进出口高增长超预期，9月出口同比8.3%，进口同比7.4% [page::1][page::2]

• 进口大宗商品及机电产品增速明显，原油、铁矿砂、大豆进口均显著提升，进口价格降幅收窄。

- 出口主要受中秋错月工作日增加及去年台风影响拉低基数影响，非洲和拉美市场出口增速大幅改善。

• 出口日均额剔除季节效应仍接近持平，制造业生产情况有望同步提升，三季度GDP同比或达4.8%以上。

10月信用债市场展望及策略建议 [page::3]

• 9月信用债收益率震荡上行，信用利差先收窄后走扩，长短期限利率曲线进一步陡峭化，短期买盘活跃度偏低。

- 信用债市场情景一为关税缓和带动利率下降，中短久期可关注1-3年AA+及AA债券，因理财资金回升有望带来配置需求。

• 情景二为关税冲突加剧，触发宽松预期，利率债及资本债修复行情中，4-5年大行资本债存在补涨机会。

- 短债基金赎回压力是重要风险点，特别是重点持有短久期信用债的二永和普信债。

• 风险包括货币政策及流动性超预期变化、信用风险波动。

非银金融三季度业绩预喜，行业成交活跃度大幅提升 [page::4]

| 指标 | 2025 Q1 | 2025 Q2 | 2025 Q3 | 同比增幅 |
|----------------------|----------|---------|----------|------------------|
| 日均成交额（亿元） | 15225 | 12619 | 21086 | Q3同比增长212.7% |
| 非银金融申万指数涨幅 | — | — | +0.50% | 跑赢沪深300 1.01pct |
| IPO上市家数及募集金额 | — | — | 28家，379.7亿元 | 融资同比显著环比提升 |

• 证券板块成交活跃，保险非车险新规推动行业合规与盈利改善。

- 两融余额同比显著提高，显示市场风险偏好改善。

纺服行业动态及快速变动因素 [page::5-7]

• NIKE FY26Q1业绩超预期，收入同比微增1%，北美批发渠道表现强劲，受关税影响短期毛利率承压。

- 迅销及优衣库财报显示国际业务增长强劲，尤其大中华区拓展存在波动。

• 羊毛价格自年初起上涨27%，利好原材料成本趋势及相关企业盈利。

钴资源及户外休闲设备行业投资亮点 [page::7-9]

• 刚果金钴出口配额政策趋紧，供应紧张持续抬升钴价，重点推荐洛阳钼业、华友钴业等龙头。

- 涛涛车业作为户外休闲设备全球领先者，具备多渠道销售与全球化产能布局，机器人业务前瞻布局带来新增长潜力。

• 公司2025-2027年预计营收及净利同比增长显著，首次覆盖给予“增持”评级。

华西最强声 1015专题报告详尽分析报告

---

1. 元数据与概览

• 报告名称：华西最强声 1015 | 10月信用债的应对之策；非银三季报预喜，或将成为短期风浪中的压舱石

- 发布机构：华西证券研究所

• 发布日期：2025年10月15日

- 主题：
- 宏观层面：2025年9月进出口高增及其结构分析
- 固定收益：10月中国信用债市场应对策略
- 非银金融行业：2025年三季报表现及其投资启示
- 其他行业及专题关注：纺织服装、钴资源、有色金属、轻工机器人等

• 作者：华西证券各研究团队联袂发布，多位首席分析师合力贡献

- 核心论点：
- 宏观贸易数据意外乐观，得益于结构性和时间节点影响，三季度GDP或超预期；
- 信用债市场震荡调整，10月应对关键在于把握关税局势、基金赎回风险及短中期利率走势；
- 非银金融板块三季报业绩超预期，有望在当前市场波动中成为稳定压舱石；
- 纺织服装业绩分化明显，品牌及制造头部企业优化产业链布局；
- 钴资源价格持续上涨，龙头企业储备稳健；
- 轻工行业龙头涛涛车业通过多品牌和全球产能布局保持竞争优势，并瞄准机器人新增长点。

报告整体以宏观、固收、非银为核心，兼顾行业动态和个股点评，立足于2025年第四季度及2026年预期，为投资者提供精准的资产配置和行业景气度指引。[page::0]

---

2. 逐节深度解读

2.1 宏观篇：进出口高增，谁的贡献

• 关键论点：

- 2025年9月进出口表现强劲，出口3286亿美元同比增长8.3%（超预期5.65%），进口2381亿美元同比增7.4%（超预期1.37%）。
- 进口高增长主要由大宗商品、机电产品和高新技术产品拉动，尤其是集成电路和飞机进口增速明显提升。
- 出口增速超预期受中秋节错月（导致工作日增长）和去年低基数（台风影响港口作业效率）影响显著。
- 结构性方面，非洲和拉美市场贡献突出，出口同比增幅分别56.8%和15.8%，共同拉动整体出口提升约2.8个百分点，占9月出口增速升幅72%。
- 机电及高新技术产品对出口贡献分别为7.7和3.1个百分点，细分品类中手机、通用机械、船舶等出口恢复强劲。
- 周边国家如韩国、越南出口保持高速增长，但剔除节假日影响后日均出口有所回落。

• 逻辑与假设：

- 进口增长受全球需求和内需双重刺激，大宗商品进口数量转正且价格下跌幅度缩小，体现供需逐步恢复。
- 出口增速受到季节性和周期性因素影响明显，中秋节对工作日的变化带动短期内出口波动，应剔除节假日效应分析真实增长趋势。
- 全球贸易环境和地区市场轮动深刻，非传统欧美主导的市场（非洲、拉美）成为新增出口动力。

• 数据点与趋势：

- 进口中原油、大豆、铁矿砂进口数量同比分别增长3.9%、13.2%和11.7%，价格降幅收窄甚至转正。
- 出口非洲同比+56.8%，拉美+15.8%，对出口拉动分别为2.7、1.2个百分点。
- 2025年9月出口受中秋节多两工作日原因，日均出口同比为-1.1%，高于近两年同期。

• 预测与影响：

- 三季度GDP同比增长预计约4.8%或更高。
- 四季度面临较高基数，出口同比增速预计放缓至5%以内，但韧性依旧。
- 10月20日经济数据发布值得重点关注。

• 风险提示：

- 国内政策和海外货币政策超预期调整可能扰动贸易数据。
- 流动性如出现紧缩，可能影响市场预期和贸易活跃度。[page::1][page::2]

---

2.2 固收篇：10月信用债的应对之策

• 市场背景：

- 9月信用债收益率震荡上涨，信用利差先收窄后扩大。
- 中长久期信用债收益率上行幅度大于短久期，曲线变得更陡峭。
- 买盘偏弱，债券成交主要呈缩短久期的防御策略，1年以下债券净买入占比超过50%三周。

• 展望与策略：

- 10月债市存在较多不确定因素，主要包括中美关税博弈、债基赎回压力、资金面稳定性。

• 情景分析：

- 情景一（关税缓和）：
- 利率快速下行后震荡调整；
- 短债基金或因赎回风险继续承压，主要影响短久期信用债，尤其持仓较高的二永和普信债（持仓占比分别23%和27%，且1年内占比高达93.5%）；
- 如果赎回压力加剧，二永类别债券可能继续超跌，短久期信用债或补跌；
- 乐观情形下，债基赎回压力小，理财规模回升对信用债中短久期品种形成增量配置需求，1-3年信用债或率先修复，特别是票息较高品种，收益率2%以上债券存量规模较大（1-3年AA级合计数万亿元规模）；
- 情景二（关税恶化演变）：
- 引发宽货币预期推动长端利率突破关键点位；
- 银行资本债4-5年期限品种或迎来补涨机会，收益率此前已大幅上行32-46bp，修复潜力显著；
- 可考虑小仓位博弈长端资本债修复。

• 风险提示：

- 货币政策和流动性出现超预期变化；
- 信用风险进一步爆发可能导致市场震荡加剧。

• 逻辑假设：

- 基于政策环境保持相对稳定但存在波动风险，资金面整体保持平稳，债基赎回风险为短期重点关注因素；
- 信用债投资策略需灵活应对市场变化，适度关注久期调整和存量债券收益率水平。[page::3]

---

2.3 非银金融篇：三季报预喜与市场表现

• 市场成交情况：

- 2025年10月首周A股日均成交额26030亿元，同比+10.3%，环比+12.5%，显著回暖；
- 2025年第三季度日均成交21086亿元，同比大幅增长212.7%。

• 融资市场回暖：

- 2025年至今A股IPO已上市79家，募集资金775亿元，高于2024年同期募集额；
- 两融余额持续增长，2025年10月两融余额24455亿元，同比增加56%。

• 非银金融申万指数表现：

- 本周上涨0.5%，跑赢沪深300指数1.01个百分点；
- 子板块表现分化：证券及保险板块上涨，互联网金融及金融科技板块回调。

• 券商三季报预期：

- 证券市场活跃度明显提升，2025年三季度日均成交同比及环比均大幅增长；
- 权益类指数2025年前三季度表现优异，股权融资回暖明显，IPO、增发、可转债数量和募集资金同比双增；
- 看好券商作为资本市场中介的盈利滚动及权益资产配置提升趋势。

• 保险业监管新规：

- 国家银保监局出台《关于加强非车险业务监管有关事项的通知》，规范费率管理和责任范围，解决市场“低费率高费率、责任泛化”问题；
- 预计短期将推高合规成本，但中长期利好降本增效、承保盈利提升；
- 需关注政策落地效果、宏观经济及资本市场风险。

• 综合观点：

- 非银金融整体三季报乐观，有望成为资本市场短期调整中的稳定器。
- 保险行业转型与监管趋严共存，未来盈利模式将更加透明健康。

[page::4][page::5]

---

2.4 纺织服装及轻工行业动态

纺织服装行业

• NIKE FY26Q1业绩亮点：

- 收入117.2亿美元，同比增长1%，超预期；
- 净利润7.3亿美元，同比降31%，因毛利率下滑3.2个百分点，主要受售价下降和北美地区关税提升影响；
- 渠道结构变化显著，批发回暖+7%，直营业务略降，数字渠道大幅下滑12%；
- 产品分化，跑鞋业务增长超20%，运动生活业务整体下滑，Converse品牌下滑27%，正进行战略调整；
- 区域中大中华区收入下滑10%，但跑鞋保持高个位数增长。

• 迅销FY25业绩：

- 收入34000亿日元，同比增长9.6%；
- 归母利润4330亿日元，同比增16.4%，超预期；
- 各地区盈利情况分化，大中华区利润下滑明显，其他地区保持增长，全年业绩指引乐观，预计营收与利润创历史新高。

轻工业：涛涛车业深度分析

• 核心竞争力：

- 北美市场优势明显，产品涵盖电动高尔夫车和全地形车，目标消费层级多元；
- 渠道多层次立体化，覆盖北美主流超市、大型经销商及多家电商平台，电动滑板车销量领先；
- 全球产能覆盖中国、越南、北美，提升供应链韧性，减少贸易摩擦风险；
- 技术布局前瞻，与K-Scale合作开发人形机器人，结合AI技术和规模化制造能力，拓展新业务增长点。

• 财务预测及投资评级：

- 2025-2027年营收增速36.2%、23.6%、22.5%；
- 归母净利润增速60.6%、26.8%、24.9%，反映高盈利弹性；
- 2025年PE约33倍，给予“增持”评级。

• 风险因素：

- 新品推出及机器人业务不及预期；
- 关税与运费波动带来成本压力。

[page::5][page::6][page::8][page::9]

---

2.5 钴资源及有色金属专题

• 钴价格和市场背景：

- 电解钴价格自2025年初16.9万元/吨上涨至35.05万元/吨，涨幅107%；
- 供给收紧主要因社会库存耗尽和产能限制，供需缺口持续扩大。

• 重点企业分析：

- 洛阳钼业获得刚果金钴出口配额3.19万吨，占比36.7%；
- 华友钴业积极扩张印尼湿法镍产能，2025年上半年产量同比超40%增长；
- 力勤资源与格林美加强湿法镍产能布局，形成较强产能优势；
- 腾远钴业、寒锐钴业面临获取出口配额的潜力。

• 投资建议：

- 看好钴价中长期上涨趋势，推荐上述龙头资源企业；

• 风险提示：

- 全球需求不及预期；
- 政策变化及地缘政治风险带来的供应不确定性。

[page::7][page::8]

---

3. 图表深度解读

报告中虽未显示具体图表数据，但各节辅以必要的图片及人物肖像增强权威感。其中：

• 封面图片（页0）：华西证券品牌视觉强化，突出本期“最强声”主题和多元专业内容布局。
• 研究员照片（多页）：加强研究观点的专业背书，明确各板块负责人。
• 宏观与固收部分：通过文字数据呈现9月进出口增长幅度、区域与品类贡献，突显大宗商品进口数量与价格变化，以及出口地理结构的差异；信用债收益率及信用利差走势的描述彰显债市热力图。
• 非银及行业板块：成交量及融资数据描述明确市场活跃度的提升，板块涨跌要点说明行业结构分化；纺服和轻工板块透过销售额同比增长等数据，反映产品链和市场需求的异动。
• 图表技术点评：

- 数据数字具体且详尽，展示细致分解，支撑结论科学严谨。
- 无图片质量或数据来源问题，但由于文字提取，具体图形趋势尚需结合图表核实。

---

4. 估值分析

• 轻工行业涛涛车业股价估值：

- 采用相对市盈率法PE，结合未来三年的盈利预测，分别是6.35、8.05和10.05元的EPS。
- 以2025年9月30日210元收盘价计算，未来三年PE估值为33倍、26倍、21倍。
- 估值考虑了公司强劲的营收增长、盈利能力提升以及新业务潜力，给予“增持”评级。

• 其他行业及公司估值：

- 钴资源类企业基于矿产配额及产能扩张判断未来盈利，未具体给出估值倍数；
- 证券行业估值隐含资本市场活跃度提升和投行业务回暖；
- 纺织服装行业分化明显，估值差异较大，未透露明确估值指标。

• 缺少现金流折现（DCF）及市场对比法详尽分析，该报告侧重趋势和业务驱动力的定性与盈利预测，估值方法以PE市盈率为主。

---

5. 风险因素评估

报告中多处明确界定风险，主要包括：

• 宏观经济及政策风险：

- 国内政策超预期调整可能导致经济波动；
- 海外主要发达经济体货币政策路径偏离预期，影响出口和资本流动；
- 流动性环境突然紧缩，可能致使资本市场波动加剧。

• 债券市场风险：

- 信用风险爆发或流动性骤降或加剧债市调整，尤其是短久期信用债赎回压力突出；
- 货币政策调整或债市供给变化不可预判。

• 行业与企业风险：

- 非车险新规施行初期可能提高保险公司合规成本，短期内压制盈利；
- 纺织服装业绩受关税、成本上升、产品结构调整影响较大；
- 轻工企业新业务推进及海外产能投产存在不确定性；
- 钴资源依赖国际局势及政策，地缘政治风险显著。

• 市场和交易风险：

- 资本市场波动引发投资情绪变化；
- 供需不平衡导致资源价格波动。

风险提示部分具有警示性，兼具合理假设和多情景对应策略，体现较强的风险管理意识。[page::1][page::3][page::5][page::7][page::8]

---

6. 批判性视角与细微差别

• 假设依赖性强：

- 宏观部分对中秋节错期、台风影响等非经济因素赋予较大解释权，短期统计波动难以外推长期趋势；
- 固收部分对基金赎回压力及关税局势变化的预测，仍具较大不确定性，实际市场情绪和政策反应可能更复杂。

• 数据解读偶有强调“韧性”，但整体基调对四季度出口增速放缓保持谨慎，预期调整空间或有待观察。
• 行业深度略显分散，虽涵盖众多板块，但整体逻辑主线集中在宏观与固收，其他部分更多为点状行业快报，缺少系统性的综合行业轮动分析。
• 估值方法单一，缺少多角度对比，尤其缺少对行业中长期增长潜力的量化风险调整估值模型。
• 潜在利空风险及系统性黑天鹅事件未充分讨论，如地缘政治冲突升级、疫情反复等可能对全球供应链及市场信心的重大冲击。

---

7. 结论性综合

本期《华西最强声1015》报告从宏观经济、债券市场、非银金融和精选行业层层深入，传递了多维度投资视角与策略重点。

• 宏观视角：

- 9月进出口数据亮眼，结构分化显著，非传统贸易伙伴贡献突出，推动三季度GDP有望超预期至4.8%及以上；
- 四季度面临基数抬升压力，出口增速预计趋缓，但供应链韧性和市场需求支撑后市依旧稳健。

• 固定收益市场：

- 9月信用债市场震荡调整，10月关键词为关税因素、债基赎回风险与资金面宽松预期；
- 投资策略应灵活，短债基金赎回风险带来的潜在补跌需警惕，中短久期信用债和资本债修复机会并存。

• 非银金融板块：

- 三季度业绩预喜，投融资活跃度明显恢复，助力行业盈利提升；
- 保险监管趋严，短期成本上升，中长期有望通过规范提升盈利质量。

• 精选行业动态：

- 纺织服装业绩分化明显，重点关注品牌力增长与原材料波动风险，羊毛价格上涨显著；
- 钴资源企业受益于全球供需缺口，相关上市公司布局坚实；
- 轻工行业龙头涛涛车业凭借多元品牌、渠道和全球产能布局展现强劲增长潜力，机器人业务成为新兴增长点。

报告整体观点坚定但审慎，立足当前市场和政策环境，强调短中期投资策略同时关注长期趋势，风险提示充分，体现高度专业性与时效性。建议投资者根据不同情景灵活配置资产，重点关注信用债和非银金融板块的结构性机会，以及新兴产业与资源品的成长潜力。

---

图表示意示例（如报告原图）

---

结束

该报告内容详实，涵盖宏观、固收、权益与行业多个重要维度，尤其对10月信用债市场应对策略及非银金融三季报预期的剖析极具指导价值，适合机构投资者进行综合资产配置决策参考。[page::0][page::1][page::2][page::3][page::4][page::5][page::6][page::7][page::8][page::9]

报告