招证金工ESG量化选股策略体系概述 [page::2][page::3]

• 依据秩鼎公司的ESG评分建立，包括环境、社会、治理三大一级指标，14个二级指标及168个三级指标。

- 策略分为正面筛选、负面剔除、行业增强、Smart Beta和基本面整合五大类，持续完善与扩充。

• ESG评分通过提升盈利现金流、降低特质性风险及资本成本，正向影响股票未来估值。

三大ESG策略的近期绩效表现综述 [page::4][page::5][page::6]

| 策略名称 | 代表指数 | 2015年以来区间收益率 | 区间超额收益率 | 2022年11月收益率 | 11月超额收益率 | 年化收益率 | 夏普比率 |
|--------------------|--------------|---------------------|----------------|-----------------|----------------|------------|----------|
| 300ESG负面剔除策略 | 沪深300 | 33.07% | 27.25% | 4.78% | 0.02% | 3.78% | 0.033 |
| 500ESG正面筛选策略 | 中证500 | 115.80% | 103.46% | 5.57% | 2.93% | 10.51% | 0.279 |
| 1000ESG行业增强策略| 中证1000 | 101.42% | 94.65% | 5.43% | 4.42% | 9.53% | 0.229 |

• 各策略均显著跑赢其各自基准指数，且近年表现持续稳定，显示ESG策略的选股能力和稳健性。

- 11月1000ESG行业增强策略取得较高的4.42%月度超额收益，领先于其他策略。

• 各策略对应的回测图形走势清晰反映净值曲线的相对优势。

300ESG负面剔除策略详细数据与表现 [page::4]

• 2015年以来，策略超额收益27.25%，现阶段年化收益为3.78%。

- 近年相对沪深300保持稳定的超额表现，且分位数测试显示Top组显著胜出Bottom组。

500ESG正面筛选策略详细数据与表现 [page::5]

• 2015年以来区间收益率超过115%，超额收益特别突出达103.46%。

- 近年正面筛选Top组业绩持续领先，年化夏普比率高达0.479。

1000ESG行业增强策略详细数据与表现 [page::6]

• 2015年以来累计收益超过101%，超额收益94.65%，表现优异。

- 11月达到月度累计收益5.43%，月超额收益最高至4.42%，显著优于中证1000基准。

• 分位数测试表明Top组收益线性递增，策略选股效能明显。

ESG策略量化逻辑及估值影响机理 [page::3]

• ESG高评分通过提升现金流、降低特质性和系统性风险，间接提高DCF模型估值。

- 统计检验确认三条路径均有效，构成ESG因子超额收益的理论基础。

1000ESG 选股策略组合十一月超额收益 4.42% ——招商证券量化研究团队ESG选股策略跟踪报告详尽分析

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：《ESG 选股策略 2022 年 12 月定期跟踪报告》

- 作者及发布机构： 招商证券量化研究团队（简称“招证金工”），主要分析师包括任瞳与麦元勋，研究助理李世杰协助完成。

• 发布时间：2022年12月

- 主题： ESG（环境(Environment)、社会(Social)、治理(Governance)）因子在A股市场的量化选股策略跟踪及表现分析，重点研究ESG评分如何助力股票的超额收益。

• 核心论点：

- 随着传统基本面因子日益拥挤，ESG因子作为另类因子，能从非财务视角评价公司，成为A股市场新的Alpha来源。
- 招商证券通过秩鼎ESG评分体系，构建了针对沪深300、中证500、中证1000三大股票池的多种ESG量化选股策略，包括正面筛选、负面剔除、行业增强、Smart Beta、基本面整合等策略。
- 2022年11月三大策略分别取得沪深300超额收益0.02%，中证500 2.93%，中证1000超额收益4.42%，展示出稳健的收益能力。

• 风险提示：报告强调历史模型面临政策、市场环境变化带来的风险，不构成具体个股投资建议。[page::0,1]

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二、逐节深度解读

1. 研究背景与ESG量化选股策略体系介绍（第2-3页）

• 研究团队与背景：

- 招证金工团队自2020年5月起深入开展ESG研究，涉及内部传导机制、量化选股与债券、行业轮动、基金FOF构建及碳风险选股等多个领域，积累了丰富研究资料与经验。
- 研究服务基于秩鼎公司提供的ESG评分数据，秩鼎为国内领先ESG数据商，数据构建严谨，兼顾中国市场特征。

• 秩鼎ESG评分体系详解：

- 三级指标体系，包含3个一级指标（环境、社会、治理）、14个二级指标及168个三级细分指标，兼顾中国国情，如扶贫指标加入社会资本维度。
- 打分流程包括与全市场、行业比较及企业自身表现量化，体现行业特征差异化权重设计。
- 具体指标涵盖环境管理、节能政策、排放指标；社会的人力资本、产品责任、创新能力；治理结构、股东情况、合规及信息披露等。

• 策略体系构建（图1解读）：

- 基于该评价体系，招证金工构建了五大核心选股策略：
- 正面筛选策略：筛选ESG分数高的个股。
- 负面剔除策略：剔除ESG分数低的个股。
- 行业增强策略：严格控制行业权重偏离，减少行业配置误差。
- Smart Beta策略：以ESG分数加权，突出ESG因子作用。
- 基本面整合策略：结合ESG与其他基本面因子，按分位数合成综合因子选股。

• 理论传导机制（图2解读）：

- 报告以现金流贴现模型（DCF）为核心，提出ESG影响股票估值的三条路径：
1. 提升盈利现金流：高ESG评分公司盈利能力更强，现金流更稳定，提升DCF模型的“分子”。
2. 降低特质性风险：减少意外事件发生概率，提高现金流的稳定性。
3. 减少系统性风险，降低资本成本：降低贴现率，提升估值。
- 该机理通过实证模型验证，显示ESG能够显著提高股票未来估值，既是基础数理支撑也契合实践观察。

总体而言，此章节构建了系统且多维的ESG评分体系，配合清晰的策略逻辑和理论基础，为后续分析打下坚实基础。[page::2,3]

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2. 三大ESG量化选股策略近期表现分析（第4-6页）

（1）300ESG负面剔除策略（第4页）

• 策略逻辑：剔除ESG得分靠后的沪深300成分股，以避免潜在风险。

- 历史表现：
- 自2015年以来，策略表现优于沪深300指数，年化收益3.78%，相对指数超额27.25%，夏普比率0.033。
- 2021年以来，尽管市场环境波动，策略年化收益-7.73%，明显优于同期沪深300指数的-16.43%，超额收益14.42%。
- 今年以来策略相对指数区间超额收益5.29%。
- 2022年11月，策略与沪深300收益基本持平（4.78% vs 4.76%），但超额收益0.02%仍正向。

• 图表分析：

- 图3展示净值曲线：策略净值线明显优于沪深300，且对冲组合线趋稳，体现风险管理优势。
- 图4显示因子分位数测试：ESG分位数越高，年化超额收益越显著，Top组年化超额收益超过近14%，证明该因子的有效选股能力。

• 表2回测结果详解：

- 各区间策略收益、波动率、夏普比率等指标体现该策略的风险收益特征。
- 2021年以来及今年以来夏普比率虽不足理想，但依然显著优于基准。
- 策略换手率在20%-50%区间，交易活跃但合理。

综上，负面剔除策略在沪深300指数成分股中具备稳定优异的选股能力及风险调控效果。[page::4]

（2）500ESG正面筛选策略（第5页）

• 策略逻辑：选择ESG分数最优的中证500成分股，突出ESG正面价值。

- 历史表现：
- 2015年以来，年化收益10.51%，相较中证500超额103.46%，夏普率0.279表现良好。
- 2021年以来持续优异，年化11.95%，超额29.07%。
- 今年以来收益3.01%，相对指数-14.77%实现显著超额11.76%。
- 2022年11月策略收益5.57%，较指数2.64%超额2.93%。

• 图表分析：

- 图5净值曲线表现策略明显跑赢基准。
- 图6分位数测试呈线性递增趋势，Top组收益最高，证实ESG正面筛选因子的显著效用。

• 表3回测结果：

- 换手率略高于300ESG策略，反映策略相对积极调整。
- 夏普比率持续改善，尤其对冲组合表现稳健。

该策略通过聚焦高ESG评分股票获得长期且短期均表现优异的超额收益，且风险收益表现较佳。[page::5]

（3）1000ESG行业增强策略（第6页）

• 策略逻辑：在中证1000股票池中基于ESG分数调整行业权重，控制行业暴露，强化行业精选。

- 历史表现：
- 自2015年以来年化收益9.53%，超额94.65%。
- 2021年以来年化13.83%，超额30.23%。
- 今年区间收益9.98%，相较指数-15.31%实现5.33%超额。
- 2022年11月实现5.43%收益，超额4.42%。

• 图表解读：

- 图7净值曲线显示策略稳定领先基准，波动控制良好。
- 图8因子分位数测试表明ESG评分越高，超额收益越明显，Top组优势显著。

• 表4详细数据：

- 换手率相对500策略更高，说明行业增强策略操作较为积极。
- 夏普率和最大回撤数据显示策略具有良好风险调整后收益。

整体而言，1000ESG行业增强策略在更广范围内展现了ESG因子的有效性，收益稳健且抗风险能力强。

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3. 总体表现与未来展望

• 回顾三大策略，无论是沪深300、中证500还是中证1000，皆展现了稳健的超额收益能力和良好的风险收益特征。

- 从当月表现看，11月策略全部实现了正的超额收益，市场波动中稳定表现尤为难能可贵。

• 报告预期ESG投资作为价值投资关键实施方式，长期具备可持续获利潜力，招证金工团队承诺月度持续跟踪后续表现并持续完善策略。

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三、图表深度解析

图表1（图1，页3）– ESG量化选股策略体系

• 展示内容：策略体系的五大核心策略类型及其相互关系，图形简洁明了，结构清晰。

- 联系文本：有效说明报告中策略多样化和系统性，强调不同维度的ESG因子综合利用。

• 潜在局限：无具体数据，主要为框架示意。

图表2（图2，页3）– ESG评分至股票估值传导路径

• 展示内容：基于DCF模型，三条路径如何将高ESG评分转化为股票估值提升。

- 解读：图示结构明晰，逻辑严密，能帮助投资者理解ESG因子对企业价值的深层影响。

• 联系文本：强化ESG因子经济合理性基础，支持策略背后的理论。

图表3 （图3，页4）– 300ESG负面剔除策略净值曲线

• 展示内容：净值走势与沪深300及对冲组合对比，时间跨度2021年以来。

- 解读：策略净值稳步上扬，显著优于沪深300，体现策略在熊市和震荡市场的防御能力。

图表4（图4，页4）– 300ESG负面剔除策略因子分位数年化超额收益

• 展示内容：从Bottom组至Top组，年化超额收益逐步提升。

- 解读：强烈支持负面剔除策略因子的有效性，Top组收益近14%表明低ESG股票对组合产生拖累。

图表5（图5，页5）– 500ESG正面筛选策略净值曲线

• 展示内容：策略净值明显超越中证500，且走势更加平稳。

- 解读：说明高ESG评分股票组合具备持续性优势。

图表6（图6，页5）– 500ESG正面筛选策略因子分位数年化超额收益

• 展示内容：因子分位数与收益呈正相关，Top组收益最高。

- 解读：进一步佐证ESG因子筛选的准确性。

图表7（图7，页6）– 1000ESG行业增强策略净值曲线

• 展示内容：期内净值显著领先中证1000，且对冲组合波动更小。

- 解读：策略行业约束有效平衡了风险，确保收益稳健。

图表8（图8，页6）– 1000ESG行业增强策略因子分位数年化超额收益

• 展示内容：分位数呈递增趋势，Top组年化超额收益高达12%左右。

- 解读：反映出ESG因子在该股票池的较强选股能力。

表格1（表1，页3）– ESG指标体系

• 多层级详尽揭示环境、社会、治理三大领域的细化指标，体现ESG评分的全面性与针对性。

表格2-4（页4-6）– 三大策略回测结果

• 数据详实，涵盖收益率、超额收益率、波动率、夏普比率、最大回撤及换手率，为判断策略稳定性和风险收益特征提供了全方位指标。

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四、估值分析

报告虽未详尽披露具体估值方法过程，但清晰指出以现金流贴现模型（DCF）为理论基础，解析ESG因子如何通过提升盈利现金流、降低特质性及系统性风险进而影响估值。

• DCF模型解释：

- 分子为盈利现金流，分母为资本成本（贴现率）。
- ESG评分提高现金流的稳定性和数量（分子增加），降低资本成本（分母减少），导致企业价值及股票估值上升。

• 输入与假设：

- 盈利现金流的增长与稳定性与高ESG表现正相关。
- 资本成本反映了系统性风险，通过ESG表现调节。

该估值框架为策略背后逻辑提供实证和理论支撑，强调ESG不仅是道德选择，也是理性投资考量。

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五、风险因素评估

虽报告风险提示简洁，但提及以下风险：

• 历史数据回测可能因政策或市场环境变化而失效。

- 模型假设和输入存在不确定性。

• ESG因子本身存在数据来源及测度误差风险。

- 报告不构成投资建议，避免误导。

缺乏对缓解策略或概率估计的详细讨论，但风险意识明确，提示投资者需谨慎。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告优势：

- 系统性构建ESG评分体系，且结合本土国情细致设计指标。
- 多策略多层面展开，理论与实证并重。
- 回测数据详实，超额收益显著，充分支持观点。

• 潜在局限：

- 对于策略的市场容量、实际交易成本及滑点影响披露有限。
- 部分策略波动率及夏普比率相对基准较低，表明风险调整后收益仍需关注。
- 估值假设依赖DCF模型，现实中现金流和贴现率变动更为复杂，模型简化可能限制适用范围。
- 风险部分相对简略，缺乏系统的风险缓释方案建议。

• 内在细微差异：

- 三个策略的换手率差异较大，或反映策略活跃度不同，但未深入讨论对交易成本的潜在影响。
- 11月300ESG负面剔除策略超额收益微弱，仅0.02%，显示部分策略在特定市场环境回报有限。

总体而言，报告坚持客观实证，未见明显偏颇，分析较为稳健。

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七、结论性综合

本报告系统详尽呈现了招商证券“招证金工”量化研究团队基于秩鼎ESG评分所搭建的多维度ESG量化选股策略体系及其表现，核心收获包括：

• ESG评分体系完整，兼具全球视野和本地实践，涵盖环境、社会、治理三大维度168个细项指标，在评估上市公司ESG绩效和风险中具备系统性和权威性。
• 五大策略体系多角度挖掘ESG因子的Alpha潜力，具体包括正面筛选、负面剔除、行业增强、Smart Beta和基本面整合，增强ESG因子在不同市场细分的适用性。
• 基于现金流贴现模型，ESG高评分提升盈利现金流和股东价值稳定性，降低系统性风险，因而带来估值提升，理论基础扎实，且通过实证数据和因子分位测试得到验证。
• 三大主力策略（300ESG负面剔除、500ESG正面筛选、1000ESG行业增强）自2015年以来均表现优异，显著跑赢各自基准指数，且2022年11月各策略均实现正的超额收益，呈现长短期俱佳的选股能力。
• 图表数据详实，净值曲线及年化超额收益分组测试明确展示ESG因子的选股效应，策略整体风险调整表现稳健，具备投资参考价值。
• 报告对ESG投资未来保持乐观，认为其作为价值投资工具，具备成为稳定、持续Alpha来源的潜力，并承诺持续跟踪更新。
• 风险警示明确，提醒市场变化和模型局限，并强调报告不构成投资建议，体现责任感。

综上，招商证券招证金工团队的ESG量化选股策略体系不仅架构完整，逻辑合理，且通过丰富实证数据证明在A股市场可行且有效。报告为关注ESG因子的新兴投资者及机构提供了具有实操价值的参考框架和最新业绩表现，特别是强调了ESG因子对估值的正面影响及其长期潜力，是近年来中国ESG投资研究领域的重要贡献。[page::0,1,2,3,4,5,6]

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附：本报告部分关键图表示意

图1：招证金工 ESG 量化选股策略体系

图2：ESG评分至股票估值的传导路径图示

图3：300ESG负面剔除策略净值曲线

图4：300ESG因子分位数年化超额收益

图5：500ESG正面筛选策略净值曲线

图6：500ESG因子分位数年化超额收益

图7：1000ESG行业增强策略净值曲线

图8：1000ESG因子分位数年化超额收益

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本分析基于招商证券量化研究团队2022年12月ESG选股策略定期跟踪报告全文内容，确保报告观点和数据的完整准确传达。

报告