资金面整体保持平稳，利率维持低位波动 [page::0]

• 10月第二周尽管有近2万亿元到期，但央行呵护及较低政府债缴款压力助力资金利率稳定，隔夜R001利率维持在约1.35%，7天R007约1.47%、波幅小。

- 预计10月20-24日资金面延续平稳，逆回购到期7891亿元，远低于年内平均1.1万亿元，单日到期分布均匀。

• 10月23日起7天资金可能有轻微利率抬升，但预计仍低于1.50%[page::0].

公开市场操作与债券缴款情况 [page::1]

• 10月13-17日央行公开市场净回笼5819亿元，逆回购投放7891亿元，到期10210亿元。

- 下周逆回购到期7891亿元，政府债净缴款1584亿元，较前一周有所上升，主要因地方债发行增加。

• 国债净发行下降，因到期量提升及部分债券缴款延期。

- 存单到期压力中性，6167亿元处于历史中位数附近[page::1].

票据利率上行，大行净买入规模下降 [page::1]

• 1M票据利率上涨13bp至1.03%，3M上升9bp至0.39%，6M上涨3bp至0.71%。

- 大型银行净买入规模下降至1267亿元，较前一周1775亿元有所减少，但10月累计净买入仍达3042亿元[page::1].

风险提示与合规声明 [page::1][page::2]

• 报告强调流动性可能出现超预期变化，货币政策存在调整风险。

- 明确面向专业投资机构客户，不构成具体投资建议。

【华西宏观】流动性跟踪报告详尽解读与分析

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1. 元数据与概览

• 报告标题：《流动性跟踪：税期前，平稳》

- 作者：肖金川

• 发布机构：华西证券研究所（华西研究）

- 发布日期：2025年10月18日，07:48，北京时间

• 主题：宏观流动性状况跟踪，侧重公开市场操作、资金利率、票据市场、政府债、同业存单等资金面动态，重点在“税期前”流动性的表现与展望。

核心论点与目标

报告核心观点认为，虽然面临约2万亿元人民币的公开市场资金到期压力，但得益于央行适时呵护及政府债缴款压力偏低，当前中国资金面仍保持平稳，资金利率维持低位波动。此外，展望未来一周（10月20-24日），多项资金占用指标（如逆回购到期规模、政府债净缴款）均显著低于年内平均或中位水平，预计短期内流动性仍将维持稳定态势。[page::0][page::1]

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2. 逐节深度解读

（一）概况：资金利率低位运行

• 关键论点：10月第二周尽管存在近2万亿元的资金到期压力，但流动性自发实现平衡，资金利率维持低位且波动幅度小。

- 数据亮点：
- R001（隔夜回购利率）稳定在1.35%附近，单日波幅小于1bp；
- R007（7天期回购利率）围绕1.47%，窄幅波动。

• 推理依据：央行提前投放逆回购资金，配合政府债缴款压力较小，推动市场资金充裕，短期资金利率因此低位运行。

- 意义：资金面紧张情绪未显现，表明短端货币市场平稳运行，流动性供应充足，央行操作精准。

（二）展望：资金面有望继续维持平稳

• 关键论点：未来一周税期未到，同时逆回购到期和政府债缴款资金占用均低于平均水平，资金面有望保持平稳。

- 数据详解：
- 下周逆回购到期规模降至7891亿元，显著低于2025年以来1.1万亿元的平均水平，且分布均匀，无集中挤兑风险；
- 政府债净缴款仅1584亿元，远低于年内2643亿元中位数，表明缴款压力有限；
- 预计隔夜利率将围绕OMO利率下调5bp左右震荡；
- 23日起7天资金利率可能因税期开始出现小幅上升，但央行倾向精准呵护，预期R007维持1.50%以下。

• 逻辑基础：税期一般为资金面紧张时点，但当前市场多重资金占用指标偏低，结合央行精准投放，短期流动性不会出现大幅波动。

- 风险提示：资金面随税期临近尚可能出现调整，7天资金或局部上涨，但整体受控。

（三）公开市场操作

• 数据总结：10月13-17日，央行公开市场净回笼5819亿元，逆回购投放7891亿元，到期10210亿元；买断式逆回购保持稳定投放6000亿元，到期8000亿元；国库定存到期1500亿元。

- 未来展望：10月20-24日逆回购到期继续维持在7891亿元。

• 推论：央行通过定量操作，平稳引导基础货币供给，避免大起大落。

（四）票据市场动态

• 关键变化：

- 票据利率自上周开始转为上行趋势，1个月票据利率上涨13bp至1.03%，3个月票据利率上涨9bp至0.39%，6个月票据利率上涨3bp至0.71%；
- 大行净买入规模减少，10月13-16日净买入1267亿元，较前一周的1775亿元有所下降；
- 10月累计净买入3042亿元，较去年同期明显提升（2024年10月同期为694亿元）。

• 分析：票据利率的上升反映市场短期资金成本略有上行压力，大行买入力度减弱，可能与税期资金占用预期和流动性微调有关，但整体净买入仍保持积极。

（五）政府债务市场

• 重要数据：

- 下周政府债净缴款1584亿元，高于前一周1402亿元；
- 地方债净缴款环比大幅增加1776亿元，系地方债新增发行量提升所致；
- 国债净发行显著下降至216亿元，因到期期限显著增加，且部分国债缴款延至下周。

• 含义：地方政府债务发行增多使得净缴款压力上升，短期对资金面构成一定压力，但国债发行减少部分缓解整体资金需求。

（六）同业存单状况

• 状况总结：

- 下周存单到期6167亿元，较上周4936亿元有所增加，但仍处于年内中位水平6198亿元附近；

• 推论：同业存单到期压力较小，未对资金面构成实质性扰动。

风险提示

• 主要风险：

- 流动性出现超预期变化；
- 货币政策出现超预期调整；

• 报告未明确对风险概率做定量分析，但提醒投资者注意潜在突发事件影响资金面。

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3. 图表深度解读

首页封面图片（Page 0）

• 展现华西证券办公大楼及蓝天背景，传递专业、稳健的品牌形象，辅助品牌定位“华西研究 创造价值”，无直接数据内容，但建立了报告视觉权威感。

页面1的品牌标识及二维码

• 提供品牌再次确认及便捷方式关注华西研究公众号，突出持续信息服务性，暗示背后研究资源支持报告内容。

- 无数据图表，更多属宣传元素。

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4. 估值分析

• 本报告未提供具体公司估值或行业估值方法，核心关注点为宏观流动性和资金利率情况定位，缺少具体DCF、市盈率或其他估值模型使用。

- 报告所给的利率和资金面变化可作为宏观经济及下游行业资产价格波动的参考，但未进行资产价格预测。

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5. 风险因素评估

• 资本市场风险：流动性超预期紧缩，可能导致资金利率急剧上升，资金面波动性加大，抑制经济和市场活跃度；

- 政策风险：货币政策出现超预期调整，可能造成资金供给节奏变化，影响市场预期；

• 资金面扰动风险：税期大型资金缴纳节点存在不确定性，若短期内资金需求集中爆发可能导致资金利率快速上升；

- 缓解策略：央行的逆回购操作和精准呵护预示流动性管理重心偏向稳定，政策工具灵活以应对突发风险。

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6. 批判性视角与细微差别

• 报告整体基调偏中性偏乐观，偏重阐述资金面的平稳运行与央行干预效果，可能低估税期临近资金需求突然上升导致短端利率波动的风险。

- 对票据利率持续上升及大行净买入规模下降未做深入剖析，未明确说明是否有潜在市场信心减弱的迹象，信息略显表面。

• 报告未量化短中期利率变动对宏观经济和股债市的潜在影响，缺乏对流动性变动传导链条的深化分析。

- 风险提示中包含“流动性超预期变化”和“货币政策超预期调整”，但未细分情景概率和政策空间，略显笼统。

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7. 结论性综合

该《流动性跟踪：税期前，平稳》报告呈现了2025年10月中旬至下旬我国货币市场的整体流动性状态和资金利率特征，揭示如下关键见解：

• 央行通过逆回购等公开市场操作精准调节资金供给，10月第二周面对约2万亿元的到期压力，资金利率仍保持于低位（R001约1.35%，R007约1.47%），显示流动性保持充裕且平稳。

- 下一周资金面压力进一步减轻，逆回购到期规模降至7891亿元，政府债净缴款也远低于年内中位值，均支撑资金面稳定。

• 票据市场利率出现了小幅上涨，反映对短期资金成本的轻微抬升压力，同时大行净买入规模减少，但整体净买入仍维持积极，表明对票据市场依然具备配置意愿。

- 政府债市场中，地方债发行增加带来净缴款上升压力，但国债净发行下降及部分缴款延期，缓解了整体资金需求紧张度。

• 同业存单的到期压力维持在历史中性水平，无大额集中到期带来的流动性风险。

- 央行的精准呵护预期将使隔夜资金利率维持在OMO-5bp附近，7天期资金利率虽面临季初税期压力，但预计不会突破1.50%的关键心理关口。

综合来看，华西研究通过数据详实、结构清晰的报告，反映出当前中国资金市场的稳健状态以及央行有效引导的资金供给节奏，短期内流动性风险较低，投资者可相对安心观察市场变化。但需警惕税期临近可能带来的局部资金波动及政策调整风险。

此外，报告明确提醒市场存在流动性超预期变化和货币政策超预期调整的潜在风险，呼吁关注风险管理。整体立场偏向确认当前流动性环境相对稳健，未做强烈风险预警或宽松倾向调整。

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参考文献与溯源

• 全文内容尤其资金利率、公开市场操作、票据市场、政府债、市存单数据均基于报告原文数据和分析逻辑总结。[page::0][page::1][page::2]

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（此为华西证券《流动性跟踪：税期前，平稳》报告的全面深入剖析，涵盖其结构每一章节重点及图文内容，确保对宏观资金面脉动有系统且细致的理解。）

报告