ETF机构持仓穿透算法及其意义 [page::3]

• 采用穿透算法纠正了ETF公布机构投资者持仓比例的偏差，有效剔除联接基金中个人投资者成分。

- 公式Pinst修正后更精准反映机构投资者实际持仓情况，为后续分析提供坚实数据基础。

2021H2至2022H1各类ETF机构持仓规模和比例变化 [page::5][page::6][page::7]

• 股票型ETF机构持有比例下降至40.93%，机构规模降至3761亿元；个人投资者持有规模微增。

- 债券型ETF机构持有比例维持较高水平，达91.94%，机构持有规模继续增长。

• 货币型ETF机构持有比例下降至82.59%，个人持有规模上升。

- 跨境型ETF机构持有比例大幅提升至35.38%，商品型ETF机构持有比例小幅提升至26.07%。

按板块分类机构与个人持仓对比 [page::7][page::8][page::9]

• 消费板块ETF规模增长最大，机构持有规模增长62%，达285亿元。

- 周期板块个人投资者持有规模增长最多，达493亿元。

• 机构持仓比例均有所提升，周期、大金融、消费、科技板块分别回升至36.31%、32.67%、28.33%、27.63%。

热点主题ETF机构与个人持仓规模变化 [page::10][page::11]

• 芯片、医药等主题ETF规模增长明显；证券、黄金、5G主题ETF规模有所下降。

- 机构投资者对新能源车和红利ETF持仓比例提升，分别达50.22%、23.98%；对证券、军工ETF持仓比例下降。

• 个人投资者对芯片ETF持有规模增加最多，黄金和红利ETF持仓规模下降。

宽基ETF机构与个人投资者持仓变化 [page::12][page::13]

• 科创板ETF规模增长91亿元，机构持有比例上升至19.01%；创业板类ETF机构持有比例升至29.36%。

- 上证50、沪深300、中证500 ETF机构持有比例下降，分别降至67.98%、56.63%、51.36%。

• 个人投资者对科创板及创业板ETF持有规模增加，对上证50ETF持有缩减。

报告详尽分析：金融工程专题研究——哪类ETF的机构投资者占比在提升？基于穿透算法的ETF机构持仓行为分析

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一、元数据与报告概览

本报告题为《哪类ETF的机构投资者占比在提升？—穿透算法下的ETF机构持仓行为分析》，由国信证券经济研究所金融工程与数量化投资团队撰写，证券分析师张欣慰与杨丽华主笔，发布于2022年。报告的核心主题聚焦于ETF持有人中机构投资者的实际持有比例变化，采用“ETF机构持仓穿透算法”，透过修正传统机构持仓比例的过高估计，深入分析不同资产类别、板块、主题及宽基ETF中机构与个人投资者的持仓动态。

报告的主要信息包括：

• 指出传统统计方法忽略了ETF联接基金中个人投资者比例，导致机构占比高估；

- 通过穿透算法修正这一偏差，以便更真实反映机构投资者持仓情况；

• 展示2022年上半年（H1）与2021年底（H2）相比，各类别ETF中机构占比的变化趋势；

- 重点分析资产类别、行业板块、热点主题与宽基ETF的机构持仓行为；

• 结论显示机构投资者在某些新兴板块（如消费、新能源车、科创板等）持仓比例提升，而在传统宽基如沪深300、上证50中的持仓比例有所下降。

风险提示明确，报告基于数据分析，不作为投资建议。[page::0,20]

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二、逐章深度解读

2.1 ETF机构持仓穿透算法

报告首先介绍了“ETF机构持仓穿透算法”的背景与必要性。传统ETF半年度及年度报告中，机构持有比例往往将ETF联接基金整体视为机构持仓，忽视了联接基金内部也存在的个人投资者，这导致机构占比被系统性高估。

穿透算法具体包含两部分：

• 联接基金持有的ETF份额中，机构持有的部分；

- 其他机构直接持有的ETF份额。

算法通过以下公式修正机构占比：

$P{inst}^{corrected} = P{inst} - P{link} \times (1 - S{inst})$

其中，
$P{inst}$：ETF公布的机构投资者持有份额占比，
$P{link}$：联接基金持有份额占比，
$S{inst}$：联接基金内部机构投资者比例。

缺少联接基金持有份额数据时，采用反向推算：

$P{link} = \frac{A{link} \times P{fund}}{A_{etf}}$

各符号代表资产净值及持有比例，确保穿透后数据的准确性。

该算法修正能有效剔除联接基金中个人持有部分，减少统计偏差，提高机构投资者实际持有比例的准确测算，为后续分析提供了可靠基础。[page::3,4]

2.2 ETF市场投资者行为分析

按资产类别分析

• 股票型ETF：2022H1规摸为9187亿元，较2021H2下降141亿元，机构持有规模由4120亿元降至3761亿元，个人持有由5207亿元增至5426亿元，机构持有占比从约44%下降到40.93%，显示个人投资者对股票型的偏好上升，机构关注度稍降。

- 债券型ETF：2013年起步，2022H1规模增长至319亿元，机构持有93亿元增长至293亿元，机构持有比例稳居90%以上，达91.94%，机构占据主导地位。

• 货币型ETF：2022H1机构持有2427亿元，下降76亿，持有比例从85.90%下降至82.59%。个人持有规模有所上升。

- 跨境型ETF：规模从1145亿元增至1782亿元，机构持有比例由25.59%上升至35.38%，显示机构投资者对跨境投资兴趣增长。

• 商品型ETF：以黄金为主，规模较上半年下降至233亿元，个人持有下降，机构持有略升，机构占比从约20%升至26.07%。[page::4,5,6,7]

图表解读示例：

• 图2（股票型ETF持有规模及占比）：蓝色柱状代表机构规模，灰色柱状表示个人规模，红线为机构持仓比。显示2015年至2019年机构占比稳定60%以上，后下降趋势明显，2022H1滑落至41%左右，表明机构投资偏好相对减弱。个人资金流入构成反向趋势。
• 图3（债券型ETF持有规模及占比）：机构占比保持在90%以上，规模自2018年起持续增长，机构持有绝对规模呈增长态势。个人投资者几乎不参与债券ETF。
• 图4（货币型及跨境型ETF）：货币型机构持有比例稳中有降，跨境型机构持有比例显著增长，反映机构资金逐步配置至跨境资产。

以上图表及数据说明机构投资者在传统债券与货币ETF中依然占主导地位，但在股票型ETF尤其是个人热衷的标的注册表现出机构占比下降的态势。[page::5,6]

2.3 按板块分类分析

基于国信证券编制的ETF四级分类体系，其中股票型中的周期、大金融、科技、消费四大板块均呈规模增长态势。

• 消费板块2021H2到2022H1增长149亿元，机构持有规模增长109亿元，增幅达62%，是机构增持最显著板块，显示出机构对消费板块的青睐。

- 周期板块个人持有规模增长最多，显示个人偏好周期类资产明显。

机构持有比例从2021H2低点回升，分别从30.09%到36.31%（周期）、约22%小幅回升（大金融）、28.33%（消费）、27.63%（科技），均未突破40%，机构对这些板块仍属增持状态但整体处于较低参与度水平。【图6-9】

2.4 按热点主题分类分析

热门主题ETF中，芯片、医药、新能源车、红利等板块规模出现分化。重点观察：

• 新能车ETF机构持有比率显著升至50.22%，同比提升13.02%，是机构关注度提升最明显主题。

- 红利及黄金ETF机构占比分别提升至23.98%、25.93%。

• 证券ETF机构持有比例下降至23.55%，跌幅达4.53%。

- 芯片及5G机构占比下降，分别至19.99%和7.96%，新兴科技板块机构吸引力趋势出现分化变化。

个人持有中，芯片ETF持有人数增加显著，黄金与红利主题的个人资金减少明显。

热点主题ETF显示机构开始青睐新能源、红利类资产，而对传统或部分成长技术领域兴趣有所减弱。此现象反映机构资金从高波动成长板块向消费及新经济领域调整。【图10-14】

2.5 按宽基分类分析

主要宽基ETF包括上证50、沪深300、中证500、创业板类及科创板ETF：

• 科创板ETF规模2022H1大幅增长至509亿元，机构持有比例上升至19.01%；创业板类机构持有比例为29.36%，同样呈现上升趋势，体现机构对于创新型板块的资金逐步加大。

- 对比之下，沪深300、中证500及上证50ETF规模和机构持有比例均出现较明显下降（如沪深300机构比例下降至56.63%），显示机构违约式退出部分传统蓝筹宽基ETF。

• 个人投资者在科创板和创业板ETF中参与度升高，而在上证50中持有下降。

宽基ETF的机构分布显示机构偏向于新兴成长板块，传统蓝筹板块机构资金有所撤出或调仓，体现机构资产配置战略变化。[page::11,12,13]

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三、图表深度解读

3.1 图1：ETF持有人结构

结构图清晰展示ETF持有归属，区分出ETF联接基金中的机构与个人成分，突出“穿透”算法的逻辑。

• 该图形象说明传统统计中如何将联接基金完全归为机构持有的统计偏差；

- 直观表明修正机制即剔除联接基金中个人投资者占比，提升机构持仓估算准确性。[page::3]

3.2 图2至图5：不同ETF资产类别机构与个人持有规模与比例

图2-5均采用双柱状加折线图，分别展示机构与个人持有规模变化及对应机构持仓比例：

• 图2（股票型ETF）：个人持有规模不断增加，机构规模波动减小，机构占比不断降低，反映股票型ETF结构中机构逐渐边缘化。

- 图3（债券型ETF）：机构持有占比保持高位，市场稳定性和机构主导地位明确。

• 图4（货币类与跨境）：货币型ETF机构持有下降，跨境型ETF机构持有比例快速上升，表明机构资金不断加大海外资产配置。

- 图5（商品型ETF）：机构占比在整体下降趋势中阶段性回升，黄金ETF是最重要商品ETF。

数据趋势支持作者关于机构在不同类别ETF中占比下降或上升的分析，为具体资产类别的投资者结构变化提供直观证据。[page::5,6,7]

3.3 图6-9：板块ETF持仓分析

图6-8分别体现ETF规模整体、机构持有规模及个人持有规模情况，图9为机构占比走势。

• 消费板块在各项指标均表现优异，机构与个人资金流均表现强劲；

- 周期及科技板块机构持仓占比之前有下降后回升趋势，说明机构在调整后的增持意愿；

• 大金融板块机构持有比例从2018年持续下滑于2022年出现回升迹象。

图9折线图表明机构投资者在四板块的持有比例均未超过40%，且均出现一定程度的恢复迹象，反映市场投资者结构的阶段性调整趋势。[page::7,8,9]

3.4 图10-14：热点主题ETF持仓分析

图10-12分别显示主题ETF整体、机构和个人持有规模变化，图13-14显示重点主题中不同ETF机构持有比例及其变化趋势。

• 芯片和医药主题ETF规模均有所增长，但机构持有比例变化不一，芯片比例略降说明机构对该主题持谨慎看法；

- 新能车ETF机构持比例显著提升，定位未来增长亮点；

• 红利与黄金ETF机构持比例提升，表明机构资产配置对防御性和分红价值的重视；

- 证券、军工两主题机构持有比例下降，反映机构资金对部分周期行业信心有所减弱。

各图精确反映出机构与个人投资者在热门主题细分领域中的差异化行为，支持了报告对热点投资主题分化的判断。[page::10,11]

3.5 图15-18：宽基ETF持仓分析

图15-17展示了主要宽基ETF整体、机构和个人持有规模，图18展示各宽基的机构持有比例走势。

• 科创板和创业板类ETF规模和机构持有比例均呈现增长，显示新兴市场活跃；

- 传统蓝筹宽基ETF，如沪深300、上证50、中证500机构持有比例显著下降，个人投资者相对活跃；

• 机构持有比例仍较高的上证50ETF下降至约68%，但显著高于创业板类（29%）和科创板（19%）。

该系列图表直观体现机构在宽基ETF分级市场的不同策略，更倾向于创新、高成长板块而减少对传统蓝筹板块的重仓。[page::12,13]

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四、风险因素评估

报告提示了“市场环境变动风险”，并声明报告基于客观数据，不构成投资建议。分析指出：

• ETF投资者结构及资金流向容易受到宏观经济、政策导向以及市场波动的影响，可能导致机构投资者偏好快速调整；

- ETFs作为被动投资工具，其持仓比例变化有时难以快速反映基本面变化，波动性及流动性风险存在；

• 穿透算法基于历史数据与估计，估计过程仍可能存在数据披露不全或联接基金层级持有结构复杂等潜在偏差。

风险提示客观，未具体展开细项风险概率及对冲措施，投资者需自行结合市场环境综合判断。[page::0,13,19]

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五、批判性视角与细微差别

• 报告着重关注机构持仓比例变化，但对机构持仓行为的驱动原因（如战略调整、监管政策或风险偏好演变）论述较少，缺乏深层次因果剖析；

- 虽穿透算法修正了过高统计偏差，但算法基于若干假设（联接基金内部机构与个人比例恒定等），这在实际中可能存在细微误差，影响准确性；

• 主题ETF中机构持仓变化分析数据较短，尤其对新兴板块（芯片、5G）观察期不足，趋势判断相对初步，需长期跟踪验证；

- 机构持仓降低的传统宽基ETF可能隐含机构策略上对整体市场风险偏好降低，但报告未做扩展分析。

整体视角谨慎，数据详实，理论基础扎实，主张适度客观，所存在的不足多体现在深度因果分析及未来假设验证上。[page::3,13]

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六、结论性综合

本报告通过创新的“ETF机构持仓穿透算法”，对传统统计中过度计入ETF联接基金中个人投资部分的机构持仓比例进行了有效修正，使得机构投资者实际持仓规模和比例得以更准确揭示。

详细数据分析显示：

• 机构投资者在股票型ETF的总体持仓比例持续下滑，尤其自2020年以来，2022H1降至41%以下，与个人投资者持仓同步增长形成鲜明对比。

- 债券型及货币型ETF仍由机构主导，机构持有比例高企，稳定性强。

• 跨境型ETF机构持仓比例快速上升，显示机构加大海外资产配置；

- 在板块ETF方面，机构资金重心由传统周期与大金融缓慢转向消费与科技板块，特别是消费板块机构增持最为显著；

• 热点主题ETF显示机构投资偏好向新能源车、医药、红利及黄金等较防御或成长兼具的题材集中，对传统证券、军工及部分科技主题保持谨慎；

- 宽基ETF方面，机构资金正从上证50、沪深300及中证500等传统蓝筹向科创板及创业板类ETF迁移，策略明显调整，意图择机布局新兴成长股；

• 个人投资者普遍对周期板块及部分科技、成长主题保持活跃，形成机构与个人的投资偏好分化。

图表层面，报告通过丰富且详实的柱状、折线组合图，层层揭示了从整体到细分的投资者结构动态，支撑了上述核心结论。特别是机构持仓比例时间序列分析，显示机构持仓态度虽整体下滑但部分关键板块与主题自2021下半年开始出现修复与抬升趋势，预示机构资本正在调整组合结构寻找新的增长点。

总的来看，机构投资者正在经历由传统蓝筹宽基和周期型板块向新经济相关消费、新能源及创新科技转移的“结构性配置转变”，个人投资者则在市场波动及新兴主题上表现活跃。未来投资者对ETF的配置将更多体现出行业、主题及资产类别的差异化偏好，机构持仓穿透分析为深刻理解这一路径提供了关键工具与视角。

报告提供了高价值的实证数据和分析框架，适宜资产管理者、机构投资决策者及政策制定者参考理解ETF市场机构构成变迁及其潜在影响，促进更精准的市场预判与投资配置。[page::0-14]

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附：代表性图表示意（Markdown格式）

• 图1：ETF持有人结构

• 图2：股票型ETF机构和个人持有规模及占比

• 图9：板块ETF内机构投资者持有比例

• 图13：医药、红利、黄金ETF机构投资者持有比例

• 图18：主要宽基ETF内机构投资者持有比例

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总体语气与风格

报告数据详实，着眼深入数据的本质修正与挖掘，语言客观、专业，有理有据。提供了具有实用价值的机构与个人投资者持仓结构动态分析，适合专业投资者和学术研究参考。整体保持谨慎科学的分析态度，未做过度推断，风险提示明确，符合证券研究报告规范。[page::0-20]

报告