宏观核心通胀持续攀升解析 [page::0][page::1]

• 10月CPI同比上涨0.2%，PPI同比下降2.1%，环比均有所回升。

- 核心服务价格逆季节性上行，金饰品、旅游和医疗服务价格大幅贡献通胀回升。

• PPI涨价主要集中于上游采掘和黑色金属行业，但动能趋弱，价格传导向下游扩散尚待观察。

- 通胀中长期回升受益于居民消费能力提升与高质量消费场景供给，风险包括地产尾部压力和消费修复不及预期。

美元走强对港股及流动性影响 [page::1][page::2]

• 美元指数因美国政府关门、鹰派货币政策及非美货币疲弱走强。

- 历史数据显示美元走强伴随港股外资流出压力，且可能加剧香港本地流动性收紧。

• 目前港币汇率偏强，hibor利率未明显上行，短期流动性影响有限。

- 中期看好港股，特别是科技、创新药和券商板块，关注美国政府重启和经济数据表现。

中国航空行业“超级周期”展望 [page::2][page::3]

• “十四五”期间票价市场化且供给进入低增长时代。

- 客座率提升、航空人口红利释放驱动需求平稳增长。

• 航司理性资本开支，空域时刻瓶颈限制供给扩张，票价有望持续上升。

- 战略建议增持高品质航网公司，把握盈利与估值双重机遇。

机械行业景气新周期开启 [page::3]

| 指标 | 数值 | 同比增长 |
| ------------ | ------------ | -------------- |
| 收入(亿元) | 16173.11 | +8.7% |
| 净利润(亿元) | 1095.91 | +291.4% |
| 毛利率 | 22.4% | — |
| 净利率 | 7.5% | — |
| ROE | 5.9% | — |
| 负债率 | 54.4% | — |

• 看好人形机器人、工程机械为主线，AI制造与制造出海推动行业结构性机会。

- 具身智能和大模型技术快速推进，推动机器人行业迈向量产拐点。

• 工程机械销量及海外市场表现活跃，贸易摩擦风险可控。

- 光伏、锂电设备和风电零部件行业产能与价格回归理性，有望持续盈利改善。

• 风险包括新技术研发不及预期及市场竞争加剧。

国泰海通 · 晨报1110｜宏观、海外策略、交运、机械——详尽深度分析报告

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：国泰海通 · 晨报1110｜宏观、海外策略、交运、机械

- 发布机构：国泰海通证券研究所

• 报告日期：2025年11月9日

- 作者：梁中华（宏观首席分析师），韩朝辉，张剑宇（研究助理）

• 主题涉及：宏观经济（核心通胀）、美元走强及其对港股影响、中国航空行业发展趋势、机械行业景气周期

- 核心论点：
- 宏观视角下核心通胀持续攀升，主要受能源、黄金价格上涨及政策驱动影响，中长期需要消费能力和供给改善支撑；
- 美元走强对港股外资流出及本地流动性短期形成压力，但美元强势难以持续，港股科技板块仍具潜力；
- 中国航空业进入“超级周期”，供需结构转变带来盈利能力提升；
- 机械行业受科技驱动和内需拉动，迎来景气新周期开启，重点看好AI制造、人形机器人及制造出海方向。

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二、逐节深度解读

1. 宏观——核心通胀持续攀升的逻辑分析

关键论点：

• 10月CPI同比上涨0.2%，环比0.2%；PPI同比下降2.1%，环比回升至0.1%，整体通胀温和回升迹象明显。

- 核心CPI环比逆季节性上升至0.2%，同比升至1.2%，创2024年3月以来新高。

• 食品价格的拖累减弱，服务价上涨成为推升核心CPI的主力，特别是“其他用品和服务”中金饰品价格大幅上涨，其次是旅游和医疗服务价格提升。

- PPI上涨动力主要集中上游行业，上游采掘业和黑色产业链价格虽回升，但增速减缓，价格传导至下游进程仍待观察。

数据细节：

• 猪肉价格继续回落，受供应充足和企业去库影响，猪周期处磨底阶段。

- 国际金价暴涨至4400美元/盎司，推动金饰品价格环比升10.2%。国庆假期旅游价格反弹2.5%，医疗服务改革推升服务价格。

• 9月工企利润数据表明部分下游消费品逐渐恢复盈利。

逻辑推理：

• 作者认为核心通胀攀升主要源于短期因素：反内卷政策缓解价格竞争压力，财政政策发力，以及黄金价格走高等外生冲击。

- 中长期通胀回升则取决于居民消费能力和消费意愿改善，以及更优质多样的消费场景供给。

• PPI的价格向下游扩散仍存不确定性，供应链价格动力减弱。

风险提示：

• 地产尾部压力持续，可能影响消费复苏节奏。

- 消费修复动力若不及预期，通胀压力承压。

2. 美元走强对港股外资流动与本地流动性的影响

关键论点：

• 美元指数近期因美联储政策、美国政府关门及非美货币疲软而走强，带来外资流出压力。

- 港股外资尤其是灵活型资金对美元流动性短缺尤为敏感，9月末以来外资净流出约791.8亿港元。

• 联系汇率机制导致美元走强进一步压缩香港本地流动性，主要体现在潜在的HIBOR利率上升风险及金管局回收流动性压力。

- 目前HIBOR尚未上行，港币汇率仍偏强，短期内本地流动性影响有限。

数据与历史对比：

• 通过回顾2021年以来美元快速走强的情况，出现类似外资流出和本地流动性紧缩特征。

- 美元走强通常伴随美元利率上升，推动港币HIBOR利率走高。

前景判断：

• 美国政府关门若解决，将释放前期占用流动性，美元强势难持续。

- 港股中期展望乐观，优质资产，特别是科技（创新药、券商）板块值得关注。

风险提示：

• 稳增长政策落地进度不及预期；国际贸易环境恶化；美联储降息节奏低于预期等。

3. 交运——中国航空“超级周期”开启

行业逻辑：

• “十四五”票价已经市场化，航司供给边际增长放缓，需求改善将更多表现为票价提升。

- 未来航司盈利中枢将显著上升且持续。

• 空域时刻瓶颈限制供给端，航空公司降低资本开支意愿，飞机制造产能恢复但整体增速低于需求增长。

- 需求端，中国航空消费处于初期，需求量价韧性强，长期空间广阔。2023-24年从抑制需求释放逐步进入正常化，2025年亲子旅游旺盛，公商务需求波动。

策略建议：

• 在行业复苏和需求结构改善的双重逻辑下，建议重视航空板块长周期配置机会，优选航网品质高的公司。

风险提示：

• 宏观经济波动、油价和汇率风险、行业政策变动及安全事故风险均可能对行业产生不利影响。

4. 机械行业景气新周期开启

整体业绩表现（2025年前三季度）：

• 营收16173.11亿元，同比增长8.7%；归母净利1095.91亿元，同比增长291.4%。

- 毛利率22.4%，净利率7.5%，ROE 5.9%。

• 分季度看，Q3营收5814.68亿元，同比增长12.3%；净利润343.38亿元，同比增长10.8%。

核心驱动力：

1. AI制造与人形机器人：

- 关键技术（具身智能大模型、电驱动关节）快速发展，推动机器人量产临界点。
- 政策支持推动行业由规模扩张向质量跃升。
- 产业链升级包括软硬件整合，零部件国产化，以及机器人作为生产率工具的价值链重塑。
- 3C制造和半导体设备领域新一轮创新带动设备更新需求。

1. 制造出海：

- 外需回暖，订单恢复，东南亚、欧洲、南美市场活跃，海外市场份额提升。
- 贸易摩擦风险可控，主流厂商美国敞口较小。
- 工程机械销量增长18.1%，显示复苏趋势。

1. 能源装备：

- 光伏设备产能理性调整，价格回归合理，行业利润率修复。
- 锂电设备迎需求共振，技术突破推动扩产。
- 风电零部件盈利能力改善，新增装机快速增长。

风险：新技术研发不及预期，行业竞争加剧。

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三、图表深度解读

报告中配图主要为宏观环境与行业背景类示意，无关键表格，但通过文中引用数据可做如下解读：

• CPI与PPI数据走势：CPI 10月同比+0.2%，核心服务价格同比升至1.2%，显示通胀温和回升；PPI同比-2.1%，环比+0.1%，但上游价格传导减弱，反映制造业成本压力暂缓。文本详细解读了这一内涵，说明当前通胀特点偏向结构性和需求驱动。
• 航空行业供需与价格结构：机队增长放缓，空域时刻瓶颈限制供给增长，需求持续恢复且结构优化，客座率提高，推动票价转升。图文结合展现这一“低增高效+高需求”生态。
• 机械行业财务指标分季度变化：收入和利润均呈现稳健增长，尤其利润大幅跃升，显示行业景气度和盈利质量显著改善；毛利率、净利率稳定但有小幅季节性波动，代表成本控制与市场需求均衡。

尽管无具体表格图片数据，本报告用数值详实支持结构性的论述，整体数据逻辑严密，贯穿多项行业与宏观指标，数据的引用与解读相辅相成，有助把握最新经济金融形势和行业发展态势。

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四、估值分析

报告未直接给出估值模型、目标价或具体估值倍率，但涉及投资策略和行业逻辑推导：

• 在航空行业，重点看好供需改善中的超额盈利，此时估值空间通常由盈利增长预期驱动，投资者可基于盈利中枢上移预期调整目标价。
• 机械行业，盈利大幅提升叠加行业景气度回升，结构性机会尤其在AI制造和制造出海方向，估值可能得到多重催化。
• 宏观和资本市场整体策略，提示关注美元利率和货币政策转向对流动性与估值的影响，建议逢调整布局优质科技及消费板块。

总体，作者通过行业景气和盈利趋势的质变推演估值提升逻辑，建议以战略眼光布局而非短期定价指标。

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五、风险因素评估

• 宏观风险：地产压力未消、消费修复动力不足对通胀及经济增长构成拖累。

- 美元与流动性风险：美元强势或压制外资进入港股，影响流动性及利率敏感板块表现。

• 行业风险：航空业面临油价、汇率变动、政策及安全事故风险；机械行业面临新技术研发不达预期、加剧的市场竞争。

- 国际贸易及政策风险：全球贸易环境恶化、美联储政策节奏波动均不利于市场稳定。

报告对风险有所揭示，部分风险伴随经济周期波动，识别合理。未见具体缓解策略，投资者应结合风险监控动态调整布局。

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六、审慎视角与细微差别

• 偏强观点：报告对“中国航空超级周期”前景极为乐观，但供应瓶颈带来的乘客体验和运力恢复存在不确定性，资本支出保守或限制周期高度释放。

- 假设隐含：机械行业盈利大幅上涨之前提是新技术和外需平稳，若地缘政治或全球经济逆风，则承压风险存在。

• 潜在矛盾：宏观通胀回升依赖居民消费能力回升与高质量供给，但地产尾部压力及消费复苏动能不足形成短期制约，存在一定时滞。

- 报告整体语言谨慎，体现对复杂宏观环境的多维度观察，避免单一视角夸张。

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七、结论性综合

本晨报专题报告立足2025年最新宏观经济与资本市场环境，深入剖析核心通胀攀升背后的结构性与政策力量，结合美元走强的资本流动性影响，展示港股流动性与外资动态的短期扰动与中期机遇。中国航空行业进入“超级周期”，供需结构瓶颈及需求复苏带来盈利中枢提升，成为极具战略价值配置标的。机械行业则借助科技驱动和内外需回暖，呈现景气度大幅回升，净利润翻倍增长，着重关注机器人与制造出海两条增长主线。

宏观部分以详实的CPI、PPI统计数据为支撑，清晰说明短期通胀驱动因素及中长期回升逻辑，兼顾风险提示，并将美元走势与流动性视作关键信号，提示港股科技创新板块中期有望受益。

整体来看，该报告在数据引用、逻辑推演和风险管理方面表现严谨，观点合理而具有指导性，为投资者提供了多维视角下的行业洞察和策略建议。

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参考溯源

• 核心通胀及PPI数据解读（含食品、服务、黄金价格分析）[page::0, page::1]

- 美元流动性紧张及对港股影响分析，外资流动性趋势及风险提示[page::1, page::2]

• 中国航空行业供需结构与超级周期逻辑[page::2, page::3]

- 机械行业业绩数据、技术升级驱动与出口复苏分析[page::3]

• 风险因素与报告来源信息[page::4]

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报告