招商证券ESG量化选股策略体系构建 [page::2][page::3]

• 采用秩鼎公司提供的三级ESG评分指标体系，覆盖环境、社会、治理三大一级指标及168个三级指标。

- 构建五类核心策略体系：正面筛选、负面剔除、行业增强、Smart Beta和基本面整合策略。

• ESG评分通过提升盈利现金流、降低特质性风险和资本成本促进股票估值提升，具体传导路径详见图示。

300ESG行业增强策略历史表现与回测结果 [page::4][page::5]

| 区间 | 策略 | 区间收益率 | 区间超额收益率 | 年化收益率 | 年化波动率 | 夏普比率 | 最大回撤 | 平均换手率 |
|------------|----------------|------------|----------------|------------|------------|----------|----------|------------|
| 2015年以来 | 300ESG行业增强策略 | 48.34% | 50.22% | 4.70% | 22.54% | 0.076 | 12.64% | 42.41% |
| 2022年以来 | 300ESG行业增强策略 | -17.38% | 9.23% | -10.28% | 17.44% | -0.761 | 13.15% | 24.66% |
| 2023年以来 | 300ESG行业增强策略 | -1.57% | 6.66% | — | — | 0.356 | 14.51% | 14.46% |
| 2023年10月| 300ESG行业增强策略 | -2.17% | 0.14% | — | — | -2.157 | 6.85% | — |

• 策略整体跑赢沪深300指数，尤其是在2023年维持稳定的正向超额收益。

- 分位数测试显示ESG高分组表现明显优于低分组，支持因子优势显著。

500ESG负面剔除策略回顾与表现 [page::5][page::6]

| 区间 | 策略 | 区间收益率 | 区间超额收益率 | 年化收益率 | 年化波动率 | 夏普比率 | 最大回撤 | 平均换手率 |
|------------|-------------------|------------|----------------|------------|------------|----------|----------|------------|
| 2015年以来 | 500ESG负面剔除策略 | 48.15% | 47.27% | 4.69% | 27.16% | 0.062 | 10.37% | 60.39% |
| 2022年以来 | 500ESG负面剔除策略 | -10.77% | 12.69% | -6.27% | 18.00% | -0.515 | 9.66% | 25.23% |
| 2023年以来 | 500ESG负面剔除策略 | -0.14% | 6.99% | — | — | -0.249 | 11.24% | 14.69% |
| 2023年10月| 500ESG负面剔除策略 | -1.11% | 0.70% | — | — | -1.134 | 6.60% | — |

• 负面剔除策略通过剔除ESG得分较低公司，在不同市场环境下均展现较好抗风险性和盈利能力。

- 分位数收益呈现线性递增趋势，表明ESG评级对股票表现相关性强。

1000ESG Smart Beta 策略亮点及绩效 [page::6][page::7]

| 区间 | 策略 | 区间收益率 | 区间超额收益率 | 年化收益率 | 年化波动率 | 夏普比率 | 最大回撤 | 平均换手率 |
|------------|------------------------|------------|----------------|------------|------------|----------|----------|------------|
| 2015年以来 | 1000ESG Smart Beta策略 | 84.35% | 87.47% | 7.39% | 27.97% | 0.157 | 8.55% | 61.78% |
| 2022年以来 | 1000ESG Smart Beta策略 | -2.70% | 20.50% | -1.54% | 20.16% | -0.225 | 8.21% | 27.85% |
| 2023年以来 | 1000ESG Smart Beta策略 | 3.48% | 10.42% | — | — | 0.097 | 9.78% | 11.99% |
| 2023年10月| 1000ESG Smart Beta策略 | 0.12% | 1.02% | — | — | -0.253 | 7.12% | — |

• Smart Beta策略综合ESG指标构建权重，效果优于传统中证1000基准指数。

- 策略年化收益和最大回撤表现均突出，显示出良好风险调整后收益。

量化策略核心逻辑总结 [page::3][page::4][page::5][page::6][page::7]

• 招商证券研报构建了多角度、多层次的ESG选股因子体系，分别采用剔除、筛选、加权和整合等多渠道应用ESG因子。

- 各策略均通过量化回测验证，显示自2015年以来持续稳定超额收益。

• ESG投资着眼于非财务风险与可持续成长，提升组合抗风险能力和估值水平。

- 报告建议关注这些ESG策略以获得长期稳健的Alpha收益。

招商证券2023年11月ESG选股策略定期跟踪报告详尽分析

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一、元数据与报告概览

• 报告标题： 《ESG 选股策略 2023 年 11 月定期跟踪报告》

- 作者及联系方式： 任瞳、麦元勋，研究助理李世杰

• 发布机构： 招商证券股份有限公司量化研究团队

- 发布日期： 2023年11月（基于页码时间点与报告内容推断）

• 报告主题： 基于ESG（环境、社会、治理）因素构建量化选股策略的设计、验证及最新表现追踪

核心论点与信息

• ESG因子在传统基本面分析因子日益拥挤的背景下，为A股市场提供了新的Alpha来源。

- ESG综合评分能够通过提升盈利现金流、降低特质性和系统性风险以及资本成本，正向驱动股票估值。

• 招商证券联合第三方秩鼎数据，开发了涵盖沪深300、中证500、中证1000等股票池的多维ESG选股策略，包括正面筛选、负面剔除、行业增强、Smart Beta及基本面整合策略。

- 2023年以来，相关策略均实现较好超额收益，尤其是中证1000的Smart Beta策略表现突出。

• 2023年10月三个主要策略均继续跑赢各自基准，累计超额收益率接近或超过1%。

该报告意在传达，ESG选股策略通过深入的理论和实证研究具备持续产生超额收益的潜力，并已经在近期表现得到验证[page::0,1,2,3,4,5,6,7]。

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二、逐章深度解读

1. 招商量化ESG量化选股策略体系（第2-4页）

• 关键论点：

- 招商证券是国内较早关注并研究ESG主题的卖方团队，2020年以来发布了多篇相关深度报告。
- 使用秩鼎公司提供的ESG评分体系作为数据基础，秩鼎ESG评价体系覆盖环境、社会、治理三大一级指标，细分为14个二级指标和168个三级指标，指标设计充分考虑中国国情，如增加精准扶贫指标。
- 评分流程包括与全市场比较（全量均值）、行业内比较（行业均值）及内部分档评分，可以适应不同企业及行业差异。
- 基于此数据，招证金工团队在沪深300、中证500、中证1000构建了多重ESG选股策略，包括正面筛选（高分选股）、负面剔除（剔除低分）、行业增强（行业权重控制）、Smart Beta（基于ESG分数加权）、基本面整合（与传统因子融合）五种策略，呈现系统化策略框架。

• 逻辑与论据：

- 团队通过对秩鼎评分数据严格校验与本地化适配，确保因子质量和相关性。
- 理论上，ESG改善企业经营质量和风险特征，使策略具可行性。

• 数据点：

- 表1详细展示了ESG指标体系，涵盖环境管理、节能政策、排放、气候变化；人力资本、健康安全、产品责任、业务创新、社会资本；治理结构、股东结构、合规、审计、信息披露等方面。
- 该指标体系支持多角度分析企业非财务绩效[page::2,3]。

2. ESG评分至股票估值的传导机制（第4页）

• 关键论点：

ESG评分通过“提升盈利现金流”、“降低特质性风险”以及“降低系统性风险”三条路径影响股票估值，基于DCF模型内涵分子与分母：
- 提升盈利现金流：提高企业现金流入，为DCF模型分子贡献。
- 降低特质性风险：减少公司特有风险，提升现金流稳定性。
- 降低系统性风险：减少市场风险暴露，降低资本成本（折现率），促进估值提升。

• 验证：

团队通过统计数据和实证测试验证以上传导路径，形成收益持续提升的理论基础。

• 图表说明：

图2展示了该传导路径示意，显示高ESG评分如何同时影响DCF模型的分子与分母，最终提高股票估值。

• 报告结论：

ESG得分具有显著且积极的定价效应，验证了其作为选股因子的合理性[page::4]。

3. 300ESG行业增强策略（第4-5页）

• 关键论点：

- 以沪深300成分股为样本的行业增强策略，在2015年以来表现优异，区间收益率48.34%，超越沪深300整体48.34%，夏普比率为0.076，表现稳健。
- 2022年以来，即便大盘整体表现下滑，策略依然相对跑赢，累计超额收益达9.23%。
- 2023年以来，尤其在10月，策略仍实现超额收益，数据显示ESG因子在大盘股选股中具备有效性。

• 数据点：

- 2023年10月，策略收益-2.17%，沪深300为-2.31%，超额收益0.14%。
- 历史年化波动率约22.54%，换手率42.41%，显示相对活跃的调整频率。

• 图表解析：

- 图3净值曲线显示行业增强策略长期跑赢基准，净值稳健上升。
- 图4因子分位数测试显示Top组年化超额收益约7%，Bottom组为负，说明因子选股效果明显。
- 表2详细回测数据显示多维绩效指标支持策略有效性。

• 总结：

该策略通过控制行业权重，减少行业风险偏差，兼具ESG因子特点，实现稳健超额收益[page::4,5]。

4. 500ESG负面剔除策略（第5-6页）

• 关键论点：

- 在中证500股票池中的负面剔除策略，通过剔除ESG绩效较差的公司，提升组合质量。
- 2015年以来，策略年化收益率达4.69%，相对基准超额47.27%。
- 近年（2022年至2023年）依然维持超额表现，2023年10月超额收益达0.72%。

• 数据点：

- 2023年10月策略累计收益-1.11%，基准指数-1.81%。
- 换手率60.39%，略高于300行业增强策略，体现组合调整灵活性。

• 图表解析：

- 图5净值曲线显示策略净值长期稳步上升。
- 图6因子分位数测试体现线性递增趋势，ESG负面剔除因子显著。
- 表3数据定量证实策略有效且风险收益特征较好。

• 总结：

负面剔除策略有效避免“坏公司”风险，提升中型股投资组合稳健性[page::5,6]。

5. 1000ESG Smart Beta策略（第6-7页）

• 关键论点：

- 该策略基于中证1000指数，权重以ESG分数加权，强调ESG因子的投资效应。
- 2015年以来年化收益7.39%，超基准87.47%，夏普比率0.157，表现最为抢眼。
- 2023年10月超额收益达1.12%，延续强劲趋势。

• 数据点：

- 2023年10月策略累计收益-0.12%，基准指数-1.23%。
- 平均换手率61.78%，策略调整周期较为频繁。

• 图表解析：

- 图7净值曲线表现突出，净值明显超越基准。
- 图8因子分位数年化超额收益展现出明显正相关。
- 表4回测结果显示策略风险调整后表现优异。

• 总结：

1000ESG Smart Beta策略结合ESG因子和Smart Beta思想，深度挖掘小盘股Alpha，效果显著[page::6,7]。

6. 综合近期表现与展望（第7页）

• 2023年10月，各策略均实现正向超额收益，中证1000中的表现尤为突出。

- 2023年以来累计超额收益曲线保持稳定上升态势，验证了ESG选股策略的中长期潜力。

• 团队将持续跟踪和完善策略，认为ESG投资是价值投资的重要方向，有望获取稳定中长期超额回报。

- 欢迎市场关注后续报告更新[page::7]。

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三、图表深度解读

图1 招商量化ESG量化选股策略体系（第3页）

• 说明： 图1展现了招证金工团队设计的五个核心ESG量化策略模块。

- 解读： 结构清晰，涵盖传统正负筛选、行业约束、基于ESG权重的Smart Beta策略及与基本面因子的融合，体现方法多元。

• 联系文本： 支持报告整体论述的策略框架设计理念。

- 评论： 图形简洁，直观体现策略分类，便于读者理解系统构成。

图2 ESG评分至股票估值的传导路径图示（第4页）

• 说明： 展示ESG评分如何通过提升盈利现金流（分子）和降低资本成本（分母）提升股票估值。

- 解读： 逻辑清晰，符合财务估值模型原理，体现ESG投资带来估值增厚的理论基础。

• 联系文本： 说明报告中关于传导机制的核心论点支持。

- 评论： 该传导机制图有效揭示ESG因子潜在的价值抓取渠道。

图3-8：各策略净值曲线及因子分位数年化超额收益测试（第5-7页）

• 净值曲线图（图3、5、7）：

- 展现对应策略（300行业增强、500负面剔除、1000Smart Beta）自2015年以来净值增长与基准指数和对冲组合对比。
- 体现持续超越基准的趋势，尤其在近年及近期表现稳定。

• 因子分位数测试图（图4、6、8）：

- 反映ESG因子排名越靠前的组合，其年化超额收益越高，展示因子有效性和选股能力。
- 顶端组合显著跑赢底端组合，且收益呈阶梯式上升。

• 表格（表2、3、4）：

- 回测数据详尽，包括区间收益率、超额收益率、年化收益、波动率、夏普比率、最大回撤、换手率。
- 反映出策略绩效的全面指标，兼顾收益和风险特征。

• 整体解读： 图表数据形成强有力实证支撑，展示招商证券ESG量化策略的历史优异表现及持续稳健性，增强了报告的说服力与理论创新价值[page::5,6,7]。

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四、估值分析

报告中未涉及传统估值模型的具体数值计算或目标价导出，重点在于基于DCF框架的理论传导路径阐释（图2），将ESG评分作为新型因子整合入估值分析中。该传导机制包括：

• DCF模型分子提升： 经营现金流和潜在红利因ESG改善而上升。

- DCF模型分母降低： 资本成本下降，特别是通过降低系统性风险降低贴现率。

这提供了一种将非传统定量因子纳入估值框架的思路，说明ESG因子不仅影响业绩，更影响折现参数[page::4]。

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五、风险因素评估

• 报告风险提示明确指出：

- 所有结果均基于历史数据统计、建模和测算；
- 模型存在失效风险，尤其在政策变动和市场环境剧烈变化时；
- 报告中提及的个股仅为主题分析标的不构成具体投资建议。

• 报告未详尽展开风险缓释策略及各风险发生概率，但对模型局限性和信息披露做了合规警示。

- 读者需留意因ESG相关政策、评价体系变化，以及数据准确性等造成模型表现波动的潜在风险[page::0,8]。

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六、批判性视角与细微差别

• 潜在偏见或不稳健假设：

- ESG评分主要依赖秩鼎数据，尽管秩鼎为权威第三方，但本土化和个别行业指标的适用性尚需动态检验。
- 报告侧重过去数据回测及统计相关性，未来市场环境突变可能削弱策略表现。
- 对于市场流动性、交易成本和策略大规模应用的影响未详细论述。

• 细节观察：

- 部分表格数据录入存在格式问题，例如夏普比率与最大回撤列混淆，需注意校验后解读。
- 各策略中换手率相对较高，表明策略调整频繁，投资者需权衡交易费用影响。
- 估值传导逻辑理论清晰，但缺乏具体折现率参数、估值倍数等敏感性分析。

• 内部一致性：

- 报告整体论述和数据支撑逻辑通顺，未见明显矛盾点，但需关注长期可持续性与策略稳定性的实际表现[page::4,5,6,7,8]。

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七、结论性综合

招商证券量化研究团队基于秩鼎优质ESG数据，构建了涵盖沪深300、中证500、中证1000等多元化的ESG量化选股策略体系。报告首先系统梳理了ESG因子对股票估值的传导机制——通过提升盈利现金流、降低特质性与系统性风险，以及降低资本成本，实质提升股票未来估值水平。

报告三大战略：

• 300ESG行业增强策略在沪深300股票中表现稳健，2015年以来累计超额收益48.34%，2023年继续实现超额收益；

- 500ESG负面剔除策略通过剔除低ESG评分公司提升中型股组合质量，累计超额收益显著；

• 1000ESG Smart Beta策略结合ESG分数权重加权，表现尤为优异，累计相对超额收益高达87.47%。

各策略的净值曲线和因子分位测试直观展示了选股能力和风险调整后的稳定收益，2023年10月均实现接近或超过1%的月度超额收益，验证了ESG因子应用的持续有效性。

该报告突出体现了ESG因子在当前A股市场作为新兴Alpha来源的独特价值，强调ESG投资是价值投资的重要实施路径，增强了市场对ESG量化策略长期投资的信心。

风险方面，报告明确提示了模型基于历史数据的局限性，政策和市场变化可能对模型有效性造成洗牌。此外，策略频繁调整导致换手率较高，投资者需关注交易成本影响。

整体来看，招商证券的该报告结构严谨、数据详实，理论与实证结合紧密，对ESG因子的投资效用进行了全面且深入的分析，是较为权威的ESG量化投资研究成果，对投资机构和市场参与者具有重要参考价值[page::0-8]。

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参考图表引用（Markdown格式）

• 图1：招商量化ESG量化选股策略体系

• 图2：ESG评分至股票估值的传导路径图示

• 图3：300ESG行业增强策略净值曲线

• 图4：300ESG因子分位数测试年化超额收益

• 图5：500ESG负面剔除策略净值曲线

• 图6：500ESG因子分位数测试年化超额收益

• 图7：1000ESG Smart Beta策略净值曲线

• 图8：1000ESG因子分位数测试年化超额收益

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总结

本报告为深入理解和实证验证ESG因子在中国A股市场选股策略中的作用提供了极具参考价值的文献。通过系统的因子设计、理论分析及多层次的实证回测，报告展现了ESG选股策略在沪深市场不同规模股票池中的广泛适用性及显著的超额收益能力，是当前ESG量化投资领域的重要研究成果。[page::0-8]

报告