模型择时和风险控制均较有效。配置建议显示未来短期继续积极布局权益尤其是A股，减少中长期债券配置，黄金维持中性，可见量化模型对权益资产盈利、流动性和风险偏好判断乐观，对债券市场风险更为谨慎。

报告中的各类图表通过配置比例动态变化、净值累计走势和收益风险统计，直观展现了量化配置的实际执行效果和风险收益状况，验证了模型的策略合理性。风险提示部分诚实地承认模型有效性限制，提醒投资者关注市场环境变化引发的模型失效风险，体现出整体稳健审慎的投资研究态度。

综合而言，报告提供了一个科学的量化视角辅助投资者理解多资产组合动态风险收益特征，为资产配置与择时提供实证支持，报告结论对积极配置权益资产持坚定乐观观点，同时合理控制风险，适合有不同风险承受能力的投资群体参考实施。[page::0-page::1-page::2-page::3-page::4-page::5]

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总结

招商证券本次多资产组合跟踪报告以详实的量化数据、清晰的组合风险分级和丰富的净值走势为支撑，验证了2019年多资产组合量化配置的有效性，并基于最新择时模型对2020年1月不同资产类别的市场表现进行了客观前瞻。报告不仅细致揭示了各策略的配置逻辑和调整动态，也通过图表有效展现了收益、波动及回撤等多维风险指标，体现量化资产配置科学严谨的研究风格。投资者可据此结合自身风险偏好合理借鉴其中的资产配置思想，动态优化自己的多资产组合，提升投资决策的系统性与稳定性。

报告