市场择时信号明确，底部特征显著 [page::2][page::3][page::5][page::6][page::7][page::8][page::9][page::10]

• 沪深300股债收益差处于+1倍标准差之上，接近历史重要底部区域。

- 基金发行热度与市场表现正相关，今年发行热度低迷，处历史冰点，情绪见底。

• 沪深300换手率分位数降至13.5%，市场交易清淡。

- 上市公司回购预案和金额均激增，市场提振信号显现。

• 融资买入额占比从低位快速反弹，显示市场杠杆资金情绪恢复。

- 北上资金持续净流出，尚未明显企稳，需关注资金流动对市场影响。

行业比较与轮动：中游制造景气度明显回暖 [page::12][page::13][page::14][page::16][page::17][page::18]

• 结合宏观-中观-微观多因子模型，行业轮动年化收益16.78%，超额收益10.50%。

- 基本面景气改善因子单调性良好，年调整3次，具备较好持续性和分化能力。

• 中游制造、金融及部分行业景气度呈现明显环比改善，建议重点关注。

- 汽车、机械设备、房地产等行业景气度出现阶段性回暖迹象。

量化选股：高频因子低频化后表现优异 [page::21][page::22][page::23][page::24][page::25][page::26]

• 传统基本面因子今年表现普遍回落，尤其盈利、成长和分析师预期因子表现疲软。

- 高频量价类因子逆势表现强劲，综合量价因子多头组合年化收益达29.57%。

• “适度冒险”等高频因子低频化后年化收益高达39%以上，信息比率和胜率优秀。

- 指数增强策略效果显著，中证2000增强组合今年以来超额收益达13.77%，沪深300增强也保持6.44%超额。

• 高频因子间相关性合理，正交合成综合量价因子进一步提升业绩表现。

基金业绩观察：权益基金整体亏损，TMT主题基金表现突出 [page::28][page::29][page::30]

• 主动权益基金年初以来整体表现为负，中位收益均为负，正收益产品比例不足20%。

- TMT主题基金逆市上涨，平均涨幅4.13%，新能源及军工主题亏损较重。

• 选基因子筛选显示，股息率、PB、持股热门度因子年内表现较优，长期有效因子如Alpha_行业表现稳定。

- 管理人员占比因子选基效果下降，选基FOF组合年化超额收益达7.36%，今年以来超额近10%。

基金发行及ETF市场：权益基金发行遇冷，ETF规模保持高速增长 [page::35][page::36][page::37][page::38][page::39]

• 2023年前三季度权益基金发行数量和规模显著下降，创2019年以来同期最低，主要由主动权益基金拖累。

- 债券型基金发行相对稳定，纯债基金仍受资金青睐。

• ETF基金数量及规模双双增长，规模达17697亿元，新增规模超4200亿元，申购驱动力强。

- 资金主要流向宽基指数及热门行业主题，科创50ETF、沪深300ETF申购规模领先。

• 华泰柏瑞沪深300ETF净申购额530亿元，规模突破1200亿元，居ETF首位。

金融工程2023年回顾及2024年展望——深度分析报告剖析

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1. 元数据与报告概览

• 报告标题：市场底部特征已明显，高频因子低频化样本外表现出色——金融工程2023年回顾及2024年展望

- 作者：曹春晓、刘洋、邓璐

• 发布机构：方正证券研究所

- 日期：2023年10月（截至报告中最新数据为2023年10月16日）

• 主题：本报告主要围绕中国A股市场的择时、行业景气度分析、量化选股策略表现、基金业绩、发行申购状况及风险提示，对2023年市场表现进行回顾，并对2024年市场趋势与投资策略进行展望。

核心信息：

• 当前市场底部特征明显，多项指标（股债收益差、基金发行热度、换手率、回购金额等）均指向市场已接近或处于底部区域。

- 行业轮动明显，中游制造板块的景气改善格外突出。

• 高频交易因子在低频化处理后样本外表现保持出色，尤以“适度冒险”等因子领跑。

- 权益基金整体亏损，但TMT主题基金逆市上涨，固定收益类基金表现稳定且优于权益基金。

• 基金发行面临低迷，但ETF市场保持高景气度，资金申购明显增长，尤其集中于沪深300ETF与科创50ETF。

- 报告对投资者给出了操作建议，结合ETF额度变化判断市场节奏，并辅以行业轮动及量化因子策略。

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2. 逐章节深度解读

2.1 市场择时：底部特征已较为明显

• 股债收益差指标（1.1节）：

- 定义为股票指数市盈率倒数与10年期国债收益率之差，用于中长期市场择时。
- 截至2023年10月16日，沪深300股债收益差高达6.06%，超过历史均值的+1倍标准差，并接近+2倍标准差区间（通常为重要市场底部信号）。历史上2014年6月、2019年1月、2020年3月和2022年10月均为类似信号后市场企稳反转。
- 图表分析：股债收益差曲线在底部区域震荡，和沪深300指数（图中橙色区域）走势同步，显示当前良好配置性价比。图中以橙色和灰色线条显示标准差通道，红色线为收益差实测值，几个历史信号点被系统框注明确，[page::2]

• 基金发行热度（1.2节）：

- 基金发行热度与市场表现正相关，当前处于历史冰点区域，反映投资者热情处于低谷，常见于市场底部。
- 图表分析：2014年中、2019年初等低迷期均伴随发行量骤降，当前走势与历史低点高度一致，支持底部判断。[page::3]

• 机构ETF申赎动态（1.3节）：

- 华泰柏瑞沪深300ETF份额攀至历史最高，意味着机构投资者看好市场前景。
- 华夏上证50ETF份额同样显著提升。
- 图表说明：两ETF份额放大对应指数走势，显示资金从被动标的入场，预示反弹潜力。[page::4]

• 换手率指标（1.4节）：

- 沪深300指数近1个月日均换手率历史分位数降至13.5%，为近期极低水平，反映市场冷清，投资者观望情绪浓重。
- 过去换手率触底往往预示市场后续反弹。
- 图标分析：黄线（换手率分位数）和红线（指数）走势基本呈反比，换手率持续低位与市场趋势契合。[page::5]

• 上市公司回购潮（1.5节）：

- 8、9月回购金额激增，且回购预案数量明显增加，显示上市公司积极通过回购稳定股价，提振市场信心。
- 与过往2016年初、2019年初相似现象吻合，标志底部信号。
- 图表说明：预案金额与沪深300指数走势形成反向波动，回购活跃促使投资者信心回升。[page::6]

• 杠杆资金情绪（1.6节）：

- 融资买入额占成交额比重快速回落后反弹，目前已小幅回升至8.08%。
- 历史数据显示当融资买入占比较低时，市场往往处于调整末期，伴随阶段性回升。
- 图表说明：融资买入比（红线）波动明显，近期跌破-2倍标准差后有反弹迹象。[page::7]

• 北向资金流向（1.7节）：

- 自2023年8月起北向资金连续净流出超300亿，尚未见企稳迹象，短期仍对市场形成压力。
- 历史上大幅流出后资金企稳常带来市场反弹支持。
- 图表说明：资金流（橙色）与指数（红色）相对，资金流出后指数反弹前涨势受限。[page::8]

• 市场操作建议（1.8节）：

- 通过分析沪深300ETF份额在以往5轮周期的变化，得出以下三阶段轮动特征：
1. ETF申购领先市场底部60-70个交易日。
2. 市场见底反弹，ETF份额或赎回或继续持有。
3. 指数反弹后出现回撤，持续50-70个交易日。
- 投资建议根据阶段切换，推荐对应基金风格（被动ETF/增强指数/主动中小盘成长等）进行配置。
- 图表：华泰柏瑞沪深300ETF份额变化与指数走势同步，申购量领先市场底部。[page::9,10]

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2.2 行业比较：中游制造景气改善较为显著

• 行业表现分化（2.1节）：

- 表格列示申万一级行业自2010年以来历年涨跌百分比，突出2023年通信（+34.61%）、传媒（+20.51%）、计算机（+12.64%）涨幅显著，中游制造（机械设备+6.4%）迎来景气回暖，新能源与军工主题表现弱势。
- 行业间差异明显，反映经济宏观周期和资金结构轮动。[page::12]

• 多因素行业轮动模型（2.2-2.4节）：

- 结合宏观“货币+信用”周期，行业估值、业绩成长、分析师预期、资金流以及市场交易特征等多维度信息，构建系统性行业轮动策略。
- 模型年化收益率16.78%，优于行业等权指数收益6.28%，显示行业轮动模型效果卓越。
- 图表：行业轮动框架及历史收益曲线对比，展示模型优异绩效。
- 行业景气度主要从财务指标如营业利润、归母净利润、ROE的同比及环比计算Zscore，评估行业盈利边际改善，合成的因子具有良好单调性和分组梯度。（图16）
- 中游制造、金融、医药、TMT、消费、周期等板块景气度都有明显回升趋势，尤其中游制造表现突出。（图17-18）[page::13,14,15,16,17,18]

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2.3 量化选股：高频因子低频化样本外表现出色

• 公募基金指增产品表现（3.1节）：

- 近三年沪深300、中证500、中证1000指增产品的规模加权超额收益逐年收窄，2023年9月底分别为1.33%、2.36%、3.23%。
- 反映市场竞争加剧，alpha来源有限。[page::20]

• 因子表现分化（3.2节）：

- 今年以来，盈利、成长、分析师预期等基本面类因子表现弱势（负超额收益分别为-7.31%、-1.35%、-4.14%），反转因子同样表现不佳。
- 相比之下，市值、波动率、流动性和量价高频因子表现抢眼，市值因子多空收益差达19.56%，表现最佳。
- 图表说明：因子多空收益横向对比，显示量价类因子分化优势。[page::21]

• 高频因子低频化方法与表现（3.3-3.5节）：

- 报告列举了十个高频因子的研究题目，如“适度冒险”、“完整潮汐”、“勇攀高峰”等，涵盖成交量、波动率、动量、跳跃性等多方面市场行为特征。
- 各因子低频化后的样本内外表现均优异，多空组合年化收益率多在20%-40%区间，适度冒险、球队硬币等因子表现尤佳。
- 综合量价因子通过对十因子正交并等权合成，信息比率4.62，年化收益率达49.23%，月度胜率高达91.94%。
- 表格详细展现：因子Rank IC、收益率、波动率等指标，响应量价因子在多变市场环境下的强劲表现。[page::22,23,24]

• 指数增强产品业绩（3.6节）：

- 今年以来方正金工指数增强组合表现优异。沪深300增强超额收益6.44%，中证2000增强超额收益13.77%最为突出。
- 表明中小市值市场存在更多alpha机会。
- 图表：增强组合净值增长及超额收益趋势。[page::26]

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2.4 基金业绩：权益基金整体亏损，TMT主题基金逆市上涨

• 主动权益基金表现（4.1节）：

- 普通股票、偏股混合、灵活配置及平衡混合基金的中位收益均为负，最高收益多集中在极少数绩优基金，最高单只接近50%。
- TMT主题基金平均上涨4.13%，新能源及军工主题基金显著下跌近20%。
- 图表说明：权益基金整体压力大，但TMT主题依然亮眼。[page::28]

• 选基因子表现（4.2节）：

- 股息率、持股热门度、PB因子等选基因子表现较好，多头组基金年内收益超过基准，表现持续优于偏股基金指数。
- Alpha行业因子及复制个股差异稳定性因子保持较好单调性，管理人员占比因子选基效果下滑。
- 多组因子分组表现显示，选基因子优劣组对应的收益分化明显。
- 图表：净值曲线与分组收益柱状图佐证了优良的选基能力。[page::29,30]

• 固定收益基金表现（4.3节）：

- 固收基金整体年初以来收益表现稳健优于权益基金，尤其短期纯债和中长期纯债基金的中位收益分别达到2.56%和2.63%。
- 含权债基金部分优质产品收益超10%，体现债基的防御优势。
- 表格详细列示各债券基金子类型收益区间和分位数据。[page::31]

• 指数基金与FOF表现（4.4-4.5节）：

- TMT主题指数基金年内涨幅领跑（10.15%），商品类ETF亦表现良好；新能源、军工、消费主题指数基金表现偏弱。
- 低权益仓位FOF基金跌幅显著低于高权益FOF产品，具备抗跌优势。
- 选基FOF组合基于长期有效因子与短期增强因子，历史上年化超额收益7.36%，今年以来超额接近10%，排名市场主动权益基金前15%。
- 图表展示了FOF组合净值走势及年度收益排名。[page::32,33]

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2.5 发行申购：基金发行行情冷淡，ETF保持高景气增长

• 基金发行状况（5.1节）：

- 2023年1-9月新发基金数量与募资金额均创新低。
- 主动权益基金募资1149.26亿元，同比减少近40%，债券及含权债基金募资相对稳健，FOF及其他基金规模较小。
- 图表：不同类型基金发行数量与规模同比分析，权益基金募资降幅明显。[page::35]

• 月度发行趋势（5.2节）：

- 主动权益基金发行规模及新基金数量持续下滑，股票指数基金虽有所波动但疫苗整体保持较高活跃度，债券基金发行也呈周期性波动。
- FOF及其他类型基金发行数量明显减少。[page::36]

• ETF市场活跃（5.3-5.5节）：

- 2023年9月末，ETF数量达826只，管理规模同比增长31.32%，新增约4221亿元资产。
- 资金来源主要为申购，贡献规模4387亿元，远超新发募资752亿元及净值变化负贡献。
- 宽基指数及热门行业主题成申购主力，科创50ETF与沪深300ETF占比分别为1168亿元和978亿元。
- 华泰柏瑞沪深300ETF规模超1200亿元，净申购额领先（530亿元），其他热门ETF包括华夏科创50ETF、易方达创业板ETF等。
- 图表详述：细分ETF类别规模及申购分布，宽基重点板块资金偏好明显。[page::37,38,39]

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2.6 风险提示（6节）

• 强调历史数据的局限性，历史规律有失效风险。

- 侧重风险包括市场可能超预期变化、驱动因子阶段失效等。

• 表态报告依据公开合规渠道及执业资格保证分析理据严谨可靠。

- 强调投资评级适宜性，限制非适合等级投资者访问使用。

• 版权声明及限制转载规定明确知识产权保护。

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3. 图表深度解读

• 股债收益差曲线图（第2页）：

- 清晰反映当前指标处于历史高位，超出均值+1倍标准差，接近+2倍标准差，支持市场底部论断。
- 蓝色虚线框定历史重要底部时间点，验证指标有效性。

• 基金发行热度图（第3页）：

- 发行数量和规模对比明显下降，黄柱与沪深300指数红线走势同步，市场低迷与基金发行活跃度呈正相关。

• ETF份额增长（第4页）：

- 华泰柏瑞沪深300ETF持仓显著，份额跃升与指数走势呼应，显示机构信心聚集。

• 换手率分位数走势（第5页）：

- 最低历史分位数13.5%伴随指数下跌，是市场冷清和筹码紧缩信号。

• 上市公司回购金额与次数（第6页）：

- 回购金额骤升及预案增多为公司低价买入信号，潜在提振市场信心。

• 融资买入占比图（第7页）：

- 融资占比跌破-2倍标准差后反弹，是历史市场触底信号。

• 北向资金流出（第8页）：

- 资金流出反映市场谨慎，虽尚未企稳，但历史大幅流出后反弹概率较高。

• 沪深300ETF份额领先底部趋势（第9、10页）：

- ETF申购领先底部约60-70交易日，份额先行反映市场预期变化。

• 申万一级行业年度涨跌表（第12页）：

- 多年数据反映行业表现分化明显，中游制造及部分科技行业表现突出。

• 行业轮动框架图（第13页）：

- 描述宏观周期如何通过业绩、资金流、市场交易特征等影响行业板块轮动。

• 行业轮动模型收益图（第14页）：

- 模型收益稳定超过行业等权指数，显示信息融合策略有效性。

• 基本面景气因子相关图（第15-18页）：

- 通过财务数据标准化后合成景气度指标，定量区分行业景气变化趋势，多行业呈现回升，尤其中游制造，体现政策及经济复苏影响。

• 高频因子表现及其低频化结果（第22至25页）：

- 不同因子Rank IC及年化收益率提供全面绩效视角。
- 组合年份净值走势及多空差收益显示因子稳定性及选股能力。

• 指数增强组合历史表现（第26页）：

- 不同规模指数增强组合获超额收益，显示量化策略的实际应用价值。

• 权益及固收基金业绩分布图表（第28至31页）：

- 细分基金类型收益表现，凸显主题基金差异化机会及债基的稳健防御特性。

• ETF发行规模及申购资金流向（第37至39页）：

- 明细数据显示资金向核心宽基和热门行业集中，规模增长显著，反映市场结构性投资趋势。

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4. 估值与业绩分析

本报告未详细涉及绝对估值模型（如DCF或PE估值区间），但通过股债收益差指标间接反映当前市场定价的配置价值。同时行业轮动模型基于多因子复合驱动构建，显示未来行业估值及业绩预期的驱动逻辑。

基金及指数增强组合通过多因子选股策略提升超额收益，尤其是在行情波动中，高频量价因子的凸显说明市场短期波动可转化为收益机会。

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5. 风险因素评估

• 历史规律失效：

- 市场动态变化难以完全被历史数据捕捉，股债收益差、ETF申购领先等规律存在失效风险。

• 超预期市场波动：

- 政策、宏观经济、全球市场动荡可能带来突然调整。

• 因子失效风险：

- 各类因子效果受市场阶段影响明显，可能局部失灵。

• 基金发行市场风险：

- 低迷的基金发行环境可能带来产品创新不足和资金结构劣化风险。

报告中未明确提出缓释策略，提醒投资者理性对待各指标，结合实际市场环境调节投资配置策略。[page::41]

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6. 批判性视角与细微差别

• 报告大量依赖指标的历史表现判定现阶段市场底部，尽管统计上有效，但未充分讨论宏观政策变动、外部风险等可能带来的突变影响，结论较依赖历史周期周期性假设。

- 高频因子低频化虽获得优异表现，但因子之间存在一定相关性，未来可能部分α收益来源重叠，叠加模型多重共线性风险未充分披露。

• 基金发行低迷虽伴市场低迷，但基金发行不活跃可能同时限制未来资金流入和市场流动性，双刃剑效应值得关注。

- 北向资金持续流出未企稳，但报告未深入探讨外资流动性及政策影响的复杂性。

• 估值分析未涉及明确方法，市场配置建议较为宏观，缺乏微观选股具体策略细节，严重依赖量化模型的稳定性。

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7. 结论性综合

综上，本报告以数据驱动为核心，结合多项市场指标充分展现了A股市场从多维度趋近底部的信号：

• 市场择时方面：股债收益差突破历史高点，换手率和基金发行热度均处近十年低位，上市公司回购活跃，ETF份额显著攀升，集中反映出市场筹码沉淀，机构投资者积极布局，整体市场底部特征明显且扎实。
• 行业景气度：中游制造板块景气指数提升明显，配合金融、医药、TMT表现可期。行业轮动模型在融合宏观货币信用周期、业绩、资金流及交易行为等因素基础上，获得超行业基准的年化收益率，显示成功捕捉行业间表现分化。
• 量化选股：高频因子在低频化后表现出色，尤其是“适度冒险”、“花隐林间”等因子，反映短期波动中蕴含稳定alpha。指数增强组合表现优异，尤其覆盖中小盘的中证2000增强组超额收益达13.77%，为投资者提供有效的策略组合参考。
• 基金业绩与发行：权益基金整体承压，TMT主题逆市上涨；固定收益产品表现稳健；基金发行市场依旧冷清，新的产品数量及规模均创新低，但ETF市场份额显著扩大，全年净申购超4000亿元，以沪深300ETF及科创50ETF为主，成资金入市的重要载体。
• 风险辨识：报告提醒历史规律风险与因子阶段失效风险，结合市场可能的超预期反转，呼吁理性评估后续投资策略。

本报告对投资者的核心建议是：

• 顺应市场大势，把握目前市场的底部配置良机，关注ETF份额及申购动向。

- 重点关注中游制造等景气回升明显的行业，结合多因素行业轮动模型择机配置。

• 运用高频因子低频化的量化方法提升选股精度，配置指数增强产品，实现风险调整后的超额收益。

- 考虑权益与固定收益资产配置的平衡，规避权益基金当前普遍亏损风险，同时关注防御类债券基金。

• 关注基金发行变化及热点ETF产品，适时调整布局策略。

整体来看，报告提供了相当扎实的数据支持与多角度分析框架，展现了当前市场已具备筑底的多重信号，并结合量化选股实践给出投资策略指引，适合愿意运用系统模型及关注市场底部信号的专业投资机构及基金管理者参考。[page::0,1,2,3,4,5,6,7,8,9,10,12,13,14,15,16,17,18,20,21,22,23,24,25,26,28,29,30,31,32,33,35,36,37,38,39,41]

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免责声明

以上分析基于方正证券所发布报告内容，所有数据和结论均源自公开、合规渠道及研究成果。投资需谨慎，报告不构成任何投资建议。

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