黄金价格量化模型及展望 [page::0]

• 传统美元实际利率定价框架失效，黄金价格受到全球经济和信任度变化驱动。

- 乐观情形下，黄金价格或突破3800美元/盎司；中性约3200美元/盎司；悲观区间2600-2700美元/盎司。

• 风险在于全球央行购金速度及美联储货币政策超预期收紧。

A股回调中的投资策略及行业推荐 [page::1]

• 外部扰动不会终结A股长期向好趋势，回调是增持时机。

- 三季报业绩验证窗口开启，重点关注装备制造、AI产业链、出口韧性强产业、资源品及金融等领域。

• 行业风格不会切换，新兴科技为主线，周期与金融为黑马，港股相对进入布局区。

港股牛熊周期回撤行为及四季度展望 [page::2]

• 港股自2024年起进入第6轮牛市，历次牛市小回撤最大跌幅约7%，持续约12个交易日，诱因多为阶段性获利盘兑现。

- 大回撤平均最大跌幅约17%，持续约53个交易日，多由流动性收紧及实质冲击驱动。

• 四季度行情看好港股科技与金融板块，美联储降息预期及南向资金流入构成提振动力。

国泰海通 · 晨报1020综合分析报告

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一、元数据与概览

本报告汇集了国泰海通证券研究所于2025年10月19日至10月20日期间发布的三篇核心研究报告，涵盖宏观经济、策略及海外策略等领域。具体信息如下：

• 报告标题及作者：

1. 《黄金多大空间：一个参考的数量模型》— 梁中华、王宇晴（2025.03.28）
2. 《回调即是增配良机》— 方奕、张逸飞、陶前陈、苏徽（2025.10.19）
3. 《以史为鉴：本轮港股调整时空有多大》— 吴信坤（2025.10.18）

• 发布机构：国泰海通证券研究所
• 主题范围：

- 宏观角度分析黄金价格空间及定价模型；
- A股市场策略分析与调整机会；
- 港股历史回调阶段及后市展望。

核心论点分别为：黄金定价进入新范式，未来价格空间巨大但风险依然存在；当前A股回调非趋势反转，建议逢低加仓优质资产；港股启动第六轮牛市，常见回调幅度及时间已接近历史均值，后续仍看多科技及成长板块。

整体报告传递的主要信息是：全球经济和地缘政治格局深刻变化下，资产配置应顺应趋势，黄金作为价值储备品种前景持续看好；A股和港股均处于重要牛市周期，阶段性调整是增配良机与历史常态，重心依然放在新兴产业与科技成长方向[page::0,1,2,3]。

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二、逐章节深度解读

2.1 【宏观】黄金定价空间与数量模型（梁中华）

关键论点和信息
报告指出，2022年后，传统由美元实际利率决定黄金价格的定价框架失效。新的全球格局下，居民及官方部门对黄金的“配置需求”增长成为核心驱动力。基于此，作者构建了扩展的黄金定价数量模型，分别设定乐观、中性和悲观三种情景预测未来黄金价格。

推理依据
传统经济和利率模型无法解释近期黄金上涨，原因在于国际政治经济分化和信任度下降，促使黄金作为避险和储备资产的需求上升。通过量化配置需求模型，结合央行购金速度、美联储政策等输入变量，预测未来黄金价格区间。

关键数据点

• 乐观情形预测黄金价突破3800美元/盎司；

- 中性情形目标3200美元/盎司；

• 悲观情形回落至2600-2700美元/盎司区间。

风险提示
主要风险包括全球央行购金速度不及预期及美联储货币政策意外收紧，模型误差亦不可忽视。

解析
文中黄金价格模型并非基于传统利率定价，而是建立在“全球资产配置需求”模型上，这反映了金融资产配置理论中资金流向和风险偏好的变化。该思路突破了单纯的货币政策框架，关注信任度和国际秩序重塑对黄金需求的影响。

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2.2 【策略】“回调即是增配良机”（方奕）

关键论点和信息
尽管近期A股出现明显回调，报告认为这是牛市中正常的阶段性调整，且外部风险边界相较4月份更为清晰，回调应被视作增配中国优质资产的机会。

推理依据

• 美国对华贸易限制面临供应链调整及经济减速制约，贸易摩擦有望缓和；

- 中国经济转型与资本市场改革趋势坚定，资本向成长资产集聚；

• 技术赛道调整幅度接近历史正常水平，调整周期短暂，未来市场结构改善依然有望。

关键数据点

• 业绩窗口即将开启，重点关注三季报盈利强势的行业，包括AI产业链（通信设备、集成电路、元件、游戏）、外需韧性产业（风电、电池、CXO、工程机械）、资源品（有色、稀土、农化、火电）、及金融板块（券商、保险）；

- 7-8月工业企业利润分析显示，装备制造及部分资源品盈利强劲。

行业比较和推荐

• 类风格继续以成长科技为主线，周期及金融为价值黑马；

- 新兴科技包括国产半导体设备及AI创新项目；

• 金融板块估值吸引；

- 反内卷政策推动周期品估价修复。

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2.3 【海外策略】以史为鉴港股调整时空（吴信坤）

关键论点和信息
港股自2024年1月进入第六轮完整牛市周期，历史数据显示牛市中存在两类回撤：

1. 小回撤（跌幅约6.5-8.8%，持续时间约12个交易日），多因快速上涨后获利盘兑现；

2. 大回撤（跌幅约17%，持续约53个交易日），通常因流动性收紧或者黑天鹅事件。

当前10月港股调整位于小回撤范围的跌幅区间且时间接近平均，推断短期内不改牛市格局，恒生科技板块尤其具备成长空间。

推理依据

• 历史数据累计了42段小回撤和20段大回撤行情；

- 近期回调受中美谈判、国内政策进展等因素影响，若积极信号释放，港股将受益于科技和外资回流；

• AI等产业趋势及南向资金流入构成港股结构性利好。

关键数据点

• 小回撤最大跌幅约7%，平均调整日期12个；

- 大回撤平均跌幅17%，持续53日；

• 恒生科技跌幅更大，约8.8%等。

风险提示
全球通胀加剧、美联储降息延迟，以及国内AI商业化进展缓慢等均构成潜在不确定性。

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三、图表深度解读

本期晨报附带多幅图片展示，但未明确展现复杂数据图表，仅有示意照片与分析师肖像，故此处重点结合报告文本进行模型与数据的口头解读。

• 黄金行情空间模型隐含了多个价格情景预期，图像未显示，但据文本描述，未来黄金价格或将达到或超过3800美元/盎司的高度，意味着极强的避险需求和配置需求。该预测超出传统以利率驱动的黄金价位，表明模型创新与市场认知的分水岭。
• 港股分阶段回撤逻辑通过历史回撤幅度和持续时间的统计推断出合理预期窗口，虽然报告未附具体表格，但提供了系统性时间、幅度和触发事件的信息，成为判断短期行情的有效参考。
• A股策略观点中提及工业企业利润分行业数据与三季报盈利预期细分，虽无详细图表，文本已明确指出重点行业与板块，传递了精准投资方向信号。

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四、估值分析

报告主要聚焦宏观及策略方向，未展开详细个股或板块估值模型，故无传统DCF或市盈率倍数法估值细节。

黄金价格预测隐含基于数量模型，这在定量资产定价领域属于资产配置需求驱动模型，而非直接现金流折现。其关键假设为央行购金速度及货币政策路径，且该模型强调政治信任度与国际货币体系重构的非经济因素对价格的影响。

A股及港股策略报告更多围绕盈利趋势与行业景气度，辅以历史行情规律推断，估值方面隐含的逻辑是业绩提升和资本市场改革会推动估值修复，尤其是在成长科技与周期金融板块。

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五、风险因素评估

各篇报告均明确列示以下主要风险因素：

• 黄金价格篇风险：央行黄金购入速度减缓，美联储货币政策超预期收紧，模型本身误差；

- A股策略风险：全球经济不确定强化，政策不能有效支持预期，行业盈利不达预期；

• 港股回调篇风险：美国通胀上行压力带来的货币政策变化；国内AI商业化推广滞后；中美谈判风险等；

- 共通风险：海外经济衰退超预期，地缘政治不确定加剧。

这些风险可能对市场流动性、信心及盈利预期造成负面冲击，从而削弱报告中布局的各类资产预期收益。

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六、批判性视角与细微差别

• 金融市场尤其是黄金价格受复杂多维变量影响，尽管作者创新拓展传统定价模型，但“非经济因素驱动”的表述略显笼统，实务中信任度难以量化，模型预测区间较宽，提示实际操作需谨慎。

- A股策略认为“回调即是增配良机”的判断，建立在当前政策环境及贸易风险缓释的假设上，若国际局势突变或政策滞后，风险可能快速暴露。

• 港股分析强调以史为鉴，但当前宏观与地缘政治环境较历史复杂，简单历史回撤幅度和持续时长预测存在一定局限，特别是外资流入预期不确定性较大。

- 各报告均未充分讨论突发黑天鹅事件及全球宏观流动性快速转向的深远影响，投资者应保持警觉。

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七、结论性综合

国泰海通证券最新晨报综合呈现了未来全球及中国资本市场的关键投资逻辑：

1. 黄金资产的价值正迎来新一轮长期牛市，价格模型提示未来黄金或显著上升，突破历史高点，但该行情以国际政治信任危机和货币体系重构为根本驱动力，非单纯利率因素所能解释[page::0]。
2. A股市场面对外部扰动的调整属于正常现象，本轮调整逢低加仓具备较大优势。盈利向好的产业链尤其是AI产业链、周期资源和金融板块是性价比最优选择，反映了经济转型与资本市场改革的主题[page::1]。
3. 港股自2024年起进入新牛市周期，当前调整幅度和时长符合历史常态，科技及成长板块依然是主线。外资回流和南向资金加持将是未来行情的重要支撑，短期波动不改变牛市格局[page::2]。

本期晨报内容整体呈现出基于宏观趋势和历史规律的投资判断，建议投资者关注新兴科技与成长板块在内的核心资产配置，同时警惕全球及国内政策和宏观环境带来的不确定性。图表虽然缺乏公开展示，但基于文本中的重要数据和模型描述，可窥见作者深度洞察与稳健逻辑支撑。

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参考图片链接展示

图1：晨报封面图片——湖南衡阳衡山日落景象

图2：宏观首席分析师梁中华肖像

图3：策略首席分析师方奕肖像

图4：海外策略首席分析师吴信坤肖像

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总体结语

国泰海通本期晨报以多维视角兼顾宏观及策略，结合全球货币变局与资本市场周期，提供了黄金、A股及港股的前瞻分析。报告强调趋势已定，阶段性波动反而提供了优质资产的增配窗口。投资者应在宏观格局清晰、政策环境较为明确的背景下，积极布局科技成长和优质周期资产，同时保持对地缘政治与政策风险的警惕，动态调整持仓配置以实现稳健增长。[page::0,1,2,3]

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