30Y国债活跃券切换规律 [page::0]

• 活跃券按发行顺序切换，新券流动性达到约1000亿元后成为活跃券。

- 特别国债可能打乱活跃券切换节奏，2024年以来单只活跃券持续天数降至102天。

30Y国债新老券利差“M”型走势解析 [page::0]

• 利差多数时间为正，均值约3.1BP，主要因流动性溢价产生。

- 利差周期分四阶段：“新券上市→第一个高峰上行5BP(30日)→下行4BP到底(38日)→第二高峰上行6BP(42日)→下行4BP收尾(47日)”。

30Y国债新老券利差套利策略及绩效 [page::0]

| 策略类型 | 年化收益率 | 最大回撤 |
|-------------|------------|------------|
| 经验观察策略 | 2.8% | 1.46% |
| 均值回归策略 | 2.6% | 1.69% |

• 采用国债期货替代老券后，年化收益较传统现券组合提升约30BP（2023.5-2025.9期间共28BP收益）。

- 策略利用利差的均值回归特性实现稳定回报。

后续交易机会与风险提示 [page::0]

• 关注2400006与2500002券种利差收敛机会及结合期货交易的潜在盈利空间。

- 风险因素包括测算误差和经验规律可能失效的风险。

金融研究报告详尽分析报告

——《【固定收益】国债专题：如何交易30Y国债活跃券切券行情？》
发布机构：智量金选固定收益组
发布日期：2025年10月20日 21:40（上海）

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1. 元数据与概览

本报告题为《【固定收益】国债专题：如何交易30Y国债活跃券切券行情？》，由智量金选固定收益组原创发布，发布时间为2025年10月20日晚9:40，聚焦于中国市场的30年期国债（简称30Y国债）活跃券切换及其交易策略。报告的主旨是分析30年期国债新券与老券之间的收益利差演变规律，以及构建基于该利差的套利交易策略。核心观点包括：

• 30Y国债新老券的利差多数时间为正，且该利差演化呈现“M”型走势，这一经验规律可支持套利策略的构建。

- 30年国债活跃券的更替遵循发行顺序，新券达到一定规模后（1000亿元以上）才能替代老券成为活跃券。

• 利用国债期货替代传统老券进行套利，能够增强整体组合收益。

- 后续重点关注特定券种（如2400006和2500002）利差收敛的交易机会。

• 报告亦对相关风险因子进行了简要提示，如测算误差和经验规律的适用风险。

报告未显式给出评级，但通过详细回测数据呈现了两个策略的年化收益率（约2.6%-2.8%）及最大回撤水平，表明策略稳健且具有实际操作意义。[page::0]

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2. 逐节深度解读

2.1 摘要章节

内容总结：
摘要详细阐释了30年期国债新券与老券之间利差的经验特征，尤其是其大部分时间利差为正，整体收益主要由流动性溢价驱动。报告依据对利差演化的“M”型走势的观察，将走势划分为四个阶段，并对每段持续时间和幅度做了统计性描述。基于此，构建了两种利差套利策略：经验观察法和均值回归法，并通过回测展示了策略的收益特征。此外，报告提出以国债期货替代老券措施，提升了组合回报。最后，明确了短期交易重点标的及潜在风险点。

推理依据和逻辑：

• 利差利于新券超额收益主要因新老券间流动性差异，新券流动性通常较好，故利差多为正。

- 利差呈“M”型走势意味着利差有周期性变化，经历两次上升和两次下降，基于均值回归的市场修正逻辑，符合套利时机判断。

• 以国债期货替代老券降低了流动性风险和换券成本，提升策略收益。

- 关注特定活跃券的利差收敛是基于历史序列数据和未来发行节奏的合理推断。

重要数据点说明：

• 利差均值约3.1个基点（BP）

- 四阶段具体利差变动分别为+5BP (30天)、-4BP (38天)、+6BP (42天)、-4BP (47天)，合计走势呈现明确节奏感

• 经验策略年化收益2.8%，最大回撤1.46%；均值回归策略年化收益2.6%，最大回撤1.69%

- 期货替代老券策略年化收益相较传统现券高30BP，2023年5月至2025年9月获得28BP的超额收益

以上数据彰显策略在历史样本期内的盈利能力及风险控制，为投资者提供量化支持。[page::0]

2.2 国债活跃券发行与切换机制

报告指出30Y国债活跃券的确定遵循发行顺序，新券的流动性达到1000亿元以上是成为活跃券的门槛，同时强调特别国债的发行可能会短暂扰乱活跃券节奏。

这表明活跃券选择显著受发行政策和规模影响，变更频率及持续时间也出现了下降趋势（2024年以来活跃券持续时间缩短至102天）。

该部分有助于理解活跃券市场结构对套利策略可操作性的基础逻辑。

2.3 利差演化“M”型走势细节解读

详细描述了利差的四个发展阶段及其特征：

1. 新券上市至第一个高峰，利差上行5BP，持续30天

2. 第一个高峰回落至第一个低谷，下行4BP，38天

1. 利差第二次上行至第二高峰，上涨6BP，42天

4. 从第二高峰回落至活跃券结束，下跌4BP，47天

该节对于套利交易的时间窗口划分给予了基础框架，交易员可据此规划进出场节点，捕捉利差变化中的最大收益机会。[page::0]

2.4 套利策略构建与回测

报告比较了两种策略：

• 经验观察策略：基于上述“M”型走势的经验判断

- 均值回归策略：运用统计模型假设利差向均值回归

两策略回测均显示正收益且控制了最大回撤，凸显实际可操作性。更进一步，将国债期货代替老券，提升组合表现，特别在最近两年内表现出显著增益，这反映期货市场流动性和交易成本优势被有效利用。

回测期间（2023年5月-2025年9月），国债期货替代老券策略超额收益达30BP，年化约2.6%-2.8%，表现稳定，最大回撤不足2%，风险调整后收益优异。该结论为策略实际落地提供坚实理论支撑。[page::0]

2.5 后续关注点与风险提示

• 重点关注2400006和2500002两券的利差收敛行情，结合期货操作或有较好机遇

- 特别国债续发取消影响下，券种身份及活跃券节奏或稳定

• 风险主要来自测算误差及经验规律失效风险，提示投资者需警惕市场环境可能出现的结构性变化

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3. 图表深度解读

报告主要内容为文字与策略回测数据描述，文中没有直接展现具体量化图表数据，但在第1页有附带二维码图片（图片路径：images/29a6a56bb3989d459ccfa0f53ae66305d8f5594141123a0458a3d1f9b70e3a40.jpg?page=1），该二维码链接至“智量金选”公众号，衍生品及量化研究知识分享平台。

就本报告而论，缺少具体量化图形，图表深度解读主要基于文字中的利差趋势数据和回测数值数字，重点包括：

• 利差“M”型走势的时间周期和振幅，表现周期性的市场流动性变化规律

- 回测收益率与回撤数据为策略稳定性和收益能力的直观展现

• 期货替代所带来的收益增厚明确展示了流动性工具优化交易组合的效果

建议后续获得完整报告包含图形版本时，重点关注新老券利差时间序列走势图、回归模型残差图、以及期货与现券收益对比条形图等，进一步量化视觉增强理解。



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4. 估值分析

本报告主要为固定收益交易策略研究，核心聚焦于国债券利差的动态套利，估值模型并非此报告重点，未涉及如折现现金流（DCF）或市盈率等企业估值技术。

报告的“估值”零星体现在对利差的统计均值分析（3.1BP利差均值）和阶段性利差峰谷的数值说明，这可视为流动性溢价的定量表现及动态估值基础。

自身策略回测基于经验观察及均值回归模型，实质是针对于时序利差价格的套利评估，使用了基于历史数据的时间序列估计和风险控制，而非传统企业或项目估值模型。

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5. 风险因素评估

报告特别强调两大风险：

• 测算误差风险：由于数据及模型参数有可能存在估算不准确的情况，策略收益预测与实际执行可能存在偏差。

- 经验规律适用风险：基于历史“M”型走势构建的策略假定此规律能够持续，但市场结构变化或不稳定因素可能导致规律失效，策略回报打折甚至亏损。

虽然风险提示简洁，但覆盖了主要系统性与模型风险，对投资者具有较强警示价值。报告未提供具体缓解措施，但投资者在实操中应设计风险限额和动态调整策略。

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6. 批判性视角与细微差别

• 报告整体论证逻辑清晰，数据充分，但依赖历史经验规律存在一定假设风险，尤其是市场结构发生大幅变化时容易失效。

- 策略回测基于2023年5月至2025年9月，样本期较短，尚难完全覆盖不同市场环境的极端情况。

• 利差“正且呈M型”走势的形成原因更多归因“流动性溢价”，但对宏观经济、市场情绪、政策因素分析相对缺乏，待进一步补充以增强解释力。

- 期货替代老券策略提升收益的结果值得肯定，但未详细展开期货合约持仓调整成本与风险，投资者执行层面仍需精细管理。

• 典型活跃券切换门槛“1000亿元发行规模”的准则虽然明晰，但考虑特别国债的不确定影响，未来可能需动态调整，风险弹性管理力度需提升。

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7. 结论性综合

本报告细致分析了30年期国债新老券之间的利差结构及其动态演化规律，基于经验的“M”型走势，提出了两类套利策略——经验观察和均值回归模型。历史回测显示策略稳健，年化收益2.6%-2.8%，最大回撤控制在1.5%-1.7%之间，表明该套利模式具备较好风险调整后收益。进一步，将国债期货替代老券后实现了超额收益的提升，突显交易成本和流动性优化的巨大潜力。

30Y国债活跃券的切换机制依托发行规模和顺序规律，新券超千亿的流动性门槛是活跃券更替的重要判定标准，但特别国债的发行节奏存在扰动因素。未来交易中，可重点跟踪2400006和2500002券种的利差变化，以把握最佳套利机会。风险方面，测算误差与经验规律适用性的限制为主要变量，提醒交易者需谨慎对待策略应用边界。

整体而言，报告为固定收益投资者提供了实操性强、量化验证充分的30Y国债活跃券套利框架，其核心价值在于充分利用了市场流动性溢价和时间序列规律，为国债投资增加了可预测的收益来源，具有较高的参考价值和应用潜力。

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参考及溯源
报告原文大量数据及策略回测结果均提取自[page::0]，二维码及平台介绍见[page::1]。

报告