2025年9月金融数据概览及社融结构变化 [page::0][page::1]

• 9月新增社融规模35338亿元，同比少增2297亿元，高于市场预期32686亿元。

- 新增实体贷款16080亿元，同比少增3662亿元；政府债券11886亿元，同比少增3471亿元，财政发力节奏错位导致社融持续负增长。

• 票据融资及企业债新增大幅多增，分别同比多增1923亿元和2031亿元，表外票据创新高。

- 新增贷款季末效应明显，企业短贷激增至7100亿元，创近十年同期新高，居民端短贷仍疲弱。

居民存款回流及M1增速回升分析 [page::1][page::2]

• 新增居民存款29600亿元，显著高于2011-2023年同期均值。

- 9月M1环比增加1.92万亿，居民活期存款回流显著拉动M1增长。

• 2025年1-9月M1增量1.82万亿接近历史同期均值，主要由于居民资金活期转存，部分理财资金回表。

- 存款活化情况仍待观察，定期存款流失转向理财产品，活期占比暂无明显系统性上移。

企业融资需求修复与渠道切换趋势 [page::1]

• 企业综合融资需求同比回升3592亿元，需求见底回升迹象明显。

- 企业融资结构转向短贷、票据和企业债融资，灵活切换融资渠道以压降综合成本。

• 短贷支撑贷款规模，企业中长期贷款仍处于低位但符合季节性水平。

宏观信号与政策展望 [page::2]

• CPI与PPI反弹节奏温和，经济增长预期主流维持4.7%，货币政策转向可能延后。

- 债市短期受风险偏好及预期政策影响，定价主线不明，市场情绪谨慎。

• 宽货币政策仍待进一步落地实现信贷及需求提振，四季度政策动向需关注宏观变量反馈。

华西证券宏观研究报告详尽分析

报告标题：华西听荐第92期 | 宏观 ：9月居民存款回流，M1高增
作者：刘郁（华西证券首席经济学家）、谢瑞鸿（华西证券固定收益分析师）
发布机构：华西证券研究所
发布日期：2025年10月20日
研究主题：2025年9月中国宏观金融数据分析，重点关注居民存款回流现象及货币供应量M1和M2的变化。

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一、元数据与报告概览

本报告通过对2025年9月最新金融数据的深度分解和解读，聚焦于中国金融环境的最新动态，尤其关注居民存款的变化和货币供应量M1的高速增长。报告指出：

• 9月新增社会融资规模（社融）为3.53万亿元，同比减少2297亿元，但高于市场预期3.27万亿元；

- 新增人民币贷款为1.29万亿元，同比减少3000亿元，略低于市场预期1.39万亿元；

• M1、M2同比增长分别为7.2%和8.4%，二者剪刀差（M2增速减M1增速）较8月进一步缩小。

作者的核心信息是：在需求弱化与政策推进的复杂背景下，居民存款的回流及M1快速增长成为当月金融数据的亮点，显示资金结构的微妙变化，隐含宏观调控节奏和企业、居民融资行为的调整态势。[page::0]

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二、逐节深度解析

1. 新增社融和信贷需求（第1页内容）

关键观点

• 9月社融同比连续负增长的主因是财政发力时点错位导致政府债券新增规模大幅减少，以及实体贷款减少；

- 细分看，实体贷款新增1.6万亿元，同比少增3662亿元，政府债券新增约1.19万亿元，同比减少3471亿元；

• 未来三季度（10月-12月）政府债净发行大幅低于2024年同期，预计将进一步拖累社融增速；

- 但9月社融有所超预期，是得益于表外票据和企业债的强劲发行，其中表外票据新增3,235亿元刷新近十年同期纪录。

逻辑与依据

• 政府专项债券发行节奏是社融的主要变量，财政政策由前期的高密度融资转入低发放期，供给减少自然带来社融减少；

- 表外票据和企业债发行超过预期说明企业融资渠道多元化和多层次资本市场活跃度提升，是对实体融资需求的积极支撑。

数据点意义

• 社融35338亿元，同比少增2297亿元且高于预期，反映财政和信贷需求下滑交织下需求韧性尚存；

- 表外票据和企业债同比多增逾1900亿和2031亿，说明企业通过资本市场融资意愿和能力增强。

总结：财政节奏和信贷需求错位是社融负增的主因，而企业通过资本市场融资成为支撑亮点，反映资金结构向多元化倾斜。[page::1]

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2. 新增贷款结构分析

论点

• 9月新增贷款呈季末特征，银行发力使得新增贷款数据表现符合常规预期，不过总量略低于市场期望；

- 企业端：短期贷款新增7100亿元，创近十年同期新高，说明企业存在阶段性的短期资金需求激增；中长期贷款9100亿元，略低于历史平均，需求稳定但不突出；

• 居民端：短期贷款拖累明显，新增仅1421亿元，同比减少1279亿元；中长期贷款2400亿元，同比微升但仍处于多年低水平。

推理

• 企业侧通过短贷刺激资金流动，显示对流动性的临时需求增强；

- 居民贷款需求弱，特别是短贷萎缩反映消费信心和购房需求仍然疲软；

• 此外季末银行贷款冲量特征明显，银行运作策略影响贷款结构表现。

数据意义

• 企业短贷数额创十年同期新高，体现金融机构对短期融资的支持力度加大及企业对流动性需求增加；

- 居民贷款值表现依旧受限，显示消费信贷回暖乏力。

总体而言，企业流动性需求短期活跃，居民信贷需求持续疲软，反映经济复苏还未完全扩散至居民部门。[page::1]

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3. 企业融资方式灵活切换

核心论述

• 2025年以来，企业综合融资需求累计同比改善约3592亿元，显著较2024年-3.8万亿元反弹；

- 9月新增综合融资需求为1.64万亿元，同比多增1572亿元，修复趋势明显但幅度平缓；

• 融资结构上，企业开始积极切换融资工具，降低融资成本，短贷、票据、企业债融资受青睐，传统中长期贷款需求相对减弱。

逻辑解释

• 面对复杂外部环境和融资成本压力，企业通过多渠道融资实现资金更优配置，趋利避害；

- 这种多元化融资策略支撑资金面平稳，有助于缓解单一信贷渠道的资金供给压力。

此段揭示企业资金策略的灵活性增强，反映宏观金融环境下企业适应性调整的动态特征。[page::1]

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4. 居民消费信贷需求潜力有待激发

• 财政与人民银行联合出台的个人消费贷款财政贴息政策于9月正式实施，提供约1%的贴息支持，将消费贷款利率降低至约2%；

- 该政策是结构性宽货币手段，旨在激发居民消费信贷需求；

• 但目前居民短期消费贷款数据尚未显示明显回暖，显示贴息政策短期刺激效果有限；

- 作者建议，提振消费仍需更多配套政策，如放松新增房贷利率下限、降低存量房贷利率等，才能有效激发居民购房与消费贷款需求。

此举折射出政府通过政策创新试图稳定内需，但消费恢复存在滞后性及复杂性。[page::1]

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5. 存款回流趋势分析

• 9月新增存款为2.21万亿，符合季节性特征，但内部结构显示新增居民存款2.96万亿，明显超过过去三年同期均值，非银存款减少1.06万亿，弱于同期均值；

- 股市上涨动力减弱，居民资金回流银行存款状况明显；

• 季末理财产品回表导致部分居民资金从理财转至活期存款，推动M1增速上升。

报告指出，这代表存款资金由“搬家”阶段进入“回流”阶段，资金配置态势趋向稳健与流动性优先。[page::1,page::2]

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6. 季度视角的信贷变化

• 2025年三季度新增贷款同比降幅加速扩大，一季度同比增长3.4%，二三季度分别下降17.6%和33.5%；

- 特殊再融资专项债发行主要集中在上半年，用于置换隐性债务（含银行贷款），对三季度信贷压力影响有限，但存在结构冲击效应；

• 三季度信贷大幅走弱提示信贷需求仍疲软，是经济基本面面临的主要压力。

此处反映信贷表现与经济需求间的内在矛盾，三季度数据警示经济复苏动力不足。[page::1]

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7. M1增速及存款活期结构探析

• 9月M1环比大幅增长1.92万亿，远超去年同期的0.57万亿水平，驱动力主要来自居民活期存款的高增长；

- 企业存款新增虽有增长但幅度较去年同期减少，企业对M1的贡献有限；

• 年初央行将个人活期存款纳入M1统计，存款结构变化导致统计口径发生实质改变；

- 1-9月M1累计增量接近历史均值，2024年同期累计为负，反映去年存款向理财产品迁移的“基数效应”；

• 存款“活化”现象尚不明显，6-8月居民和企业定期存款和活期存款均低于历史均值，说明较低利率环境下资金向理财产品等替代渠道迁徙；

- 存款低收益背景下，活期存款占比没有系统性上升，居民和企业追求收益的倾向未改。

整体上，M1的高增是统计口径和居民资金回流的叠加结果，短期内活期存款还未完全“活化”为更高流动性或消费信贷。[page::2]

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8. 货币政策与未来展望

• 报告指出，“宽货币”政策尚需进一步落地以支撑居民和企业需求；

- 尤其关注央行是否将在四季度重启债券购买或全面降准降息，但这取决于通胀、三季度GDP等宏观指标反馈；

• 当前物价修复尚处早期，CPI与PPI温和反弹，三季度GDP预期4.7%，若超过预期可能推迟宽松节奏；

- 目前货币政策仍以呵护性常规投放为主，转向宽松的概率较低；

• 债券市场短期内受多重不确定性扰动影响，市场波动加剧，主线不明朗，风险情绪占优。

这一判断反映了政策边际宽松的谨慎态度及对宏观经济表现的敏感依赖。[page::2]

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三、图表深度解读

报告中唯一明显视觉内容为报告封面页人物照片及二维码等并无关键数据图表，文本中多引用数据未以图表形式呈现，故无具体表格或走势图解读。
若配有统计年度、分月、分项社融贷款和存款数据的表格，可深入解析其具体趋势、同比变化及累积效应。但从文中描述来看，重点数据已详尽明确，无需借助图象辅助解释。

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四、估值分析

本报告为宏观金融分析报告，并无公司估值或具体资产价格目标价分析，未涉及DCF、PE等方法的具体估值模型。评级说明在附录中解释了机构对公司和行业的评级标准，与本文无直接关联。

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五、风险因素评估

报告明确提示两大核心风险：

• 财政和货币政策超预期：如财政支出和货币投放力度不及预期，可能进一步压制信贷和经济活力，反之过度宽松可能带来资产泡沫风险；

- 债市机构行为超预期：债券市场的投资者赎回行为、风险偏好调整及政策预期变化可能导致利率波动和市场波动增加。

报告未细化缓解策略，侧重于风险提示和市场关注点。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告谨慎评价了财政债发行节奏对社融的负面影响，但全年财政政策空间不大，可能出现一定的结构性供给不均衡；

- 预期居民消费贷款贴息政策短期效果有限，引出未来需政策组合支持的判断，显示对政策激励力量的审慎；

• 数据口径调整（将活期存款纳入M1）带来了统计学上的解释难题，报告对此予以充分说明，但这使得货币供应量指标的同比解释复杂，需后续数据观测予以验证；

- 信贷需求加速减弱的警示明显，但缺乏对结构性需求分化（如行业或区域差异）的深入剖析；

• 报告强调需求修复迹象，但仍对宏观经济承压持谨慎态度，体现了分析的稳健风格。

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七、结论性综合

本报告通过详尽的数据拆解和政策环境分析，综合得出以下关键判断：

• 9月社融虽同比回落，但超预期反映机构融资需求虽弱但仍存韧性，特别是表外票据和企业债发挥重要支撑作用；

- 新增贷款结构呈现企业短期融资需求急速上升、居民信贷需求疲软的典型季末季节特征，居民消费贷款虽有财政贴息政策支持但效果尚未显现；

• 居民存款明显回流银行，带动M1同比高增，反映资金风险偏好向稳健流动性资产倾斜，存款结构尚未系统性转向活期占比，企业融资渠道灵活多元；

- 三季度信贷同比降幅加速，信贷需求依旧是经济基本面主要制约变量，表明宏观经济复苏面临挑战；

• 货币政策未来存在宽松预期，但实施节奏将高度依赖通胀及GDP等宏观经济数据反馈，短期政策仍偏稳谨；

- 债券市场持续受不确定因素和风险偏好影响，主线尚未明确，投资者需保持谨慎；

• 整体来看，当前宏观金融环境处于承压调整期，但部分政策措施和资金流动特征显示结构性修复和调整的迹象。

报告以客观数据和政策演绎为基础，提醒市场关注财政债发行节奏、居民资金回流和信贷需求变化等关键变量，并为投资者提供了宏观金融形势的清晰透视视角。[page::0,1,2]

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附录：评级说明简述

虽然本报告为宏观专题，不涉及具体个股评级，但报告末端附带机构评级体系说明，包含公司股价相对上证指数的表现划分，从买入到卖出的五档评级，以及对行业指数的推荐、回避、中性评级标准，方便投资者理解研究所整体投资建议体系。[page::7]

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综上，华西证券此次宏观报告以详实数据拆分和逻辑严密的思路，清晰展现了2025年9月中国金融形势的复杂态势，全面剖析了社融、贷款、存款、M1增长及政策环境的动态变化，为理解当前经济与金融政策互动提供了高质量的研究基础，尤其对关注资金面趋势和货币政策走势的投资机构和专业投资者具有重要价值。

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