银行业稳定币监管政策完善 推动数字资产生态健康发展 [page::0][page::1]

• 香港通过《稳定币条例草案》，要求稳定币发行人申领牌照，保障储备资产和兑付规则。

- 香港设立稳定币发行人沙盒，推动跨境支付合作，数字人民币累计交易达7万亿元。

• 提示关注与稳定币相关的龙头企业及科技平台，警惕政策落地不及预期与技术风险。

通信行业：AI算力设备及卫星互联网加速布局 [page::2][page::3]

• CoreWeave率先部署新一代GB300 AI算力系统，提升推理性能显著。

- ORACLE签署300亿美元新云算力大单，支持主权AI训练需求。

• 中国星网更换领导团队，推进低轨卫星互联网技术商用，市场预期由事件驱动向订单驱动转变。

- 通信细分板块本期表现分化，设备商、光模块指数涨幅领先，市场竞争激烈。

• 关注海外算力、卫星互联网与AI物联网相关上市公司。

生物医药：PD-1(L1)/VEGF双抗临床获益显著 [page::3][page::4]

• PD-1(L1)/VEGF双抗显示多种实体瘤临床III期有效性，主要药物依沃西、PM8002及707均进入关键临床阶段。

- 一线NSCLC及结直肠癌等多项指标达到PFS终点，ORR及DCR表现突出。

• 双抗安全性良好，≥3级不良反应率适中，海外上市及合作进展需关注。

光伏行业技术进步与供应链价格趋势 [page::5][page::6]

• 爱旭股份2025年Q2净利润转正，ABC组件产销突破4GW，海外市场占比提升。

- ABC技术持续领先TOPCon产品，组件转换效率超25%，产品价格保持溢价。

• 硅料价格因亏损调价至成本线以上，硅片、组件价格结构性下降，玻璃价格小幅调整。

- 光伏行业面临装机需求及市场竞争风险，推荐关注光伏产业链核心企业。

山西证券《研究早观点（20250711）》详尽分析报告

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一、元数据与报告概览

• 报告标题： 【山西证券】研究早观点（20250711）

- 作者/机构： 李召麒，山西证券研究所

• 发布日期： 2025年7月11日08:27

- 覆盖行业/主题： 多行业，涵盖银行（稳定币监管）、通信（AI算力与卫星互联网）、生物医药（创新药物PD-1(L1)/VEGF双抗）、新能源（光伏产业链、爱旭股份业绩）、行业价格跟踪及机构投资建议等

• 核心论点与目的：

- 快速更新各行业核心动态，从宏观政策、技术创新到重点公司业绩与市场价格情况。
- 对【稳定币新规】、【AI算力技术部署】、【创新药物临床进展】及【光伏行业技术与市场】逐一进行论述，辅以投资建议。
- 针对爱旭股份发布的Q2业绩预告，重点点评其扭亏为盈及ABC技术优势。
- 综合市场动态和价格变化，提出风险提示和个股推荐，帮助投资者把握当下投资机遇。

总体而言，报告以多行业视角深挖近期时间段内的核心发展动态和事件驱动，重点强调科技更新、监管政策完善及其对行业走势的影响，旨在为投资者提供前瞻性的观察框架和投资方向。[page::0,1,2,5,6,7]

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二、逐节深度解读

1. 银行业点评——稳定币监管政策完善

报告指出，2025年5月21日中国香港立法会通过《稳定币条例草案》，并将于2025年8月1日起正式生效。条例规定，发行锚定港元的法币稳定币必须向金融管理专员申领牌照，并严格执行储备资产管理、客户资产隔离及稳定兑付机制，确保金融体系安全与稳健运营。

推理依据： 香港目前是国际金融中心，稳定币生态发展需要规范管理以维护金融安全，条例的出台给予了清晰监管路径，提升了市场主体合规意愿。条例内容应对虚拟货币市场的历史问题（如非法交易、风险隐患），赋予稳定币合法合规身份，增强护航数字资产生态健康发展的政策基础。

关键数据点及意义：

• 监管要求覆盖存续管理、赎回保障、资产隔离多层面，强调稳定币的稳健发行机制，提升市场信心。

- 同时，报告提及国内对虚拟货币的严格监管背景及数字人民币持续推进，体现中国内地与香港在数字货币领域的政策协同。

应用层面影响：条例的实施预计促进香港稳定币相关企业合规运营，推动跨境支付及数字金融创新。相关的投资机会主要集中在技术、支付及金融服务平台，比如众安在线、国泰君安国际、渣打集团等。

风险提示：政策落地可能不及预期，区块链技术发展受限，地缘政治不确定性加剧数字资产监管及市场风险。[page::0,1]

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2. 通信行业周跟踪——AI算力与卫星互联网

核心论点：

• AI算力硬件更新： CoreWeave完成首批GB300 NVL72系统部署，显著提升响应速度和能效。GB300有望自2025年第四季度开始大规模出货，驱动资本支出新一轮增长，且采用了先进材料和设计（PTFE PCB材料、液冷系统、高压直流等），代表AI计算基础设施升级方向。

- 大规模云算力订单： Oracle宣布300亿美元算力订单，支撑OpenAI等大型AI训练需求，表明主权AI投资需求不断扩大，多区域寻求定制化高性能算力平台。

• 卫星互联网产业激活： 中国星网管理层改组，注入运营和航天复合背景人才，预期推动低轨卫星网络商业化进程加速，带来从“预期”向“订单”的产业逻辑转变。

数据和趋势分析：

• GB300较GB200提升明显，推理性能提升50倍，符合AI算力需求快速增长的市场趋势。

- 美国及亚洲主要云服务提供商都在积极扩展算力，竞争和投资热潮持续。

• 卫星互联网市场从政策驱动逐渐迈向实际落地阶段，未来布局包括地基建设与二代卫星产业链。

市场表现：报告指出，本周沪深各大指数涨幅均超过1%，通信指数略跌（-0.10%），细分板块中设备商和光模块表现突出，反映投资者对AI硬件和光通信相关板块的关注。

风险提示：算力需求增长不及预期，竞争加剧导致价格下滑，地缘政治因素影响国际合作与供应链。

投资建议：关注具备算力硬件及卫星生态优势的企业，如中际旭创、上海瀚讯、广和通、移远通信等。

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3. 生物医药点评——PD-1(L1)/VEGF双抗创新药动态

核心观点：

PD-1(L1)/VEGF双抗药物具有协同抗肿瘤效果，是多种肿瘤的一线治疗潜力药物。报告详细披露康方生物依沃西单抗及百时美施贵宝PM8002等多款双抗药物的临床试验进展，涵盖非小细胞肺癌（NSCLC）、三阴乳腺癌（TNBC）、结直肠癌、头颈癌和胆道癌等多种癌症类型。

关键数据点：

• 依沃西在NSCLC一线PD-L1阳性患者中，客观缓解率（ORR）50%，疾病控制率（DCR）89.9%，中位无进展生存期（mPFS）11.1个月，PFS风险比（HR）0.51，相较PD-1单抗显示显著优势。

- 百时美施贵宝PM8002联合化疗在TNBC表现出较高ORR（78.6%）和mPFS（14个月）。

• 707双抗在多项二线或三线临床中展示良好缓解率。

安全性：≥3级严重不良事件率均低于40%，显示一定的耐受性优势。

风险因素：临床海外推广及授权风险，疗效未能转化为OS优势可能影响上市及商业化。

报告作者强调，PD-1(L1)/VEGF双抗药物为肿瘤免疫治疗开启新方向，是肿瘤免疫基石药物，值得长期跟踪和关注。

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4. 爱旭股份（光伏板块）个股点评及2025年Q2业绩预告

业绩概览：

• 2025年上半年公司归母净利润预计为-1.7亿至-2.8亿元，表现超市场预期。

- 2025年Q2净利润预计实现正增长（0.2-1.3亿元），实现扭亏，主要因为ABC组件产销量大幅增长，海外市场份额提升至40%以上，带动毛利率改善。

• 运营效率及产品成本持续优化，存货跌价损失显著减少。

技术与市场优势：

• ABC组件代表光伏行业技术升级方向，爱旭在该技术领域持续领先，组件效率达到25%以上，宣传其在全球量产组件效率排行中连续28个月保持第一。

- 价格较TOPCon技术溢价约16%-19%，显示市场认可其技术附加值。

• 公司获得上交所特定对象股份发行审核通过，定增扩产获顶层认可，反映资本市场对其技术和战略的信心。

市场与价格走势：

• 上游多晶硅价格持平但有提价预期，硅片和电池片价格呈小幅下降或波动，整体现阶段组件价格维持稳定，市场需求疲软影响招标量大幅下降（环比降82%）。

- 光伏行业市场竞争激烈，价格传导存在滞后，供应链环节库存压力不同程度显现。

风险提示：供给端改善不及预期，BC市场需求不足，行业竞争态势加剧。

报告给予爱旭股份以及相关光伏厂商关注建议，认为其差异化技术路线是核心竞争力和持续成长动力。

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三、图表深度解读

报告收尾部分附有光伏相关主题配图（image_path: images/3a1e3ea96953152246b64622f530e3f3dc75fed28094ea5fa2c056d9875d1480.jpg?page=7），虽为较抽象技术风格图片，旨在传达技术创新和产业网络的理念，与全文强调技术驱动成长的主题相呼应。

图表未具体含数据，但形式体现了光伏产业链的复杂联系和技术迭代的动态，支持文中对光伏产品效率、材料技术革命及产业链协同推进的论述。

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四、估值分析

本次早观点报告中未包含具体公司估值模型（如DCF、市盈率倍数法等）、估值区间或目标价，但通过业绩预告、技术溢价和市场价格趋势隐含对爱旭股份未来业绩恢复和成长的正面预期。

报告强调爱旭优势技术的市场溢价能力和盈利能力提升（Q2扭亏为盈），这些均为估值提升的内生驱动力。

综合市场价格和成本端竞争，投资者需关注市场需求与供给间的平衡，以及下游订单兑现情况。

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五、风险因素评估

报告多次强调风险因素，涵盖：

• 政策风险：稳定币政策落地时间及范围不达预期，特别是在数字资产及区块链应用推进中存在的监管不确定性。

- 市场需求风险： AI算力与卫星通信需求增速若放缓，可能影响相关硬件指数及行业收入。

• 技术及研发风险：创新药临床无法达到预期效果或者海外上市受阻，影响商业前景。

- 供给与价格风险：光伏产业链价格传导不足，下游需求不足导致价格下行压力，若供需矛盾未改善，运营压力增大。

• 地缘政治及外部风险：国际技术、资本和市场环境变化对行业资源流动产生冲击。

报告风险识别全面，虽多为行业共性风险，但不乏细致针对具体企业或板块的潜在变数描述。

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六、批判性视角与细微差别

报告整体稳健，重点打磨行业核心动因，强调技术创新和政策环境。这种多点发力角度体现了较强的宏观与微观结合分析框架。

值得注意的几点：

• 王强逻辑对稳定币监管的乐观看法较强，缺乏对监管执行中可能磨合期和转型成本的讨论。

- AI算力板块投资热情高涨，然而竞争激烈与成本压力并存，报告中对价格竞争带来的盈利端风险揭示较为简略。

• 生物医药部分充分展示临床数据亮点，但对商业化路径、报销政策及市场推广中的挑战讨论较少。

- 光伏行业尽管强调ABC技术领先，实际下游需求疲软和价格压制仍是大概率事实，未来业绩持续性还需谨慎观察。

整体报告内容逻辑通畅，数据扎实，投资建议针对性强，但部分假设较为乐观，应结合市场动态持续验证。

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七、结论性综合

2025年7月11日发布的《山西证券研究早观点》是一份涵盖银行创新监管、通信科技升级、生物医药临床突破及新能源光伏技术与市场动态的综合性多行业早盘视角报告。报告围绕最新政策事件、技术创新、临床进展和市场供需变动展开，体现出其对产业深耕的专业度。

• 银行板块方面，香港稳定币监管条例的落地为数字金融体系建设提供了强有力保障，为稳定币市场创造了更为健康的制度环境，激发跨境支付与数字资产服务新机遇。

- 通信行业受到AI算力需求及卫星互联网技术进展的双重动力驱动，核心企业借助新一代硬件部署和管理层优化，具备顺势而上的资本开支和业务拓展潜力。

• 生物医药创新药PD-1(L1)/VEGF双抗系列临床数据极具竞争力，体现出免疫肿瘤药物组合疗法的广泛临床价值，但商业化仍面临依赖后续临床成果及许可风险。

- 光伏新能源聚焦爱旭股份通过ABC技术引领技术升级和海外市场拓展获得扭亏，反映企业在行业周期性调整中的竞争优势与战略定力，但整体行业需求疲软和价格体系调整仍需密切关注。

报告详细数据和指标充分论证以上分析，投资建议涵盖了相关优势产业链公司，风险提示也比较全面，为投资者理解未来行业趋势和识别潜在风险提供了较强的参考价值。

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总结

本报告是一份多行业、多维度综合分析的早盘策略报告，信息量大且切中行业前沿技术与政策。其对稳定币监管新规解析深入，对通信AI算力和卫星互联网趋势预判敏锐，对创新药物临床结果详尽，及新能源光伏产业链价格和企业业绩解析精准，构成了一幅未来1-2年内短中期重点投资主题全景图。

投资者可从中把握数字金融合规推进、AI算力爆发、免疫肿瘤药物创新与新能源技术升级四大核心切入点，注意政策与需求波动风险，布局技术领先和产业链优势明显的企业，参考报告提供的相关优质标的。该报告体现了作者专业严谨、信息丰富与行业洞察力，是2025年上半年市场阶段的有价值策略参考资料。

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（全文引自《山西证券》2025年7月11日《研究早观点》[page::0-8]）

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